Интересное РАО
Обновление от 01.10.20: идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ
В среду Интер РАО представила стратегию развития до 2030 года. Стратегия в целом направлена на органический рост и, с одной стороны, не несет в себе триггеры, способные в моменте привести к переоценке акций Интер РАО. С другой стороны, при внимательном рассмотрении ее целевых показателей, мы видим заявку на безоговорочное лидерство в электроэнергетике России. Мы подтверждаем целевую цену акции 7,4 рубля и сохраняем рекомендацию «ПОКУПАТЬ».
M&A. На сделки M&A планируется направить до 360 млрд руб. Менеджмент подтвердил, что потенциальный интерес представляют российские активы. Зарубежные активы представляют ограниченный интерес, были упомянуты только активы в Турции.
Финансовые цели. Интер РАО ожидает показатель долг/EBITDA на уровне невыше1,5х(сейчас0,5x). Надивидендыбудетнаправлятьсянеменее25% МСФО прибыли. Объем инвестиций до 2025 г. ожидается на уровне 500 млрд руб., а до 2030 г. на уровне 1 трлн руб. Прогнозируется, что выручка вырастет в 2,3 раза, до 2,3 трлн руб., а EBITDA — в 2,3 раза, до 320 млрд руб. Прибыль предположительно увеличится в 2,5–3 раза по сравнению с 2019 г.
Основные выводы. В ближайшем будущем велик шанс увидеть сделку по покупке не газовой станции, а IT-компании, т.к. одна из целей – цифровизация и внедрение ERP-системы.
Однозначно мы увидим в будущем совершение M&A сделок, поскольку только органическим ростом такой уровень EBITDA по генерации недостижим. Предсказать время M&A сделок представляется затруднительным. При этом мы считаем, что инвестиций в 360 млрд руб. недостаточно для выхода на целевую EBITDA в 263 млрд руб. по сегменту генерации. При среднем мультипликаторе EV/EBITDA в секторе на уровне 3,5х, такой уровень инвестиций приведет к росту EBITDA на 100 млрд руб. Для выхода на целевой уровень необходимы дополнительные инвестиции на уровне 200 млрд руб. Таким образом, теоретические совокупные инвестиции в генерацию, по нашим расчетам, могут составить 200+360=560 млрд руб., что превышает совокупную капитализацию Энел Россия, Юнипро и РусГидро.
Оценка и прогнозы. Мы внесли небольшие корректировки в нашу модель, обновив премию за риск и предпосылки по РСВ ценам в 2020 г. Мы подтверждаем целевую цену Интер РАО исходя из нашей DCF-модели в 7,4 руб., и сохраняем рекомендацию «ПОКУПАТЬ». 2020 год остается непростым: мы ожидаем снижения выработки на 15% г/г и чистой прибыли на 11%, впрочем, рынок, скорее всего, слабо будет реагировать на это, т.к. триггеры лежат в другой плоскости.
Исходная идея
Мы считаем, что на данный момент акции Интер РАО предлагают один из самых больших потенциалов роста среди генераторов, который может раскрыться совсем скоро. В нашу модель мы добавили последние операционные и финансовые результаты. С момента нашего последнего обзора снизилась ключевая ставка, изменились требования IFRS к признанию аренды на. Мы обновили предпосылки, безрисковую ставку и WACC, в результате мы повышаем целевую цену до 7,4 руб. и сохраняем рекомендацию «Покупать».
В нашей модели мы обновили предпосылки, операционные результаты, WACC, и в результате целевая цена выросла до 7,4 руб., что предполагает потенциал роста в 27% и рекомендацию «Покупать».
Несмотря на то, что прогнозному мультипликатору P/E компания близка к российским компаниям-аналогам, по мультипликаторам EV/EBITDA и EV/Sales сохраняется значительная недооценка.
Мы считаем, что до презентации обновленного стратегического плана не стоит ожидать комментариев менеджмента касательно будущих изменений. Мы ожидаем слабой реакции рынка на публикацию годовой МСФО отчетности в конце февраля (которая должна быть сильной). В мае также должен состояться день инвестора, на котором могут быть раскрыты либо сам стратегический план, либо часть основных его пунктов.
Стратегия-2030. Внимание инвесторов приковано к новому стратегическому плану, который будет представлен в мае 2020 г. Во- первых, возможно, будет представлен план перехода на новую дивидендную политику. Инвесторы также ждут обнародование вариантов использования казначейского пакета акций и скопившихся денежных средств. Кроме того, скорее всего, будет представлена новая программа мотивации менеджмента.
Дивиденды. На данный момент Интер РАО имеет самый маленький payout среди крупнейших генераторов в России. Дивидендная доходность аналогов колеблется в диапазоне 7-11%, в то время как Интер РАО предлагает доходность в 4%. Рынок давно ждет повышения коэффициента выплат, но менеджмент сохраняет консерватизм. На последней встрече с аналитиками в декабре 2019 г. менеджмент заявил, что менять дивидендную политику пока не планируется, т.к. компании могут потребоваться денежные средства на ремонт станций, программу ДПМ-2 и инвестиции. Компания генерирует стабильный денежный поток, который в силе поддержать выплаты 50% чистой прибыли по МСФО.