"МРСК Центра" транслирует высокую доходность
Обновление от 11.12.19: инвестидея подтверждена, целевая цена снова повышена
Обновление от 09.09.19: инвестидея подтверждена, целевая цена снижена. Теперь она стала ниже цены старта идеи. Надежда только на дивиденды.
Обновление от 23.04.19: инвестидея и целевая цена подтверждены
Мы сохраняем рекомендацию "покупать" по акциям МСРК Центра и целевую цену 0,40 руб. Потенциал, по нашим оценкам, составляет 23% в перспективе 12 мес.
- Отчет по прибыли отразил увеличение прибыли акционеров на 7% до 2,94 млрд.руб. в основном за счет неоперационных факторов – снижения налога на прибыль, финансовых расходов и меньшего обесценения основных средств. На операционном уровне рентабельность снизилась на фоне опережающего роста неподконтрольных затрат, что соответствовало отраслевому тренду.
- По дивидендам, возможно, не увидим роста в этом сезоне, и платеж будет сопоставим с DPS 2017 0,208 руб., но доходность приемлемая - 6,5% и немного превышает среднеотраслевую 5,8%.
- В 2019-2020 прибыль, по нашим прогнозам, восстановится до 4,1 и 4,5 млрд.руб. соответственно за счет улучшения производственных показателей и замедления темпов роста операционных затрат.
- После снижения капитализации вдвое от пика 2017 года мы считаем, что "минусы" инвестиционной истории MRKC (долг, потери, эффект отмены "последней мили") уже отражены в цене. На данном этапе акции торгуются по нетребовательным мультипликаторам с дисконтом к аналогам, и мы полагаем, что при ожиданиях роста дивидендов и прибыли в 2019-2020 акции MRKC представляют интерес для инвесторов.
- Ключевые события в ближайшей перспективе – объявление дивидендов и отчет за сезонно сильный 1-й квартал
Обновление от 12.12.18: целевая цена подтверждена
Инвестиционная идея
МРСК Центра – сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс. кв. км. Протяженность линий электропередач превышает 375 тыс. км. и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 96-97% всей выручки.
Компания отчиталась о снижении прибыли в 1-м полугодии на 21% - до 2,2 млрд. руб. в основном за счет отмены "последней мили" с июля 2017 года. Вместе с тем, по итогам года мы ожидаем увидеть рост прибыли на 31% до 3,9 млрд. руб. и дальнейшее восстановление в 2019-2020 до 4,7 млрд. руб. Прогноз по дивидендам предполагает серию выплат с высокой доходностью в среднем 10,6% по DPS 2018-2019E.
После падения котировок на 50% за год мы считаем текущие уровни привлекательными для долгосрочных инвестиций. Мы повышаем целевую цену с 0,35 до 0,40 руб. и рекомендацию с "держать" до "покупать", исходя из потенциала роста на 37% в перспективе 12 мес.
- В 2018-2019 годах прибыль по прогнозам вырастет на 31% и 21% соответственно в основном за счет улучшения производственных показателей, а также снижения эффективной ставки налога.
- Минфин настаивает на повышении выплат, и мы считаем, что у компании есть возможность сделать платеж в объеме не менее утвержденного в финансовом плане 1,18 млрд. руб. по итогам 2018. Мы повысили оценки по дивидендам за 2018-2019 до 0,028 руб. (DY 9,5%) и 0,034 руб. (DY 11,7%).
- По форвардным мультипликаторам акции MRKC недооценены по отношению к электросетевому комплексу, и после падения на 50% за последний год мы считаем текущие цены приемлемые для долгосрочных инвестиций с расчетом на дивиденды с высокой доходностью и рост прибыли компании.
Краткое описание эмитента
МРСК Центра – сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс.кв.км. Протяженность линий электропередач превышает 375 тыс.км. и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 96-97% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО "Россети" (50,2%). Free-float 34%.
Финансовые показатели
МРСК Центра отчиталась о снижении прибыли в 1П 2018 на 21% до 2,1 млрд.руб. на фоне снижения полезного отпуска, а также опережающего роста некоторых крупных статей операционных расходов. Полезный отпуск сократился на 16% относительно прошлого года в основном в результате отмены "последней мили" с 1 июля 2017. Эффект был компенсирован ростом тарифов, выручка от передачи электроэнергии повысилась на 3%. Выручка от техприсоединения составила 0,8 млрд.руб. (+24%).
По линии OPEX значительно увеличились расходы на оплату потерь на 22% на фоне роста цен на э/э на оптовом рынке, а также амортизация на 5,4%. Маржа операционной прибыли уменьшилась с 13,2% до 10,2%. Частично это было компенсировано снижением финансовых расходов на 20% за счет оптимизации кредитного портфеля.
Несмотря на снижение доходов в 1П 2018 мы ожидаем роста прибыли по итогам года на 31% за счет повышения тарифов, сопоставимого отпуска э/э (+1,3% по данным компании), а также снижения эффективной налоговой ставки. Компания прогнозирует прибыль по РСБУ в объеме 2,8 млрд.руб. (+40%) и операционную прибыль 10,1 млрд.руб. (+3,1%) по итогам 2018 года.
Прибыль в 2019-2020 годах, по нашим прогнозам, восстановится до 4,7 млрд.руб. с маржой ~4,7%. К факторам роста прибыли мы в основном относим улучшение производственных показателей – роста тарифов, отпуска, и мы также видим возможность умеренного снижения потерь. По эффективной налоговой ставке ожидаем уменьшения с 44% до 28-29% в 2018-2019, что даст хороший эффект роста.
Положительный денежный поток позволит поддерживать выплаты акционерам с хорошим прогрессом по размеру платежа, и в целом мы считаем компанию привлекательной для дивидендных инвесторов.
В будущем инвестиционная программа может быть оптимизирована за счет предлагаемых изменений по оплате резервных мощностей. Пока вопрос находится на стадии обсуждения, но правительство в целом поддерживает вариант оплаты за резервные мощности с крупных промпотребителей с 2020 года в размере 10% и постепенно увеличивая до 100% к 2024 году, а с новых клиентов взимать сразу 100%. Мы полагаем, что на показатели выручки это окажет ограниченное влияние, но может привести к оптимизации мощностей и, соответственно, CAPEX, который находится на подъеме.
Дивиденды
Компания выплачивает дивиденды по типовой для холдинга Россетей формуле. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Мы повысили оценки по дивидендам в 2018-2019. Минфин продолжает настаивать на выплатах со стороны госкомпаний, и мы считаем, что у компании есть финансовая возможность сделать выплаты не менее утвержденного в финансовом плане объеме 1,18 млрд.руб. (30% прибыли по МСФО или 41% прибыли по РСБУ). Есть также вероятность выплаты промежуточного дивиденда по итогам 9 мес. 2018 года.
Всего за этот год платеж может составить 0,028 руб. (+34%) на акцию с доходностью 9,5% к текущей цене, что мы считаем привлекательным уровнем не только для электросетевого комплекса, но и для российского рынка в целом. С учетом прогресса по прибыли и генерации положительного денежного потока в ближайшие годы мы ожидаем серию дивидендов с высокой доходностью.
Техническая картина
На недельном графике MRKС сформировалась разворотная фигура "клин", и идет консолидация выше долгосрочной линии поддержки 0,29. Покупка имеет смысли либо в районе поддержки 0,29 с коротким стопом, либо после слома и закрепления выше нисходящей линии сопротивления
