Origin Materials: деньги в пакете

О компании

Origin Materials (NASD: ORGN) производит и продает ПЭТ-пластик на растительной основе, а также разрабатывает платформу для производства материалов с отрицательным выбросом углерода. Компания находится на начальной стадии своей коммерческой деятельности. Origin Materials была основана в 2008 году, штаб-квартира компании находится в Западном Сакраменто, Калифорния.

В чем идея?

Origin Materials работает на большом и растущем рынке, который активно поддерживается государством.

За последнее десятилетие Origin Materials создала значительные барьеры для выхода на рынок конкурентов благодаря своему обширному портфелю патентов.

Несмотря на раннюю стадию развития, Origin Materials уже сейчас отмечает колоссальный спрос на свою продукцию.

Ожидается, что компания начнет генерировать выручку в 2023 году и затем выйдет на рост с совокупным годовым темпом 84,24% до 2030 года.

Согласно консенсусу Уолл-стрит, потенциал роста акций составляет 112,5%. Согласно нашей оценке, справедливая стоимость ORGN составляет $16,6, что предполагает потенциал в 111,7%.

Почему нам нравится Origin Materials Inc?

• Причина 1. Растущая индустрия, поддерживаемая государством

Origin Materials работает на растущем и крайне перспективном рынке. Согласно данным Facts and Factors, глобальный рынок биоразлагаемых пластиков оценивался примерно в $7,69 млрд в 2021 году и, как ожидается, достигнет $31,39 млрд к 2028 году, что предполагает совокупный годовой темп роста (CAGR) около 22,25% с 2022 по 2028 годы.

Ожидаемая динамика рынка биоразлагаемых пластиков; источник: составлено автором

Движимые общественным запросом на устойчивое развитие, правительства развитых государств принимают активные меры для достижения цели сокращения до нуля выбросов углерода. В результате, компании вроде Origin Materials пользуются значительными стимулами, которые были введены для борьбы с изменением климата и ускоренного перехода на “зеленые” технологии.

Закон о снижении инфляции, подписанный президентом США в августе 2022 года, значительно расширяет налоговый кредит, доступный для компаний из индустрии чистой энергетики при инвестициях в производственные мощности. Origin Materials активно изучает возможности для получения налогового кредита при реализации проекта Origin 2 — строительства производственного предприятия, начало эксплуатации которого намечено на середину 2025 года.

Кроме того, Origin Materials может стать бенефициаром Программы развертывания передовых промышленных объектов, которая предполагает получение $5,8 млрд в виде конкурсного финансирования, включая гранты, скидки и прямые кредиты. Потенциально компания может воспользоваться этой программой для финансирования своего пилотного объекта в Западном Сакраменто Origin 2 и других будущих заводов в США.

Стоит отметить, что в начале января Комиссия по облигациям штата Луизиана приняла резолюцию, одобрившую выпуск необлагаемых налогом облигаций для финансирования строительства Origin 2 на сумму до $1,5 млрд. Компания имеет право на выпуск необлагаемых налогом облигаций, поскольку использует твердые отходы для производства материалов с отрицательным выбросом углерода.

• Причина 2. Сильное конкурентное позиционирование

Хотя Origin Materials пока не приступила к коммерциализации своих многолетних исследований и разработок, уже сейчас мы можем сделать вывод, что компания отличается сильным конкурентным позиционированием. Все дело в запатентованной технологии, которая позволяет преобразовывать биомассу, преимущественно древесину и лесные отходы, в хлорметилфурфурол (CMF) и гидротермальный углерод (HTC). Вещества, производимые с использованием этой технологии, значительно превосходят свои нефтяные аналоги как с точки зрения объема углеродных выбросов, так и с точки зрения производительности и себестоимости.

У использования растительной биомассы в качестве сырья есть несколько неоспоримых преимуществ. Во-первых, древесина и лесные отходы обеспечивают долгосрочную устойчивость благодаря их возобновляемому характеру. Во-вторых, на их ценообразование влияет относительно небольшое количество факторов, благодаря чему обеспечивается стабильность. Так, в период с 2015 по 2020 годы, до начала действия политики количественного смягчения, цены на балансовую древесину колебались в диапазоне от $9,30 до $10,10 за тонну, и максимальное отклонение составляло 8,6%.

За последнее десятилетие Origin Materials создала значительные барьеры для выхода на рынок конкурентов благодаря своему обширному портфелю патентов, который включает как методы подготовки, так и методы очистки хлорметилфурфурола. Срок действия патентов компании истекает в период между 2032 и 2034 годами. Таким образом, конкуренты вряд ли смогут что-то противопоставить Origin Materials по крайней мере до 2032 года.

• Причина 3. Колоссальный спрос на решения компании

Одним из ключевых признаков того, что Origin Materials является ведущим производителем материалов с отрицательным выбросом углерода, является явный спрос, который отмечает компания, несмотря на то, что она еще не начала производство даже на своем первом предприятии Origin 1. С февраля 2021 года клиентский спрос в виде резервирования мощностей и соглашений о закупке вырос более чем в девять раз и достиг $9,0 млрд по итогам последнего квартала. Стоит отметить, что среди клиентов и партнеров Origin Materials такие именитые компании, как Ford Motor, Nestlé, PepsiCo, Danone и LVMH Moët Hennessy Louis Vuitton.

Потребительский спрос Origin; источник: Company Presentation

Во время недавнего конференц-колла руководство раскрыло структуру заказов в разрезе заводов. Хотя компания принимает заказы для всех трех предприятий, недавние заказы в основном касались Origin 3. По состоянию на последний квартал, Origin 2 почти полностью зарезервирован в части производства пара-ксилола и ПЭТФ. Сейчас компания в большей степени сосредоточена на сбыте технического углерода, передовых производных хлорметилфурфурола и других высокомаржинальных продуктов.

Подготовка заводов к запуску идет по плану. Строительство Origin 1 было завершено в январе 2023 года. Ожидается, что завод будет введен в эксплуатацию к концу первого квартала 2023 года.

Бюджет и сроки Origin 2 также остаются неизменными. В настоящее время компания занимается разработкой проекта; строительство должно начаться в 2023 году. Компания рассчитывает запустить предприятие к середине 2025 года. Разработка Origin 3 начнется в этом году, а его запуск планируется в конце 2026 - начале 2027 годов.

Оценка

У Origin Materials отсутствуют конкуренты, а ранняя стадия развития компании делает классическую сопоставимую оценку нерелевантной. Тем не менее, по форвардным мультипликаторам EV/Sales и EV/EBITDA, рассчитанным на основе прогнозов компании, мы можем сделать вывод, что Origin Materials сильно недооценена.

Форвардные мультипликаторы EV/Sales и EV/EBITDA; источник: составлено автором

Минимальный ценовой таргет от инвестиционных банков, установленный Credit Suisse, составляет $7 за акцию. Максимальная оценка соответствует $20 за акцию (согласно Refinitiv, инвестиционный банк не раскрыт). Согласно консенсусу Уолл-стрит, справедливая рыночная стоимость акции составляет $12,6, что предполагает потенциал роста 112,5%.

Ценовые таргеты инвестиционных банков; источник: составлено автором

Ключевые риски

• Компания подвержена риску ранней стадии. Уже сейчас Origin Materials вкладывает значительные средства в исследования и разработки, а также в строительство производственных мощностей. Однако до начала эксплуатации предприятий мы не можем быть до конца уверены в экономической эффективности компании.

• Хотя строительство заводов реализуется в соответствии с ранними ожиданиями руководства, существует риск задержек ввода в эксплуатацию или существенного превышения бюджетов. В конечном итоге, это может привести к значительному снижению стоимости компании.

• Вероятно, Origin Materials продолжит размывать акционерный капитал для финансирования роста до тех пор, пока не выйдет на положительный операционный денежный поток. Размытие капитала приводит к снижению рыночной стоимости акций.

• Origin Materials работает на молодом и не сформировавшемся рынке. Появление новых уникальный технологий может привести к потере рыночных позиций.