Интер РАО – Основная ставка в энергетическом секторе

Сейчас в секторе российской электроэнергетики наблюдается улучшение перспектив для миноритарных инвесторов. Прежде всего, это обусловлено приближением пика по свободному денежному потоку (около 2020 года) благодаря вводу мощностей в рамках договоров о предоставлении мощности (ДПМ) и требованием властей к государственным компаниям повышать коэффициент выплат до наибольшей из 50% чистой прибыли оп МСФО или РСБУ. Тем не менее, эти позитивные факторы уже учтены в оценке большинства компаний, и возможностей «поймать волну» ввода мощностей по ДПМ или роста коэффициента выплат осталось немного. В связи с этим все еще привлекательными выглядят акции Интер РАО.

Группа «Интер РАО» – диверсифицированный энергетический холдинг, присутствующий в различных сегментах электроэнергетической отрасли в России и за рубежом. Компания занимает лидирующие позиции в России в области экспорта-импорта электроэнергии, активно наращивает присутствие в сегментах генерации и сбыта, а также развивает новые направления бизнеса. Стратегия «Интер РАО» направлена на создание глобальной энергетической компании – одного из ключевых игроков мирового энергетического рынка, лидера в российской электроэнергетике в сфере эффективности.

После 2011 года акции многих энергетических компаний России упали в цене, однако в последнее время наблюдается оживление отрасли. На ряд эмитентов появился спрос, например, на Интер РАО. В основном это произошло благодаря небезосновательному ожиданию роста коэффициента дивидендных выплат и увеличению финансовых показателей (а также продажи доли в Иркутскэнерго). Кроме того, несмотря на то, что акции Группы выросли почти в 4 раза с начала года, они все еще выглядят недооцененными (EV/EBITDA’16 < 3.0x).

Финансовые результаты

Последние несколько лет видна тенденция на замедление темпов роста консолидированной выручки Интер РАО. По итогам 2014 года она составила 741,1 млрд рублей (+11,9%), а по итогам 2015 года - 805,3 млрд рублей (+8,7%). Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg выручка Интер РАО в 2016 году должна вырасти до 840 млрд рублей, то есть чуть более чем на 4%.

Тем не менее, темпы роста чистой прибыли по МСФО увеличиваются с каждым годом, что является позитивным фактором, так как компания намерена поменять дивидендную политику. Планируется, что дивиденды будут выплачиваться из прибыли по МСФО, а не по РСБУ, как сейчас. В итоге размер дивидендных выплат должен увеличиться, а дивидендная доходность вырасти с текущих 0,7% до 5%. Но пока конкретики по этому поводу нет.

Болеет того, компания продолжает демонстрировать рост свободного денежного потока (FCF), что повышает вероятность того, что уже в 2017 году инвесторы смогут увидеть щедрые дивиденды по МСФО. Это является отражением ввода мощностей в рамках ДПМ, пик которого пришелся на 2011-2015 годы. Вклад в EBITDA и свободный денежный поток может достичь своего максимума примерно к 2020 году и затем постепенно снизиться в свете плавного завершения действия 10-летних контрактов ДПМ. Совокупная доходность свободного денежного потока к этому времени может достичь 20-25%.

Кроме того, за 9 месяцев 2016 года компания уже успела показать внушительные финансовые результаты. Так, чистая прибыль выросла практически в 3 раза по сравнению с показателем за аналогичный период прошлого года. Свободный денежный поток увеличился на 67,5% г/г. Тем не менее, стоит отметить рост на 1,3% г/г операционных и на 44,3% г/г капитальных расходов.

Дивиденды

Одной из причин высокого интереса к бумагам отечественных энергокомпаний стала небезосновательная надежда участников рынка на высокие дивиденды. Учитывая сильные перспективы FCF, Интер РАО остается приемлемой по цене ставкой на рост дивидендов. Кроме того, менеджмент Интер РАО по итогам 2016 года намерен предложить совету директоров выплату дивидендов в размере не менее 25% от чистой прибыли по МСФО. По итогам 2015 года Группа выплатила 50% чистой прибыли по РСБУ, которая гораздо ниже, чем по МСФО. Поэтому по итогам 2016 года дивидендная доходность может вырасти до 5% с 0,72% по итогам 2015 года.

Перспективы

- Интер РАО планирует увеличивать мощности и осваивать новые рынки. Например, в начале декабря 2016 года компания приобрела 100% акций ООО «Энергетическая сбытовая компания Башкортостана». В результате сделки Группа «Интер РАО» укрепила своё лидерство в энергосбытовом сегменте бизнеса в России (доля розничного рынка электроэнергии превысила 17%).
- Ввод новых мощностей, включая Пермскую ГРЭС (+0.8 ГВт, 2017 год), Верхнетагильскую ГРЭС (+0.4 ГВт, 2017 год);
- Продажа 40% Иркутскэнерго внесет существенный вклад в прибыль Интер РАО за 2016 год как по МСФО, так и по РСБУ. Исходя из текущей балансовой стоимости доли, сделка может обеспечить дополнительные 32 млрд рублей (0.30 рублей на акцию) и 54 млрд рублей (0.51 рублей на акцию) для доналоговой прибыли Интер РАО по МСФО и РСБУ соответственно. Кроме того, сделка может обеспечить рост дивидендной доходности на 3-6%;
- Интер РАО планирует поменять дивидендную политику. 3а 2016 год Группа намерена выплатить 25% прибыли по МСФО, а не по РСБУ как сейчас. Минфин же настаивает на коэффициенте выплат 50% прибыли по той отчетности, где она выше, что повышает вероятность роста дивидендов от Интер РАО в среднесрочной перспективе;

Риски

- Вместо возможных перспектив, дивидендная политика Группы может нести в себе риски. Рост коэффициента дивидендных выплат остается под вопросом, поэтому инвесторов может вновь ждать сравнительно низкая дивидендная доходность;
- Неясная стратегия крупнейшего акционера Роснефтегаза;
- Деньги от продажи Иркутскэнерго могут пойти на погашение долга Группы;
- Заключение дорогих сделок, например, покупка Рефтинской ГРЭС «Энел Россия», могут представлять угрозу для высоких дивидендов.

Теханализ

Акции Интер РАО находятся в восходящем канале, сформированном в начале года. Сейчас котировки спустились к нижней границе канала, что может стать удобным моментом для покупки. В целом тенденция выглядит растущей, трендовые индикаторы смотрят наверх. Медвежьих дивергенций по осцилляторам RSI и MACD не наблюдается. Четких поводов для разворота up-тренда сейчас не просматривается.

Заключение

Учитывая потенциальный рост дивидендов, а также впечатляющую динамику финансовых результатов и текущую рыночную недооценку по мультипликатору EV/EBITDA, можно смело рекомендовать к покупке бумаги Интер РАО.

В связи с этим предлагаем к покупке акции Интер РАО по текущей цене 3,78 руб. с целью 4,30-4,35 руб. Срок инвестирования – 6 месяцев. Потенциальная доходность около 14,2% + дивиденды.

Полная версия