НОВАТЭК - открываем шампанское с газом

"НОВАТЭК" существенно улучшил финансовые результаты по МСФО по сравнению с 1 кварталом 2020 года. Выручка выросла на 32,5% г/г - до 244,6 млрд руб., EBITDA с учетом доли в СП - на 42,9% и составила 143,8 млрд руб., а скорректированная чистая прибыль стала положительной и достигла 65,2 млрд руб. В целом результаты оказались близки к консенсусу и нашим ожиданиям.

Свободный денежный поток вырос на 78% - до 31,8 млрд руб. за счет улучшения операционного денежного потока. При этом чистый долг незначительно вырос - до 69,8 млрд руб., но коэффициент Net Debt/EBITDA остается на крайне комфортном уровне - 0,16. Капитальные затраты выросли на 0,7% г/г - до 41,4 млрд руб. Ключевой статьей капитальных расходов остается инфраструктура для будущих СПГ-проектов.

Рост финансовых результатов связан с ростом добычи углеводородов на 5,3% г/г и крайне благоприятной рыночной конъюнктурой на рынке газа и нефти в 1 квартале. Цены на нефть, к которым у "НОВАТЭКа" привязаны контракты на "Ямал СПГ", вернулись к предкризисным уровням. А цены на газ в Европе находились на максимумах с 2018 года на фоне холодной зимы в Европе и Азии и снижения запасов. Учитывая то, что во 2 квартале позитив на газовом и нефтяном рынке пока не ослаб, мы ожидаем, что "НОВАТЭК" продолжит демонстрировать позитивные финансовые результаты.

Осенью 2020 года "НОВАТЭК" принял новую дивидендную политику, предполагающую выплату не менее 50% скорректированной прибыли по МСФО в виде дивидендов. Ранее политика предполагала выплату не менее 30% прибыли. На данный момент "НОВАТЭК" повышает дивиденды на протяжении всей своей публичной истории и в этом плане полностью подходит под определение дивидендного аристократа.

При этом "НОВАТЭК" не является дивидендной историей, как и большинство компаний роста. На наш взгляд, компания выплатит в виде финальных дивидендов 20,51 руб. на акцию - немного больше, чем 50% скорр. прибыли по МСФО по итогам 2-й половины 2020 года, чтобы не уменьшать уровень дивидендов по итогам года. Всего за следующие 12 месяцев мы ожидаем выплаты около 43,8 руб. дивидендов на акцию, что соответствует доходности 2,8%.

Кроме того, "НОВАТЭК" возвращает средства акционерам с помощью обратного выкупа акций. Компания с 2012 года ежегодно продляет программу байбэка на сумму до $ 600 млн. Выкуп акций проводится не регулярно, а в периоды просадок цен. Последний раз акции выкупались в начале ноября 2020 года, а наиболее активно обратный выкуп проводился в феврале-марте 2020 года - во время коронавирусного провала на рынках. Прошлые пики объемов выкупа акций также приходились на периоды серьезных коррекций на российском рынке - 2014 и 2018 годы.

"НОВАТЭК" всегда торгуется по мультипликаторам дороже обычных нефтегазовых компаний и даже международных мейджоров, имеющих проекты в сфере СПГ, и это часто пугает инвесторов. Однако дело в том, что "НОВАТЭК", во-первых, является растущей компанией и значительная часть его текущей стоимости соответствует будущим проектам, которые еще не генерируют денежные потоки. Во-вторых, мультипликатор EV/EBITDA дает искаженный результат, так как в нем используются параметры только головной компании без учета доли в Ямал СПГ, "Арктикгаз" и прочих СП. В связи с этим высокие мультипликаторы - нормальное явление для "НОВАТЭКА", так как обычная оценка по мультипликаторам просто не подходит для данной компании.

Поэтому мы оценивали "НОВАТЭК" по методу суммы частей (SOTP), где наиболее крупные проекты оценивались по модели дисконтированных денежных потоков (DCF). 

Мы использовали достаточно высокую средневзвешенную стоимость капитала в 12,5%, что в первую очередь связано с очень маленьким количеством долга в структуре капитала "НОВАТЭКа".

Отметим, что консенсус Bloomberg по справедливой стоимости обыкновенных акций в настоящее время равен 1471,6 руб., обобщенная рекомендация - "Держать". В том числе оценка целевой цены акций "НОВАТЭКа" аналитиками "ВТБ Капитала" составляет 1639,9 руб. (рекомендация - "Покупать"), BCS - 1603,4 руб. ("Держать"), Sova Capital - 1350 руб. ("Покупать"), Renaissance Capital - 1400,0 руб. ("Держать").

С начала 2019 года акции "НОВАТЭКа" выглядели незначительно лучше, чем его ближайший аналог Cheniere Energy (LNG) и российский индекс нефти и газа. Отрицательно на всех троих очевидным образом сказалась пандемия. Негативным образом на долларовой динамике "НОВАТЭКа" сказалось ослабление рубля в 2020 году, которое уменьшило долларовую стоимость основного бизнеса компании по реализации природного газа внутри РФ. Далее мы ожидаем, что "НОВАТЭК" будет выглядеть сильнее, чем Cheniere Energy и российский индекс нефти и газа, за счет перспектив роста бизнеса и способности выигрывать от роста цен на нефть без сокращения добычи.

С технической точки зрения акции "НОВАТЭКа" торгуются недалеко от верхней границы среднесрочного восходящего канала. При этом индекс относительной силы вошел в зону перекупленности, что сигнализирует о высокой вероятности локальной коррекции. Наращивать длинные позиции имеет смысл в случае коррекции к 50-дневной скользящей средней около 1360 руб.