ВТБ: Выставляем Твердый Бид

Оценка. Исходя из представленной отчетности и обновленного прогноза на текущий год, ВТБ торгуется с мультипликаторами P/E 2021-2022П (скорректированными на привилегированные акции) 2.9x/2.85x и скорректированными мультипликаторами P/TBV 2021-2022П 0.56/0.5x при нормализованной долгосрочной рентабельности собственного капитала в 15%. Текущая оценка достаточно низкая и может объясняться невысокими коэффициентами достаточности капитала и долгосрочным риском пересмотра дивидендной политики в пользу наращивания капитала в случае потенциального резкого экономического спада. Вместе с тем, на наш взгляд, банк в долгосрочной перспективе способен обеспечить рентабельность RoE на уровне 13-15%, а при уровне 18% его справедливый целевой мультипликатор P/TBV должен составлять 0.7-0.8x, что предполагает потенциал роста по сравнению с текущей ценой.

Нельзя сказать, что размещение акций ВТБ банком Траст стала неожиданностью. В конце 2020 года Траст выкупил этот пакет акций у банка ФК Открытие в рамках реализации непрофильных активов и говорил о своем намерение продать его, как только сложится благоприятная рыночная конъюнктура. Она и сложилась: мировая экономика восстанавливается на фоне улучшения ситуации с коронавирусом, цены на сырье на уровне десятилетних максимумов, как результат - российская экономика и фондовый рынок на подъеме, а розничные инвесторы массово идут на рынок в поисках интересных инвестиционных историй. Банк ВТБ тоже демонстрирует большие успехи. Его чистая прибыль за 1 квартал этого года выросла в 2.1 раза г/г до 85.1 млрд руб., а по итогам 2021 года банк прогнозирует данный показатель на уровне 250-270 млрд руб.. Такой размер чистой прибыли станет рекордным за всю историю банка и в 3.5 раза превысит уровень 2020 года. Поэтому, когда в конце апреля ВТБ неожиданно провел масштабный День инвестора, стало понятно - размещение близко.

Его можно назвать успешным для всех участников. Траст смог реализовать свой пакет с прибылью (он выкупил акции у ФК Открытие за 44.6 млрд руб.), а инвесторы получили перспективный актив с хорошим дисконтом к рыночной цене. Кроме этого, инвесторов привлекли перспективы больших дивидендов, которые банк заплатит по итогам 2021 года (50% от чистой прибыли). По нашим оценкам, благодаря росту чистой прибыли, дивидендная доходность составит 11-12%. Исходя из цены размещения, банк оценивается в 0.5х капитала и менее 3.0х прибылей (P/E), что является относительно невысокой оценкой при ожидаемом возврате на капитал (ROE) в 14-15%. И, наконец, надо не забывать, что это второй крупнейший банк в стране, у которого особенно сильны рыночные позиции в корпоративно-инвестиционном бизнесе и управлении активами, а также есть крупные инвестиции в ряд лидеров российской экономики – розничную сеть Магнит, Ростелеком, зерновой холдинг Деметра. Впрочем, стоит упомянуть и слабые стороны банка, которые тревожат инвесторов и потому вынуждают предлагать хороший дисконт к рыночной цене. Во-первых, это относительно небольшой запас по достаточности капитала относительно нормативного уровня; во-вторых, довольно длинный исторический период волатильной динамики доходов и проблемных активов, и, в-третьих, банк, по-прежнему находится под санкциями.

Кто стал основным покупателем акций ВТБ, пока неизвестно, однако, судя по всему, спрос был высоким. Многие российские инвесторы получили всего лишь 10-15% от желаемого объема. Позже ВТБ сообщил, что более половины совокупного спроса пришлось на иностранных инвесторов, в основном из Великобритании. Очевидно, переговоры с ними шли заранее и были якорные инвесторы, название которых мы узнаем, наверное, позже.

Акции ВТБ долгие годы заметно отставали от динамики рынка, но прошедшее размещение может стать отправной точкой, с которой ВТБ начнет обгонять рыночные индексы. Во-первых, размещение показало, что к акциям ВТБ есть большой интерес инвесторов, во-вторых, ушел навес со стороны банка Траст, в-третьих выросла ликвидность, но главное, перед размещением банк постарался максимально очистить свой баланс от проблемных активов, которые исторически висели на нем и вызывали вопросы инвесторов и аналитиков.

Ранее АТОН позитивно высказались о ВТБ:

Наше мнение. Презентация произвела на нас хорошее впечатление, отличаясь четким изложением и множеством интересных количественных показателей. Ключевые финансовые цели на 2021-22 были представлены ранее и не стали сюрпризом для рынка. Однако презентация отразила два новых ключевых момента - более агрессивный рост клиентской базы и цифровую трансформацию. Ключевой идеей является ожидание значительного усиления конкуренции со Сбербанком и TCS Group, т.е. ВТБ собирается агрессивно наращивать долю рынка в сегменте кредитных карт. Мы считаем, что наступил долгожданный момент переоценки рейтинга по акциям ВТБ, поскольку бумага торгуется со значительным дисконтом к аналогам, а потенциальная дивидендная доходность по ней за 2021 превышает 11%.