Positive Technologies: выставляем биды
Обновление от 10.04.2024: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА
Positive Technologies: сильные результаты за 2023 год. Что будет лежать в основе будущего роста?
- Опубликованные вчера аудированные результаты Positive Technologies за 2023 г. подтвердили высокие темпы роста, на которые указывали предварительные основные финансовые показатели, представленные компанией еще в начале марта.
- В 2023 г. отгрузки выросли на 76% г/г до 25,5 млрд руб., а выручка — на 61% до 22,2 млрд руб. Этому способствовало увеличение числа клиентов и продажи новых продуктов.
Темпы роста Positive Technologies оказались в два раза выше российского рынка информационной безопасности, который в 2023 г. увеличился на 30-35% г/г.
- EBITDAС (EBITDA без учета капитализации расходов) за 2023 г. увеличилась на 71% г/г до 8,9 млрд руб., а рентабельность снизилась всего на 1 п. п. до 36%, несмотря на активные инвестиции в усиление команды, развитие новых продуктов и освоение новых рынков.
- NIC (чистая прибыль без учета капитализации расходов) выросла на 76% до 8,7 млрд руб., а рентабельность сохранилась на уровне прошлого года — 35%. Компания ожидает, что в дальнейшем маржа будет оставаться около 30%.
- Positive Technologies представила рекомендацию по второй части дивидендов за 2023 г. в размере 51,89 руб. на акцию. В совокупности с ранее рекомендованной первой частью дивидендов 47,3 руб. на акцию это предполагает доходность 3,6%.
Мы полагаем, что в конечном итоге компания выплатит 100% NIC в качестве дивидендов за 2023 г., что соответствует доходности почти 5%.
Привлекательны ли акции Positive Technologies?
Спрос на российские продукты информационной безопасности остается высоким на фоне продолжающего роста сложных кибератак и активного импортозамещения. Согласно результатам опроса МТС RED, в ближайшей перспективе компании планируют активно внедрять межсетевые экраны нового поколения (NGFW, 31% опрошенных), проекты по подключению сервисов центров мониторинга и реагирования на кибератаки (28%), средства защиты веб-сервисов (26%) и конечных точек сети (19%). При этом большинство компаний (62%) в качестве главной проблемы при реализации стратегии по усилению информационной безопасности отметили существенную нехватку ИБ-специалистов.
Positive Technologies предлагает продукты в этих востребованных направлениях, такие как MaxPatrol SIEM (системы мониторинга событий информационной безопасности и выявления инцидентов), PT Application Firewall (защита веб-приложений) и MaxPatrol EDR (выявления и реагирования на киберугрозы на конечных точках). В мае 2024 г. компания планирует запустить коммерческие продажи NGFW, предварительный объем которых на первом этапе менеджмент оценивает в 10 млрд руб. В перспективе Positive Technologies планирует занять не менее половины всего рынка NGFW в России, который оценивается в ~100-120 млрд руб.
Кроме этого, новые метапродукты Positive Technologies должны позволить существенно сократить потребность заказчиков в ИБ-кадрах за счет автоматизации процесса обнаружения злоумышленника в инфраструктуре и его остановки (MaxPatrol O2), а также процесса непрерывного мониторинга уровня защищенности ИТ-инфраструктуры (MaxPatrol Carbon). В IV кв. 2023 г. компания уже осуществила первые успешные коммерческие инсталляции MaxPatrol O2, а в середине 2024 г. планирует выпустить коммерческую версию MaxPatrol Carbon.
Высокий спрос на эти продукты и развитие зарубежного бизнеса должны способствовать сохранению высоких темпов роста Positive Technologies в среднесрочной перспективе. В 2024 г. компания планирует нарастить продажи (отгрузки) почти на 60-100% г/г до 40-50 млрд руб., а в 2025 г. – до 70-100 млрд руб.
Ближайшим потенциальным катализатором может стать ежегодный форум по кибербезопасности Positive Hack Days (23-26 мая), где компания планирует представить новые продукты и объявить о коммерческих продажах NGFW.
По нашим оценкам, Positive Technologies торгуется на уровне 16,8x EV/EBITDAС за 2024 г. Учитывая перспективы развития бизнеса, мы видим хороший потенциал для будущего роста акций.
Обновление от 11.03.2024: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА
Positive Technologies опубликовала финальные параметры программы мотивации. Что это значит для инвесторов?
Positive Technologies представила окончательные условия программы мотивации сотрудников посредством дополнительных выпусков акций. Финальные параметры будущих допэмиссий заметно отличаются от ранее объявленных:
- максимальный размер допэмиссии при каждом двукратном росте капитализации компании не превысит 15%. Ранее планировалась допэмиссия до 25%;
- в случае роста капитализации более чем в два раза в течение года объем допэмиссии также будет ограничен 15%. При этом финальный размер дополнительного выпуска акций может быть даже меньше, исходя из потребностей компании;
- формула расчета дополнительного выпуска будет учитывать динамику капитализации компании только начиная с 2023 г., а все предшествующие периоды учитываться не будут. Ранее планировалось провести первую допэмиссию по итогам 2022 г., взяв за начальную точку отсчета 100-й день с момента листинга акций.
Компания планирует провести первую и единственную в текущем году допэмиссию в IV кв. 2024 г. в размере 7,9% новых акций — хотя расчетная величина составляла 9,78%. Этот объем допэмиссии учитывает рост капитализации компании в 2023 г.
В середине апреля 2024 г. Positive Technologies также планирует утвердить и опубликовать более детальную политику работы с капиталом, в которой будут описаны принципы создания резервного пула акций посредством будущих допэмиссий и обратного выкупа для их дальнейшего использования в программе мотивации, потенциальных M&A и других инвестиционных проектах.
На наш взгляд, финальные условия потенциальных допэмиссий представляются более привлекательными для акционеров и несут в себе меньшие риски размытия акционерной стоимости в будущем.
Снижение неопределенности вокруг программы мотивации в совокупности с привлекательным долгосрочным потенциалом роста бизнеса компании должны способствовать раскрытию фундаментальной стоимости Positive Technologies в ближайшей перспективе.
Среди краткосрочных катализаторов мы также выделяем объявление первой части дивидендов за 2023 г. (в середине мая) и проведение ежегодного форума по кибербезопасности Positive Hack Days (23-26 мая), где компания может поделиться подробностями запуска новых продуктов и первых проектов в рамках международной экспансии.
Исходная идея:
Positive Technologies представила результаты за I кв. 2023. Что мы думаем о компании?
Начало года является сезонно слабым периодом для Positive Technologies, поэтому результаты первого квартала часто не показательны с точки зрения текущих трендов.
Хотя в I кв. 2023 г. отгрузки (т.е. продажи) остались практически на уровне I кв. 2022 г. и составили 1,2 млрд руб., менеджмент сохранил свой прогноз отгрузок по итогам всего 2023 г. на уровне 20-25 млрд руб., что предполагает рост на 38-72% г/г.
Отчасти такая динамика отгрузок в I кв. 2023 г. была связана и с всплеском продаж в марте прошлого года, в то время как в январе-феврале отгрузки выросли на 87% г/г.
Следует отметить, что отгрузки за I кв. 2023 г. составили лишь 5-6% прогнозируемого компанией годового показателя.
Выручка за I кв. 2023 г. увеличилась на 11% г/г до 1,5 млрд руб. Компания получила убыток по скорр. EBITDA в 308 млн руб. против 261 млн руб. прибыли в I кв. 2022 г. Причинами отрицательной скорр. EBITDA стали увеличения инвестиций в разработку новых продуктов (прежде всего метапродуктов, межсетевого экрана следующего поколения (NGFW) и облачных технологий), а также расширение команды экспертов в сфере информационной безопасности.
При этом также стоит отметить, что сезонность в большей степени влияет на продажи, в то время как расходы распределены по году более равномерно, вследствие чего наблюдается снижение маржинальности в начале года.
Считаем, что активные инвестиции в развитие продуктов и разработку новых решений позволят компании усилить свои позиции на рынке, а также обеспечат поддержание высоких темпов роста бизнеса в долгосрочной перспективе. Ожидаем заметного ускорения роста и повышения рентабельности Positive Technologies в последующих кварталах.
Мы считаем, что у Positive Technologies сохраняются перспективы высокого роста – в среднем около 40% в год на горизонте ближайших 5 лет на фоне растущего спроса на российские решения в сфере информационной безопасности и запуска новых продуктов. Активное развитие бизнеса на зарубежных рынках также может способствовать ускорению темпов роста. Подробнее с нашими прогнозами финансовых результатов можно ознакомиться по ссылке.
В более краткосрочной перспективе потенциальным триггером для акций может стать проведение ежегодного киберфестиваля Positive Hack Days, в рамках которого 19 мая пройдет День инвестора. Мы не исключаем, что на этом мероприятии представители Positive Technologies могут рассказать про коммерческий запуск продаж первого метапродукта Maxpatrol O2 и поделиться более подробными планами международной экспансии.
По нашим оценкам, Positive Technologies сейчас торгуется на уровне 8.7x EV/EBITDA за 2023 г., что в целом привлекательно для такой быстрорастущей компании. Мы сохраняем долгосрочный позитивный взгляд на Positive Technologies, акции которого входит в нашу подборку «Компании малой капитализации». Мы бы также рассматривали любые возможные коррекции в акциях (в том числе если причиной такой коррекции станут результаты за I кв. 2023 г.) как возможность для покупки.
