Открываем парную идею: Северсталь против НЛМК
Открываем парную идею «Лонг Северсталь / Шорт НЛМК», ожидаем целевую доходность до 15% до конца августа. Северсталь по-прежнему делает ставку на внутренний рынок, который сохраняет устойчивость, в то время как зарубежные активы НЛМК выглядят слабо, а цены на слябы продолжают падать.
Главное
-
Северсталь — ставка на внутренний рынок, мощности загружены почти на 100%.
-
НЛМК остается экспортной историей, чувствительной к мировым ценам. Экспортные цены на слябы потеряли 20% за 3 месяца, прокат в мире — 10–13%.
-
Эмбарго ЕС на импорт полуфабрикатов из РФ в конце 2024 г. негативно для НЛМК.
-
Доходность: ждем до 15% до конца августа.
-
Оценка: Северсталь торгуется с 22%-ным дисконтом к НЛМК, должна быть премия.
-
Катализаторы: публикация отчетности по МСФО, рецессия в Европе и США.
-
Риски: динамика внутренних цен на сталь, курс рубля.
В деталях
Северсталь — один из лидеров на внутреннем рынке с устойчивой маржой. После попадания под западные ограничения в прошлом году компания была вынуждена существенно перестроить свою географию продаж. Если ранее Северсталь направляла на экспорт около 40%, и большая часть шла в Европу, то сейчас это доля снизилась до 15%, главным образом в СНГ. Таким образом, теперь компания получает львиную часть прибыли на внутреннем рынке, который остается довольно стабильным, что отражено в ценах на сталь и в практически полной загрузке мощностей компании.
Недавнее заявление гендиректора Северстали о предстоящих сильных операционных результатах за II квартал 2023 г. подтверждает этот тезис. Мы считаем, что внутренние цены сталь находятся на справедливом уровне с учетом текущей премии к импортному паритету и цен на сырье.
НЛМК — один из немногих металлургов-экспортеров, для которого важен западный рынок. Компания продолжает экспортировать значительную часть стали главным образом в форме слябов — доля в выручке, по нашим оценкам, составляет около трети.
За последние три месяца цены на готовую сталь в США и Европе — у НЛМК есть СП в Европе и активы в США — просели на 10–13% на фоне замедления экономики этих стран. Как следствие, такая динамика потянула экспортные цены на слябы в портах Черного моря вниз на 20%. Слабый рубль сглаживает такой резкий спад, но этого недостаточно.
Эмбарго ЕС на импорт полуфабрикатов из РФ в начале IV квартала 2024 г. негативно для НЛМК. Доля Европы в экспорте слябов НЛМК за прошлый год составила 46%, за 5 месяцев 2023 г. — 41% (данные MMI). Таким образом, после вступления запрета в силу около 2,7 млн т слябов компании окажутся под угрозой.
При негативном сценарии НЛМК будет вынуждена сокращать производство на эту же величину, однако мы полагаем, что в базовом сценарии компания частично заместит европейский рынок китайским/турецким — не исключено, что будут предоставляться скидки, — а также увеличит поставки менее маржинальной продукции, товарного чугуна. В любом случае мы ожидаем сокращения экспортной прибыли компании после 2024 г.
Оценка: Северсталь торгуется с дисконтом к НЛМК, а справедлива премия. Бумаги Северстали торгуются с 22%-ным дисконтом к НЛМК, хотя исторически была премия в районе 4–5%. Ожидаем, что к концу августа дисконт сократится как минимум до 5–10%, а спред составит около 15%. В дальнейшем мы видим постепенный возврат к исторической премии.
Как работают и зарабатывают парные идеи
Преимущество парных идей в том, что результат не зависит от общей рыночной ситуации. Они могут приносить доход как при росте рынка, так и при его падении. Это ставка на то, что одни активы будут сильнее других.