36 и 6 перегрелся, сбиваем температуру
Акции Аптечной сети 36 и 6 торгуются значительно хуже рынка. Однако, с начала июня на фоне активного ослабления курса рубля они подорожали более, чем на 30%.
Специфика бизнеса компании формирует высокую положительную корреляции динамики выручки Аптечной сети и изменения курса рубля, позволяет, тем самым инвестору хеджировать инфляционные риски.
Однако, дивиденды по акциям ПАО «Аптечная сеть 36,6» за последние 9 завершенных отчетных лет (2014 – 2022 г.г.) не объявлялись, не начислялись и не выплачивались. Сохранение этой ситуации ожидаем и по итогам 2023 г. за счет активного роста долга - который стабильно сопровождает периоды спада экономической активности и, опосредованно, циклы замедления прироста выручки «аптек» - дефицит капитала группы составляет 6,4 млрд руб. Эта ситуация сохраняется с предыдущего цикла спада финансовых показателей компании, закончившегося в 2016 г. и не позволяет эмитенту, согласно Уставу, возобновить дивидендные выплаты.
По итогам I пг 2023 г. компания на фоне продолжившегося в 2023 г. цикла ускорения прироста точек продаж и торговых площадей (он составил в январе – июне 2023 г. 12% г./г. против схожего значения в 2021 – 2022 гг.) и под влиянием ослабления курса российской валюты нарастила 12 –месячную выручку на 34% г./г.до 69.4 млрд руб. Однако, чистая рентабельность – на фоне традиционно сравнительно высоких коммерческих, общехозяйственных и административных расходов осталась на крайне низком для эмитентов в нашем покрытии уровне. Чистая прибыль по итогам полугодия составила 87 млн руб против 477 млн руб по итогам I пг. 2022 г. За 12 месяцев был получен суммарный убыток в 167 млн руб.
Тем не менее, на фоне активного роста выручки с учетом пересмотра нами с повышением – на фоне последних решений регуляторов - прогнозного курса USDRUB на конец года до 85 – 95 руб, ожидаем высокого прироста выручки и оцениваем в рамках применяемого нами в данном случае базово – оптимистичного сценария чистую прибыль эмитента по итогам 2023 г. на уровне 7 млрд руб, что соответствует уровню чистой рентабельности за год, соответствующего значению этого показателя в период второго полугодия 2020 г. – I пг. 2021 г.
Компания дороже российских, но дешевле ностранных аналогов с точки зрения сравнения мультиплтикаторов.
Наконец, на долгосрочные оценки негативное влияние оказывает упомянутая выше слабая статистика рентабельности бизнеса аптечной сети, что, как показывает практика, делает ее подверженной сравнительно сильному влиянию в случае наступления экономических шоков.
На этом фон, в отсутствие в свободном доступе информации о планируемых бизнесом крупных сделках слияний и поглощений – за исключение покупки «аптеками» компании «Фармакон», которая управляет 18 аптеками в Раменском (Московская область) – наша среднесрочная оценка справедливой стоимости обыкновенной акции ПАО «Аптечная сеть 36,6» составляет 12,03 руб., что предполагает 28% -ный потенциал снижения и рекомендацию «продавать». Оценка учитывает близкий к среднему для отраслевых эмитентов в нашем покрытии уровень дисконта - поправки на инвестиционные риски, равный 20%.
