Инарктика: как рыба в воде
Драйверы
Описание компании
Инарктика - лидер российского рынка в секторе товарного выращивания рыбы (аквакультуры). Является вертикально – интегрированной компанией, осуществля- ющей полный цикл производства красной рыбы (атлантического лосося и радужной форели) на 13 собственных фермах в Баренцевом море и Карелии. На Мосбирже торгуются акции компании с тикером AQUA.
Показатели
Среднегодовой прирост выручки за 3 года (3-y CAGR) с 2020 по 2023 гг. составил 51%. В 1П 2024 г. выручка достигла 18,83 млрд руб. (+41% г/г). Скорр. EBITDA по итогам 1П 2024 г. увеличилась на 17% г/г до 7,4 млрд руб. Рентабельность по скорр. EBITDA снизилась на 9 п.п. по сравнению с 1П 2023 г., составив 40%. По итогам полугодия компания получила чистый убыток в 1,4 млрд руб. из-за переоценки биологических активов. PayoutRatioпо дивидендам составляет ~40%. Историческая годовая дивидендная доходность составляет 4-6%.
Инвестиционный тезис
Мы рекомендуем покупать акции компании Инарктика на среднесрочном и долгосрочном инвестиционном горизонте. Наша базовая оценка стоимости акций основана на взвешенном среднем, полученном из оценки DCF (вес 50% в оценке стоимости) базового сценария и целевого значения мультипликаторов P/E 5,9х и EV/EBITDA 5,0x (вес по 25% каждый). Данная оценка дает нам целевую стоимость акции компании 871,7 рублей (потенциал роста цены ~36,5%) на инвестиционном горизонте от 6 до 12 месяцев.
Сравнение с конкурентами
Ключевыми конкурентами Инарктики являются: Mowi ASA, SalMar, Leroy Seafood Group и P/F Bakkafrost, акции которых торгуются на зарубежных биржах. На фоне конкурентов Инарктика обладает самым высоким темпом роста выручки, поддерживая самый высокий уровень рентабельности EBITDA.
Инарктика – лидер в сегменте товарного выращивания атлантического лосося и морской форели в России. Доля компании на рынке производства всего аквакультурного лосося, выращенного в России, составляет более 70%. Являясь вертикально-интегрированной компанией, Инарктика контролирует весь процесс производства, от выращивания до продажи. База участков включает в себя 33 участка для выращивания рыбы, 13 ферм в акватории Баренцева моря в Мурманской области, а также в озерах Республики Карелия.
По состоянию на конец 2023 года основными владельцами компании являются: ЗПИФ «Риэлти Кэпитал», находящийся под управлением ООО «УК Свиньин и партнеры» - 24,99%, Максим Воробьев – 23,53%, АО «ИГС Инвест» – 17,24%, ЗПИФ «Развитие» – 7,71%, Илья Соснов – 2,25%, прочие акционеры – 6,28%. Акции Инарктики торгуются на Московской бирже, 18% акций находятся в свободном обращении. В ноябре 2023 года компания произвела SPO. Акции входят в состав индекса МосБиржи Широкого рынка (MOEXBMI) с весом 0,16%. В 2024 году АКРА повысило кредитный рейтинг компании с уровня А до уровня А+ со стабильным прогнозом.
Драйверы роста
- Налоговые льготы
Дочерняя компания Группы – ООО «Инарктика Северо-Запад» имеет статус сельскохозяйственного производителя, что, согласно п. 1.3., ст. 284 НК РФ, снижает для неё ставку налога на прибыль с 20% до 0%. Тем самым, компания полностью освобождается от уплаты налога, связанного с реализацией произведённой продукции. Кроме того, дополнительным стимулом для развития отрасли стало снижение с 1 января 2022 года был налога на добавленную стоимость при реализации форели.
- Государственные меры поддержки
Государство оказывает достаточно широкий спектр мер поддержки, включающих субсидии по кредитам, инвестиционные программы, льготное страхование биологических активов и компенсацию части капитальных затрат. Руководитель Федерального агентства по рыболовству И. Шестаков в аналитическом отчете «Мировая продовольственная безопасность и международная торговля продукцией АПК 2023/24» отмечает, что для компаний-экспортеров сохраняются льготные краткосрочные кредиты для ремонта судов и закупки рыбопосадочного материала, инвестиционные кредиты на строительство перерабатывающих мощностей, а также затраты на транспортировку рыбной продукции.
- Консолидация отрасли
У компании нет конкурентов на протяжении всей береговой линии Баренцева моря и озер Карелии, где расположены ключевые рыбоводные участки Инарктики. Кроме того, снижается конкуренция и с зарубежными производителями: за 5 лет объем импорта атлантического лосося (семги) упал почти вдвое и составил в 2023 г. 44 тыс. тонн, по данным Рыбного союза. При этом с 2022 года полностью прекратились поставки охлажденной продукции - до введения санкций она поступала с Фарерских островов и из Норвегии. Доля импортной семги на российском рынке снизилась с практически 90% в 2018 г. до 35% в 2023 г. Логистическая близость к конечному потребителю добавляет особое преимущество российскому производителю, позволяя удерживать высокие цены и консолидировать отрасль.
Оценка
В базовом сценарии оценки DCF мы используем следующие предположения: показатель TGR 1,0%, WACC 17,1%. Наша базовая оценка стоимости акций основана на взвешенном среднем, полученным из оценки DCF (вес 50% в оценке стоимости) базового сценария и целевого значения мультипликаторов P/E 5,9 х и EV/EBITDA 5,0х (вес по 25% каждый). Данная оценка дает нам целевую стоимость акций компании 871,7 рублей на инвестиционном горизонте от 6 до 12 месяцев.
Чувствительность цены акции, полученной c помощью DCF модели в зависимости от изменения роста в терминальном периоде (TGR/ по вертикали) и ставки дисконтирования WACC (по горизонтали), представлена в таблице ниже.
