Инвестор, держи Пять. Икс Пять.
Обновление от 18.03.20: целевая цена подтверждена
Обновление от 27.09.19: Инвестидея и целевая цена подтверждены
НАБЛЮДАТЕЛЬНЫЙ СОВЕТ X5 RETAIL GROUP ОДОБРИЛ ПРОГРАММУ ТРАНСФОРМАЦИИ ГИПЕРМАРКЕТОВ (FIVE LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – $39.8)
- Во время телеконференции, посвященной финансовым результатам Группы за 1П19, менеджмент заявил о намерении пересмотреть стратегию гипермаркетов. Вчера наблюдательный совет утвердил программу трансформации, которая отражает отраслевые тренды, а также стратегическое решение группы сосредоточиться на ее основных форматах - магазинах у дома и супермаркетах. В течение двух лет X5 преобразует бизнес Карусель, который включает 91 магазин (42 в аренде, 49 в собственности), и на который приходится около 5% торговых площадей группы.
- 34 магазина Карусель (26 в собственности) будут переданы под управление Перекрестка. Ранее три гипермаркета уже были преобразованы в супермаркеты большого формата, и пилотный проект показал многообещающие результаты, согласно комментариям менеджмента.
- 20 магазинов (все в аренде) будут закрыты к 2022
- 37 магазинов Карусель пока продолжат работать, однако в долгосрочной перспективе они будут перепозиционированы, проданы или закрыты
Наше мнение. На сегмент гипермаркетов пришлось 5.1% выручки группы и 2.9% консолидированной EBITDA в 1П19. Тем не менее сегмент отставал в терминах рентабельности (рентабельность EBITDA гипермаркетов на 1П19 по стандарту IAS 17 составила 4.3% против 7% у супермаркетов и 8.5% у Пятерочки). Хотя мы считаем, что в долгосрочной перспективе пересмотр стратегии гипермаркетов принесет положительные результаты, по оценкам X5 Retail Group, в 3К19 неденежное негативное влияние на чистую прибыль составит в пределах 5-6 млрд руб. (46-55% от наших оценок чистой прибыли за 3К19). Тем не менее мы не ожидаем негативного влияния на дивидендные выплаты группы (согласно консенсусу Bloomberg, дивидендная доходность за 2019 должна составить 4.7%), поэтому на данном этапе мы считаем новость нейтральной.
Обновление от 19.07.19: АТОН наконец-то определились с целевой ценой акций X5 Retail Group. Указываем данную в цену в качестве нового ориентира.
ОПЕРАЦИОННЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ X5 ЗА 2К19: РОСТ ВЫРУЧКИ В РАМКАХ ОЖИДАНИЙ, СИЛЬНЫЕ LFL-ПОКАЗАТЕЛИ (FIVE LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ - $39.8)
Чистая выручка от продаж во 2К19 выросла на 14.4% г/г до 436 млрд руб. Чистые розничные продажи Пятерочки выросли на 15.6% г/г до 349.4 млрд руб., продажи Перекрестка увеличились на 18.1% до 65 млрд руб. Карусель отставала - продажи упали на 3.6% г/г. Группе удалось поддерживать сильные LfL-показатели, обозначенные в 1К19. LfL-продажи были стабильными кв/кв на уровне 5%. LfL-трафик группы ускорился во 2К, достигнув 3.3% (против 2.7% квартал назад), тогда как LfL-корзина немного замедлилась (1.6% во 2К против 2.2% в 1К). X5 продолжала расти, но более медленными темпами. Во 2К19 количество магазинов Х5 достигло 15 260, торговые площади выросли на 14.1% г/г до 6 786 тыс кв м.
Наше мнение. Мы считаем операционные результаты X5 за 2К19 нейтральными, поскольку рост выручки совпал с нашими оценками. Мы рассматриваем X5 как лучшую ставку на российский продовольственный ритейл, учитывая ее рациональную политику экспансии и хороший прогресс в развитии омниканальной бизнес-модели. Подтверждаем рейтинг ВЫШЕ РЫНКА.
Исходная инвестидея
На Дне инвестора потребительского сектора в АТОНе мы организовали встречу с российскими ритейлерами: X5 Retail Group, Магнит, Лента и O'КЕЙ. Компании разделяют мнение, что, хотя ускорение продовольственной инфляции (5.8% в 1К19 против 1.7% в среднем в 2018) поддерживает выручку, клиенты остаются разборчивыми и чувствительными к изменениям цен. В настоящее время приоритетом для ритейлеров является работа над улучшением предложения, при этом все четыре компании подчеркивают важность расширения ассортимента свежей продукции и увеличение доли собственных торговых марок (целевые уровни 15-20%, для формата дискаунтеров – выше). СТМ предлагают лучшее соотношение цены и качества для потребителей, обеспечивая при этом более высокую рентабельность для ритейлеров.
По мере замедления роста выручки внутренняя эффективность становится все более важным источником поддержания рентабельности. Ключевые игроки видят долгосрочную устойчивую рентабельность EBITDA на уровне 7-8% (в 2018 EBITDA ритейлеров находилась в диапазоне 5.4-8.8%). Среди мер, направленных на ее повышение, ритейлеры называют снижение товарных потерь, улучшение логистики и эффективный менеджмент в магазине, а также экономию за счет масштаба и контроль над административными расходами. X5 уже продемонстрировала видимые улучшения, раскрытые в рамках публикации результатов за 1К19 (валовая маржа выросла на 98 бп г/г, скор. EBITDA маржа +94 бп).
Пристальное внимание к онлайн. Все ритейлеры изучают новый формат, реализуя различные подходы, а именно: стратегическое сотрудничество (Магнит), собственная доставка (Перекресток Онлайн), dark stores и drive through (O’КЕЙ). Хотя Утконос по-прежнему доминирует в продуктовом ритейле (на 2018 44% рынка при обороте 10.2 млрд руб.), традиционные ритейлеры также стремительно развиваются в этом направлении (онлайн-выручка O'КЕЙ достигла 1.7 млрд руб., Перекрестка – 1.3 млрд руб.)
Программы лояльности – вишенка на торте цифрового предложения. При стабильном уровне промо-акций с начала года (25-30% продаж) ритейлеры привлекают клиентов целевыми промо-кампаниями и предложениями. Карты лояльности также являются незаменимым инструментом для сбора и анализа данных клиентов. Прогресс в этом плане различается от ритейлера к ритейлеру: Лента продвинулась больше всего – проникновение карт лояльности достигло 96% по состоянию на 1К19, в то время как Магнит развернет мультиформатную бонусную программу только к концу года.
Российские ритейлеры по-прежнему имеют привлекательную оценку, хотя после сильных результатов за 1К19 ожидания повышаются. Торгуясь с существенными дисконтами к своим историческим значениям (кроме Х5, ~15% дисконта к 2-летней средней), российские ритейлеры выглядят более привлекательными. Несмотря на то, что пересмотр прогнозов в сторону повышения уже начался, текущий консенсус не в полной мере отражает все еще неплохие долгосрочные перспективы роста, обусловленные низкой консолидацией.
При этом мы сохраняем нейтральный взгляд на сектор и ожидаем неровную динамику среди ритейлеров.
X5 остается нашим фаворитом, учитывая продуманную стратегию экспансии и прогресс в реализации цифровой стратегии.