FESCO - романтика моря
Драйверы
О компании
Транспортная группа FESCO (головная компания – ПАО «Дальневосточное морское пароходство») - одна из крупнейших транспортно-логистических компаний в России с активами в сфере портового, железнодорожного и интегрированного логистического бизнеса. В управлении - парк контейнеров размером более 200 тыс. TEU . Флот группы включает более 30 судов, которые эксплуатируются преимущественно на собственных морских линиях. Группе FESCO принадлежит ПАО «Владивостокский морской торговый порт», крупнейший универсальный порт во всем Дальневосточном регионе с ежегодным грузооборотом более 13,4 миллионов тонн***. Группа оперирует рядом региональных контейнерных комплексов общей пропускной способностью, составляющей более 384 тыс. TEU в год. В дополнение к уже ранее поставленным маршрутам во Вьетнам, Индию, Египет, в 2025 году группа открывает прямое морское торговое сообщение с Саудовской Аравией и Объединенными Арабскими Эмиратами. FESCO рассматривает в качестве перспективных направления в Северную и Западную Африку, другие страны Юго-Восточной Азии.
В ноябре 2023 г.контрольный пакет акций ДВМП (92,5%) указом президента РФ передан Государственной корпорации по атомной энергии «Росатом».
Федеральная антимонопольная служба (ФАС), по данным ведущих российских СМИ, согласовала сделку госкорпорации «Росатом» и DP World ltd по выкупу последней 49% в совместном предприятии (СП). По данным на 7 апреля сделка находилась на рассмотрении в правительственной комиссии по контролю за осуществлением иностранных инвестиций. Ранее сообщалось, что Росатом и DP World договорились о создании нового совместного бизнеса, в периметр которого войдет транспортная группа FESCO. Речь идет о создании совместного предприятия на базе «дочки» Росатома, ООО «Глобальная логистика», в котором российская сторона получит 51%. Взнос со стороны госкорпорации - 92,5% акций ПАО «ДВМП», головной компании группы FESCO, со стороны DP World - денежные средства. Размер взноса DP World «будет соответствовать рыночной стоимости пакета акций ДВМП, определенной независимым оценщиком», - говорил, по данным СМИ, представитель госкорпорации.
Преимущества
Первую заявку на Fesco DP World совместно с Российским фондом прямых инвестиций подали в 2017 г. Тогда правительственная комиссия не согласовала сделку.
Переговоры о покупке возобновились в октябре 2019 г. DP World и РФПИ пообещали вложить $2 млрд в российские проекты за долю в Fesco, рассказывали издательству «Ведомости» источники, близкие к акционерам российской компании, а также неназванный федеральный чиновник. При этом, DP World направил в правительство России план покупки 49% Fesco.
Исходя из этой информации, полагаем возможным, в рамках базового сценария формирования в течение прогнозного периода 2026 – 2032 гг. суммарных, сформированных участниками СП, учитывая поправку на инфляцию, инвестиций в проекты, реализуемые транспортной группой FESCO, на уровне 800 млрд руб.
На это фоне, учитывая корреляцию в динамике активов и операционных показателей группы FESCO, закладываем в оценки на 2026 – 2032 гг. рост индикативных для наших оценок справедливой стоимости эмитента международных, каботажных морских и интермодальных перевозок в 3 раза (против порядка 2,1 раза в 2013 – 2025 гг.) . Прирост объема перевалки контейнерных грузов в порту Владивостокского морского торгового порта (ВМТП) в 2026 – 2032 гг. оцениваем в 2,1 раз против порядка 1,8 раз в 2013 – 2024 гг.
Основные драйверы роста операционных показателей эмитента - анонсированные FESCO масштабные проекты, включая модернизацию Владивостокского морского торгового порта (ВМТП), увеличение парка контейнеров и наращивание флота, создание универсального зернового перегрузочного терминала во Владивостоке, реализацию стратегического проекта по созданию совместно с Росатомом Восточного транспортно-логистического узла для перевалки транзитных грузов, запуск морской линии по доставке товаров из Египта в Новороссийск, постройку контейнерного терминала в Астраханской области.
Все акции бывших мажоритарных акционеров в рамках решений Арбитражного суда перешли государству, это значит, что акционеры вправе – пусть и в долгосрочном периоде - ожидать активной поддержки бизнеса со стороны государства и, в долгосрочном периоде, с учетом планов менеджмента - выплат дивидендов, как во всех госкомпаниях, на уровне 50% чистой прибыли общества.
С учетом высоких среднесрочных ключевых операционных показателей компании ожидания среднесрочного повышения ставок фрахта в рамках ожидаемой динамики товарных рынков принимая во внимание активизацию инвестиционных процессов в ряде ведущих экономиках на фоне смягчения в них кредитных условий и возобновления под влиянием рисков формирования дефицитов роста цен ряда крупнейших сырьевых рынков, ожидаем значимого улучшения финансовой статистики FESCO в перспективе нескольких ближайших лет.
Несмотря на имеющиеся среднесрочные риски, инвестиции в бумаги эмитента – ставка на долгосрочную защиту вложений от устойчивых инфляционных шоков и значимую позитивную переоценку стоимости вложений под влиянием стабильно растущего спроса на развивающихся рынках.
Компания стабилизировала себестоимость продаж несмотря на периодические дисбалансы на сети РЖД в 2025 г. и сохранение рисков привлечения в этой ситуации дополнительного контейнерного оборудования; при этом финансовые расходы выросли с 9,3 млрд руб в 2024 г. до 18,6 млрд руб в 2025, что стало в определяющей мере следствием роста процентных расходов в результате повышения Ключевой ставки. Долговая нагрузка FESCO оставалась по итогам прошлого года на комфортном уровне, соответствующем оценке чистого долга к EBITDA в 0,8х, что – с учетом наших прогнозов на основе данных макроэкономического, отраслевого корпоративного анализа и статистики ставок фрахта оказывает по-прежнему положительное влияние на долгосрочные оценки справедливой стоимости компании.
Риски
С 12 августа Московская биржа переведет акции ПАО «Дальневосточное морское пароходство» (ДВМП) со второго на третий уровень листинга. Третий уровень - это низшая категория листинга перевод в которую означает, что бумаги могут перестать учитываться в стратегиях доверительного управления. Ожидая реакции рынка на решение регуляторов, на основании практики наших решений в схожих ситуациях, вынуждены повысить оценку дисконта – поправки на риски вложений в акции эмитента до 35% против 30% ранее.
Позитивное влияние на средне- и долгосрочные оценки справедливой стоимости эмитента оказало смягчение в последние месяцы внутренних денежно-кредитных условий.
Учитывая, в то же время, наличие рисков, связанных с реализацией FESCO масштабных инвестиционных проектов – хотя ключевую роль в них будут, как представляется, играть средства акционеров – среднегодовая оценка чистого денежного потока к выручке эмитента на период 2026 – 2032 гг. составляет 4% против порядка 4%-5% в 2008 – 2024 гг.
С учетом кратко – и среднесрочной динамики котировок индекса стоимости фрахта на мировых рынках World Container Index (WCI), закладываем на перспективу 2026 -2032 гг. среднегодовой прирост индекса WCI на уровне 18% против 12% ранее и порядка 40% в 2015 – 2025 гг. Пересмотр оказал позитивное влияние на средне- и долгосрочные оценки справедливой стоимости компании. В то же время, учитывая запаздывающий, по нашим оценкам, эффект изменения указанного индикатора на финансовую статистику ДВМП, а также неблагоприятное для показателей рентабельности компании усиление нерыночных рисков для отрасли прогноз EBITDA и чистой прибыли компании по итогам 2026 г. составляет 67,0 млрд руб и 17,8 млрд руб. против 69,5 млрд руб и 18,7 млрд руб. согласно апрельской оценке.
Чистый убыток FESCO (головная компания - ПАО «Дальневосточное морское пароходство», ДВМП) по МСФО в 2025 г. составил 3,169 млрд руб. по сравнению с прибылью 25,4 млрд руб. в 2024 г. «По результатам 2025 года получен чистый убыток, в том числе в связи с наличием отрицательного бумажного эффекта курсовых разниц в результате переоценки внутригрупповых трансграничных обязательств. Эффект данного фактора на показатель чистой прибыли составил 8,8 млрд руб. убытка в 2025 году против 4,3 млрд руб. прибыли в 2024 году», - сообщила компания.
Отмечаем, что – хотя существенное улучшение текущей статистики и прогнозов нефтегазовых доходов (в рамках наших скорректированных в июле базовых оценок, несмотря на планируемый Минфином рост расходов на 1 трлн руб., оцениваем дефицит бюджета РФ по итогам 2026 г. на уровне около 1%-2% от ВВП) * поддержали курс рубля и цены российского долгового сегмента в середине года – с учетом накопления в экономике внешних и внутренних проинфляционных драйверов (ключевой среди них, полагаем, это повышение кредитных и налоговых издержек экономических агентов), мы по- прежнему ожидаем существенного ускорения инфляции в РФ во II пг. 2026 – 2027 гг.
На этом фоне возможные драйверы ослабления курса рубля, это, полагаем, в том числе, усиление ожиданий снижения реальной рублевой ключевой ставки. Скажется и ожидаемое рынком - на фоне ожидаемого притока нефтяных доходов - повышение объема свободной рыночной ликвидности. Развитие такого сценария позволит инвесторам активнее закладывать в курс рубля имеющиеся среднесрочные риски для российской валюты. Таким риском, к примеру, представляется постепенное накопление дисбалансов на долговом сегменте в условиях высокой стоимости кредитов и ослабления динамики Валового Внутреннего Продукта.
Поступающая информация свидетельствует в пользу прогнозов начала в среднесрочном периоде нового цикла роста капитальных инвестиций компании. Госкорпорация «Росатом» заложила 92,5% акций Дальневосточного морского пароходства (ДВМП), головной компании транспортной группы Fesco. По информации издательства «Ведомости», сейчас действует два залога. Первый был оформлен 14 мая 2025 г. и должен быть погашен до 30 ноября 2032 г., второй оформлен 3 июня 2025 г., срок погашения – до 30 ноября 2031 г. В обоих случаях заложены равные пакеты – по 46,26%, или 1 365 263 259 обыкновенных акций ДВМП (уставный капитал пароходства состоит из 2 951 250 000 акций номинальной стоимостью 1 руб.). Суммы займов и держатели залога не раскрываются.
Прогнозное среднегодовое соотношение капитальных инвестиций к выручке в 2026 – 2032 гг. составляет по-прежнему 16% против 9% и 20% в 2008 – 2020 гг. и 2021 – 2025 гг. соответственно.
В отсутствие комментариев менеджмента о планах пересмотра дивидендной политики, не закладываем, по-прежнему, ожидания выплат дивидендов компанией в наши оценки.