ЛСР: дом с дивидендами

Обновление от 01.07.19: целевая цена подтверждена

ГРУППУ ЛСР ВНОВЬ ВОЗГЛАВИТ АНДРЕЙ МОЛЧАНОВ (LSRG RX; НЕЙТРАЛЬНО; ЦЕЛЬ – 950 РУБ.)

Андрей Молчанов, основатель и контролирующий акционер Группы ЛСР, в ходе годового собрания акционеров был избран гендиректором, заменив на этом посту Максима Соколова - бывшего министра транспорта, который управлял компанией в течение прошлого года. Также акционеры утвердили дивиденды в размере 78 руб. на акцию, дата закрытия реестра намечена на 10 июля.

Наше мнение. Похоже, что бизнес-модель Группы ЛСР требует регулярного участия учредителя в делах, что не плохо. Дивидендная доходность составляет 10%, что тоже выглядит привлекательно. Новость нейтральна, но мы ожидаем, что акции продолжат расти.

АТОН недавно провел День недвижимости для портфельных инвесторов, в котором приняли участие топ-менеджеры компаний ПИК, Эталон и ЛСР. В ходе встреч обсуждался широкий круг вопросов, включая текущий баланс спроса и предложения на рынках Московской и Санкт-Петербургской агломераций, программа реновации жилья в Москве, новое регулирование, затраты на строительство, а также долгосрочные планы развития компаний. Встречи произвели на нас положительное впечатление, и мы считаем, что после довольно продолжительного периода разочаровывающей динамики акций бумаги ЛСР и Эталона восстановятся в этом году благодаря высоким объемам продаж, дивидендам и привлекательным оценкам.

Тренды рынка: время эскроу-счетов

Эскроу-счета. Начиная с 1 июля 2019, все застройщики будут продавать квартиры с использованием эскроу-счетов. Предусмотрены исключения для проектов, степень готовности которых уже составляет не менее 30% или не менее 15% для проектов в рамках комплексного освоения территорий. Для девелоперов, которые отнесены к стратегически важным (этому критерию соответствуют только ПИК и ЛСР), исключение составляют проекты со степенью готовности не менее 6%. Согласно комментариям компаний по новым критериям, на данный момент под регулирование подпадают всего несколько проектов, и влияние на их финансовые результаты станет заметным не ранее, чем через два-три года. В настоящее время банки предлагают ставки около 4-6% по эскроу-счетам, но девелоперы не раскрывают точные цифры. Новое законодательство представляет серьезную угрозу для небольших девелоперов и, вероятно, приведет к значительной консолидации рынка (ожидается, что с рынка уйдут до 30% игроков).

Повышение цен оправдано. В связи с введением нового законодательства девелоперы в настоящее время нацелены на завершение текущих проектов, которые соответствуют старому законодательству, прежде чем приступать к освоению новых участков. В связи с этим предложение на рынке (особенно в Москве и Московской области) снижается, а спрос остается высоким. Эта ситуация позволила девелоперам повысить цены на 10-15% в прошлом году и обеспечивает дальнейшие возможности для роста в 2019. Все девелоперы используют динамическое ценообразование и могут быстро корректировать цены на конкретные квартиры. Средняя цена за метр у публичных девелоперов выросла более чем на 20%, что было обусловлено изменениями в структуре продаж – доля более дорогих московских и бизнес-проектов выросла по сравнению с Санкт-Петербургом и бюджетным жильем (комфорт-классом).

Условия на рынке благоприятны для будущего роста лидеров рынка. Пока небольшие компании будут бороться за выживание, лидеры продолжат расширяться в соответствии с заявленными планами. И ПИК, и ЛСР намерены поддерживать объемы продаж в физическом выражении, как минимум, на уровнях 2018 года, который был рекордным для обеих компаний – они продали 1.8 млн кв м и 1 млн кв м соответственно. Это должно транслироваться в рост на 15-20% в стоимостном выражении за счет более высоких средних цен. Эталон прогнозирует рост на 11% и 16% г/г в терминах объема и стоимости в 2019, но мы считаем этот прогноз консервативным, учитывая, что в 1К19 компания увеличила объемы продаж на 13% и 27% соответственно, даже без учета приобретения Лидер-Инвеста. В настоящее время валовая рентабельность девелоперов составляет 20-25% в сегменте эконом-класса, 30-35% в сегменте бизнес-класса и около 50% в сегменте элитного жилья. Девелоперы фокусируются на ускорении денежных поступлений путем внедрения онлайн-регистрации и аккредитивов.

Наше мнение

Встречи произвели на нас положительное впечатление, и мы считаем, что после довольно продолжительного периода разочаровывающей динамики акций бумаги ЛСР и Эталона восстановятся в этом году благодаря высоким объемам продаж, дивидендам и привлекательным оценкам. Рыночная стоимость портфеля Эталона оценивается в 200 млрд руб. при расчетном мультипликаторе P/NAV около 0.15x, который выглядит абсурдно низким. Согласно консенсусу Bloomberg, акции торгуются с коэффициентами EV/EBITDA около 2.0x и P/E 3.3x, которые, на наш взгляд, значительно ниже его справедливой стоимости. ЛСР торгуется с EV/EBITDA 2019П 3.3x и P/E 4.0x, что также выглядит привлекательно.

Напомним, ранее аналитики АТОН писали об акциях ЛСР:

СОВЕТ ДИРЕКТОРОВ ГРУППЫ ЛСР РЕКОМЕНДОВАЛ ДИВИДЕНДЫ 78 РУБ. НА АКЦИЮ ЗА 2018 (LSRG RX; НЕЙТРАЛЬНО; ЦЕЛЬ – 950 РУБ.)

Наше мнение. Размер дивидендов сопоставим с суммами, которые компания выплачивала за последние три года. В общей сложности ЛСР может выплатить 8.04 млрд руб. в качестве дивидендов или 49% чистой прибыли по МСФО. Дивиденды подразумевают доходность 12%, что является хорошим уровнем. Собрание акционеров утвердит дивиденды 28 июня. Хотя инвесторы ожидали, что ЛСР продолжит удерживать дивиденды на уровне предыдущих лет, мы полагаем, что фактическая рекомендация совета директоров должна оказаться позитивной для акций с точки зрения восприятия.

ГРУППА ЛСР ОПУБЛИКОВАЛА СИЛЬНЫЕ ОПЕРАЦИОННЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ЗА 1К19

Объемы реализации недвижимости в 1К19 оказались практически неизменными г/г на уровне 162 тыс кв м. В стоимостном выражении они выросли на 22% до 18.3 млрд руб., а средняя цена составила 113 тыс руб./кв м (+20% г/г). Объемы реализации недвижимости в Санкт-Петербурге снизились на 4% до 86 тыс кв м, в то время как в Москве они взлетели на 65% до 51 тыс кв м за счет проекта ЗИЛАРТ; в Екатеринбурге продажи упали на 36% до 25 тыс кв м. Доля продаж по ипотечным контрактам составила 49% против 54% в 1К18. В 1К19 было выведено в продажу 194 тыс кв м (+39%) площадей.

Наше мнение. Компания опубликовала сильные операционные результаты благодаря значительному росту цен на фоне высоких объемов продаж в московском проекте ЗИЛАРТ. Опубликованные результаты произвели на нас хорошее впечатление, поскольку они предполагают, что год должен оказаться удачным для компании. Мы считаем, что акции могут начать восстанавливаться с текущих ценовых уровней.

Источник: аналитики АТОН