Что русскому хорошо, то немцу - тоже хорошо

Обновление от 01.10.19: инвестидея и потенциал "выше рынка" подтверждены аналитиками

ЮНИПРО И РУСАЛ ДОГОВОРИЛИСЬ О ВНЕСУДЕБНОМ УРЕГУЛИРОВАНИИ КОНФЛИКТА (UPRO RX; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ - 3.18 РУБ.)

По сообщению Интерфакса, Юнипро и РУСАЛ договорились о внесудебном урегулировании исков, поданных РУСАЛом в связи с аварией на третьем энергоблоке Березовской ГРЭС в 2016. Этот шаг был отмечен тем, что вчера принадлежащий РУСАЛу Новокузнецкий алюминиевый завод снял все претензии к ответчику. Компании не делали официальных заявлений об условиях мирового соглашения, но ранее Интерфакс сообщал, что, вероятно, по этим условиям РУСАЛ откажется от требования расторгнуть ДПМ в отношении третьего энергоблока Березовской ГРЭС, а Юнипро компенсирует потребителям электроэнергии платежи по ДПМ, полученные с момента аварии 2016 года.

Наше мнение. Новость ПОЗИТИВНА для Юнипро, поскольку расторжение ДПМ в отношении третьего энергоблока Березовской ГРЭС теперь, вероятно, снято с повестки. Это очень важный поддерживающий фактор инвестиционной привлекательности акций Юнипро, т. к. ожидаемое увеличение дивидендных выплат (до 20 млрд руб. в год с 2020, что соответствует 0.32 руб. на акцию и дивидендной доходности 12%) предполагается финансировать в основном из платежей по ДПМ третьего энергоблока Березовской ГРЭС, которые должны начаться после того как он вновь вступит в эксплуатацию в 1К20. По нашим расчетам, вклад этого энергоблока в EBITDA компании после 2020 может составить 18-19 млрд руб. ежегодно, а компенсация платежей, полученных с 2016 (если она действительно входит в условия мирового соглашения с РУСАЛом), не должна оказать значительного влияния на финансовые показатели Юнипро: сумма 900 млн руб. составляет лишь 3% консенсус-прогноза EBITDA компании за 2019. Мы полагаем, что внесудебное урегулирование спора с РУСАЛом должно улучшить отношение инвесторов к акциям Юнипро, которые с начала года сильно отстали от аналогов.

Обновление от 08.08.19: инвестидея подтверждена

Обновление от 26.07.19: инвестидея и потенциал "выше рынка" подтверждены аналитиками

ЮНИПРО И РУСАЛ РАССМОТРЯТ ВОЗМОЖНОСТЬ ВНЕСУДЕБНОГО УРЕГУЛИРОВАНИЯ СПОРА ПО БЕРЕЗОВСКОЙ ГРЭС (UPRO RX; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ - 3.18 РУБ.)

Наше мнение. Хотя мировое соглашение еще не заключено, мы считаем начало переговоров о мирном урегулировании конфликта ПОЗИТИВНЫМ для акций Юнипро. На наш взгляд, это несколько уменьшает риск расторжения ДПМ по третьему энергоблоку Березовской ГРЭС. Напомним, этот риск в последнее время рассматривался как существенный негативный фактор для инвестиционной привлекательности акций Юнипро, поскольку два из трех судебных решений были вынесены в пользу РУСАЛа. Как мы ранее писали, вклад третьего энергоблока Березовской ГРЭС в EBITDA Юнипро, начиная с 2021 может составить 18-19 млрд, и энергоблок, таким образом, станет основным источником финансирования повышения дивидендных выплат до 22 млрд руб (дивиденд на акцию 0.32 руб., доходность 12%). Мы подтверждаем рейтинг Юнипро на уровне ВЫШЕ РЫНКА и ожидаем хороших финансовых результатов за 2К19.

Обновление от 22.05.19: АТОН пишет о новых рисках и негативе в акциях ЮниПро, но инвестидею пока сохраняют

ЮНИПРО: СУД ВЫНЕС РЕШЕНИЕ В ПОЛЬЗУ РУСАЛА ПО ЕЩЕ ОДНОМУ ИСКУ КАСАТЕЛЬНО АВАРИИ НА ТРЕТЬЕМ БЛОКЕ БГРЭС (UPRO RX; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – 3.18 РУБ.)

Как сообщают Ведомости, вчера Арбитражный суд Москвы поддержал иск Новокузнецкого алюминиевого завода РУСАЛа о компенсации в размере 24 млн руб. за аварию на третьем энергоблоке Березовской ГРЭС и расторжение ДПМ. Напомним, что это третий иск РУСАЛа о компенсации ущерба к Юнипро, и общая сумма исков составляет 386 млн руб. В двух случаях суд вынес решение в пользу РУСАЛа.

Наше мнение. Юнипро, Совет рынка и Системный оператор планируют обжаловать решения суда. Тем не менее, мы отмечаем, что на данном этапе новость является НЕГАТИВНОЙ с точки зрения восприятия, т.к. потенциальный разрыв ДПМ для третьего энергоблока БГРЭС со стороны РУСАЛа может вызвать аналогичные действия со стороны других участников рынка, и, таким образом, окажет давление на финансовые показатели Юнипро. Этот блок должен добавить к EBITDA Юнипро 12 млрд руб. в 2020, по нашим оценкам, и до 18-19 млрд руб. после 2020 (45% EBITDA). Кроме того, от финансовых показателей третьего энергоблока БГРЭС также зависит увеличение дивидендных выплат (до общей суммы 20 млрд руб., доходность 12%).

Обновление по идее от 08.05.19: инвестидея и целевая цена подтверждены

ЮНИПРО: EBITDA ЗА 1К19 ДОСТИГЛА 34% ГОДОВОГО ПРОГНОЗА (UPRO RX; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – 3.18 РУБ.)

Выручка выросла на 13% г/г (до 23.0 млрд руб.), отражая рост генерации электроэнергии (+11% г/г) на фоне улучшения баланса спроса и предложения, а также увеличение цен РСВ. EBITDA прибавила 19% г/г (до 9.1 млрд руб.), т.к. более высокие уровни производства и цен привели к укреплению валовой рентабельности несмотря на увеличение денежных операционных затрат (+11% г/г до 14.2 млрд руб.). В результате рентабельность EBITDA укрепилась до рекордного уровня 39.4%. Чистая прибыль отразила эту динамику, показав рост на 22% г/г до 6.2 млрд руб. Юнипро повторила годовой прогноз по EBITDA на уровне 26-28 млрд руб. без учета 3-го энергоблока Березовской ГРЭС, а также подтвердила, что запуск последнего состоится по плану в 4К19, и бюджет капзатрат остается неизменным (остается проинвестировать 33% из общего бюджета 40 млрд руб.).

Наше мнение. Юнипро продемонстрировала сильные финрезультаты за 1К19: EBITDA достигла 34% от прогнозного уровня за год, что отражает положительные отраслевые тренды, которые мы ранее наблюдали в отчетности Энел Россия. Отмечая существенный прогресс относительно прогноза на 2019 и восстановительных работ на Березовской ГРЭС, мы сохраняем наш рейтинг Выше рынка по Юнипро и продолжаем считать компанию одной из лучших ставок на стабильно высокие дивиденды в секторе электроэнергетики (доходность 8% в 2019, 12% в 2020+).

Обновление по идее от 13.03.19: целевая цена 3,18 подтверждена.

ЮНИПРО: СИЛЬНЫЕ ФИНРЕЗУЛЬТАТЫ ЗА 4К18, ДИВИДЕНДНАЯ ДОХОДНОСТЬ 12%, СОГЛАСНО НОВОЙ ПОЛИТИКЕ (UPRO RX; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – 3.18 РУБ.)

Финансовые результаты за 4К18 оказались выше ожиданий из-за роста производства электроэнергии (+11% г/г, в основном за счет Сургутской ГРЭС). Наряду с увеличением валовой рентабельности, это поспособствовало росту EBITDA на 17% г/г в 4К18 (до 8.7 млрд руб.), что привело к превышению прогнозов по EBITDA по итогам 2018 (27.9 млрд руб. против ожидаемых 26-27 млрд руб.). Пересмотренная дивидендная политика предполагает долгосрочную дивидендную доходность 12% (дивиденды 0.32 руб. на акцию, 20 млрд руб. в год) в 2020-22 благодаря перезапуску энергоблока №3 Березовской ГРЭС - он должен добавить 12 млрд руб. к EBITDA Юнипро в 2020 (согласно прогнозу компании) и 18-19 млрд руб. в год в 2021+, по нашим оценкам. В 2019 Юнипро ожидает EBITDA на уровне 26-28 млрд руб. - в целом без существенных изменений г/г, т.к. эффекта на финпоказатели от перезапуска энергоблока №3 Березовской ГРЭС в этом году не ожидается.

Наше мнение. Хотя результаты за 4К18 превысили прогнозы, вчера все внимание было приковано к объявлению о дивидендах, которое не разочаровало, на наш взгляд -доходность 12% не только превышает среднее значение по сектору (6-7%), но также является устойчивой (2020-22), и даже предполагает потенциал роста дивидендов при условии сильного FCF (по нашим оценкам, 29 млрд руб. в 2020П без капзатрат на ДПМ-2). Принимая во внимание нацеленность Юнипро на рост дивидендов, что является сильным положительным катализатором, мы не считаем объявленное повышение капзатрат для энергоблока №3 Березовской ГРЭС на 4 млрд руб. критичным и подтверждаем наш рейтинг ВЫШЕ РЫНКА, считая Юнипро фаворитом в российском секторе электроэнергетики.

Обновление по идее от 06.11.18: целевая цена 3,18 подтверждена.

Объявленные дивиденды предполагают доходность 4.0%, дата закрытия реестра намечена на 18 декабря.

Наше мнение. Рекомендация соответствует прогнозу компании, а значит и ожиданиям рынка - НЕЙТРАЛЬНО для акций.

Обновление по идее от 08.08.18 (целевая цена 3,18 подтверждена):

ЮНИПРО (UPRO RX; ПОКУПАТЬ; ЦЕЛЬ – 3.18 РУБ.): РЕЗУЛЬТАТЫ ЗА 2К18 ПО МСФО: EBITDA +8% Г/Г

Выручка выросла на 1% г/г до 17.3 млрд руб., т.к. снижение отпуска электроэнергии на 7% г/г было нивелировано ростом цен РСВ и увеличением платежей по ДПМ Сургутской ГРЭС-2. Показатель EBITDA подскочил на 8% г/г (против 2К17 с корректировкой на разовую страховую выплату за Березовскую ГРЭС в размере 20.4 млрд руб.) и достиг 6.0 млрд руб. на фоне снижения контролируемых операционных расходов, в частности, по ремонту третьего блока Березовской ГРЭС). Чистая прибыль составила 3.1 млрд руб. (против скорректированного показателя минус 0.6 млрд руб. во 2К17), отражая рост EBITDA. Капзатраты выросли на 11% г/г до 2.9 млрд руб., из которых приблизительно 70% было направлено на восстановление Березовской ГРЭС. В 1П18 FCF достиг 7.8 млрд руб., увеличившись на 51% г/г против 5.1 млрд руб. в 1П17 (с корректировкой на страховую выплату).

Наше мнение. Результаты демонстрируют сильную динамику в годовом сопоставлении (против скорректированного 2К17), и поэтому мы рассматриваем их как ПОЗИТИВНЫЕ для акций с точки зрения восприятия, наряду с объявлениями, сделанными вчера на телеконференции (см. отдельную новость ниже). Мы подтверждаем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ по Юнипро, поскольку мы по-прежнему считаем ее одной из самых привлекательных дивидендных историй среди публичных энергогенераторов в России. У компании есть огромный потенциал роста дивидендов, который проявится во 2П19, как только компания вновь запустит свой третий энергоблок Березовской ГРЭС. Последний должен заметно повысить финансовые показатели и денежные потоки Юнипро.

ЮНИПРО: ИТОГИ ТЕЛЕКОНФЕРЕНЦИИ ПО РЕЗУЛЬТАТАМ ЗА 2К18

• Прогноз на 2018 подтвержден. Объемы генерации электроэнергии должны вырасти во 2П18, а EBITDA должна достичь 26-28 млрд руб. (EBITDA за 1П18 соответствует 51% середины прогнозного диапазона).
• Дивиденды: новая политика в 4К18. Новая среднесрочная политика должна быть прозрачной и предсказуемой с точки зрения распределения FCF и будет учитывать предстоящие проекты модернизации. Оставшиеся дивидендные выплаты в 2018 должны составить еще 7.0 млрд руб. (0.11 руб. на акцию, доходность 4.1%).
• Восстановление Березовской ГРЭС: по плану. В ближайшие месяцы возможно небольшое ускорение, но дата запуска остается неизменной - 3К19. Совокупные капзатраты были подтверждены на уровне 36 млрд руб., из которых 17 млрд руб. будут профинансированы в течение следующих 12 месяцев.
• Модернизация: первая волна в ноябре 2018. Юнипро сообщила, что планирует принять участие в тендере на первую волну, но не представила прогноза относительно мощности.

Наше мнение. Юнипро подтвердила прогноз по EBITDA на 2018, который предполагает, что результаты за 1П18 соответствуют 51% от годового целевого показателя. Мы полагаем, что утверждение новой политики в 4К18 в сочетании с предполагаемым ускорением восстановления Березовской ПОЗИТИВНО для акций с точки зрения восприятия и, таким образом, поддерживает нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ.

UPD по идее от 10.05.18 (целевая цена 3,18 подтверждена):

Наше мнение. Мы считаем результаты за 1К18 НЕЙТРАЛЬНЫМИ для Юнипро, так как они не определяют динамику акций. Мы по-прежнему считаем Юнипро одной из самых привлекательных компаний в российском секторе электроэнергетики - она предлагает привлекательную (и низкорисковую) дивидендную доходность 8%, наряду с большим потенциалом роста дивидендов со 2П19, когда компания снова запустит энергоблок Березовской ГРЭС, работающий на основе ДПМ. Мы сохраняем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ и целевую цену 3.18 руб. за акцию.

UPD по идее от 12.03.18 (целевая цена 3,18 подтверждена):

Юнипро опубликовала очень сильные результаты за 2017 по МСФО - показатели EBITDA и чистой прибыли обогнали оценки рынка. Выручка компании за 2017 составила 76.5 млрд руб., что соответствует снижению на 1.9% г/г (-2% по сравнению с консенсус-прогнозом, -3% по сравнению с оценкой АТОНа), в основном из-за сокращения выработки электроэнергии на 11.5% г/г. Показатель EBITDA оказался очень высоким на уровне 47.1 млрд руб., превысив оценки рынка (+7% по сравнению с консенсус-прогнозом, +5% по сравнению с оценкой АТОНа, +97% г/г). Этот скачок был главным образом обеспечен получением разовой страховой выплаты в размере 20.4 млрд руб. и уже нашел отражение в результатах за 1П17. Эта цифра - в рамках диапазона 46-48 млрд руб., который менеджмент представил на телеконференции по итогам 3К. Чистая прибыль подскочила вслед за EBITDA, составив 33.6 млрд руб. (+6% по сравнению с консенсус-прогнозом, +8% по сравнению с оценкой АТОНа, рост в 6.5x раз г/г). FCF впечатлил, составив 18.8 млрд руб. (+91% г/г), также за счет страховой выплаты. Капзатраты компании составили 14.7 млрд руб. (+8% г/г), отражая рост инвестиций в восстановление энергоблока Березовской ГРЭС.

Наше мнение. Мы считаем результаты сильными и ПОЗИТИВНЫМИ для акций, хотя и отмечаем, что основным драйвером таких результатов и FCF стала разовая страховая выплата в 20.4 млрд руб., полученная в 1П17.

ЮНИПРО ОПУБЛИКОВАЛА ФИНАНСОВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ ЗА 3К17, ПОВЫСИЛА ПРОГНОЗ ПО ДИВИДЕНДАМ

Выручка компании за 9M17 по МСФО составила 56 040 млн руб. (-2% г/г), EBITDA достигла 39 923 млн руб., из которых 20,4 млрд руб. пришлось на разовую страховую выплату в 1П17. Чистая прибыль составила 29 092 млн руб. Опубликованные показатели предполагают достаточно высокий процент от нашего прогноза на 2017 - 89% по статье EBITDA и 93% по статье чистой прибыли. В этой связи не удивительно, что Юнипро повысила свой прогноз по EBITDA на 2017 до 46-48 млрд руб. (с 43-45 млрд руб., которые она прогнозировала после выхода финансовых показателей за 2К17) - наш текущий прогноз по EBITDA на 2017 составляет 44 807 млн руб. Еще более важно отметить, что компания повысила свой прогноз по дивидендам, которые будут выплачены в 2017-2018, до 14 млрд руб. в год (с предыдущего уровня 12 млрд руб.).

Наше мнение. Показатели выглядят довольно сильными и предполагают существенный риск, что наш текущий прогноз на 2017 окажется заниженным, что подтверждается повышением прогноза по EBITDA. Мы приветствуем более высокие дивиденды, которые сейчас предполагают 0,22 руб. на акцию или дивидендную доходность около 9%, что делает Юнипро одной из самых привлекательных дивидендных историй в российской электроэнергетике. Мы сохраняем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ по акциям Юнипро, но напоминаем, что бумаги могут оставаться под давлением из-за отсутствия ясности в отношении сделки Fortum/Uniper.

Напомним: (примечание Инвест-Идей из обзора Атона от 21.09.17)

Финская Fortum планирует приобретение немецкой Uniper - компания вчера сделала предложение о покупке за 22 евро за акцию, рассчитывая купить принадлежащие E.ON 46,65% акций. Последняя может получить 3,8 млрд евро за свою долю, в то время как Fortum придется выставить оферту другим акционерам, потратив, таким образом, 8,1 млрд евро на всю компанию. Менеджмент Uniper вчера заявил, что это одностороннее предложение, и оно не вписывается в стратегию Uniper. Он добавил, что в настоящий момент никакая сделка не обсуждается.

Наше мнение. Fortum сейчас представлена в России компанией Fortum (бывшая ТГК-10), которая работает в Тюменской и Челябинской области, с совокупной установленной электрической мощностью 4,5 ГВт. Компании также принадлежит 29,45% в ТГК-1, владельцем которой является Газпром, кроме того, она имеет совместные ветровые проекты с Роснано. Приобретение Uniper усилит присутствие Fortum в России через консолидацию Юнипро, и таким образом сделает финскую компанию крупнейшим иностранным игроком в России (итальянская Enel является третьим наряду с Uniper и Fortum). Хотя сделка еще не завершена, и ее перспективы пока не ясны, она предполагает некоторые риски корпоративного управления для Юнипро, включая и риск вынужденной продажи активов, которую может потребовать антимонопольное ведомство, особенно в Тюменской области, где у Юнипро находится крупнейшая электростанция, Сургутская ГРЭС-2, а также риск выкупа доли миноритариев, учитывая кейс ТГК-10. Мы не меняем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ по Юнипро, по-прежнему считая ее самой привлекательной компанией среди российских генераторов, но все же обращаем внимание на вышеупомянутые риски.

ИТОГИ ТЕЛЕКОНФЕРЕНЦИИ ПО ИТОГАМ 3К17

Ниже мы приводим наиболее важные моменты.