Озон Фармацевтика: то, что доктор прописал
Драйверы
Начинаем аналитическое покрытие ПАО «Озон Фармацевтика», крупного производителя низкомолекулярных лекарственных препаратов с высокой рентабельностью. С учетом растущего портфеля и новых направлений позитивно смотрим на компанию с целевой ценой на 12 месяцев в 94 руб. за акцию.
Главное
- Компания разрабатывает и производит лекарственные средства на своих площадках — препараты для сердечно-сосудистой (30%) и нервной системы (18%) обеспечили около половины валовой выручки в 2023 г.
- Озон Фармацевтика лидирует по количеству регистрационных удостоверений в РФ — более 500, еще 248 в разработке.
- Чистая прибыль за 2023 г. выросла до 4 млрд руб., за I полугодие 2024 г. — 2,8 млрд руб.
- Наш прогноз чистой выручки на 2024 г.: рост на 30%, до 25,6 млрд руб. в годовом сопоставлении.
- Дивидендная политика: выплаты из прибыли зависят от долговой нагрузки: в 2021–2023 гг. средний коэффициент составил 33,2%.
- У нас «Позитивный» взгляд на компанию, целевая цена — 94 руб. за акцию.
- Риски: рост конкуренции, задержки с выпуском лекарственных препаратов, технологические вызовы.
В деталях
Озон Фармацевтика — крупнейший производитель дженериков в России
В портфеле Озон Фармацевтика более 500 регистрационных удостоверений, еще 248 препаратов находятся на разных стадиях разработки. Портфель компании на 100% составляют дженерики: 84% валовой выручки в 2023 г. принесли небрендированные препараты (дженерики под международными непатентованными наименованиями), 16% — брендированные дженерики.
Рецептурные препараты доминируют: их доля в выручке достигает 70%. Доля жизненно необходимых и важнейших лекарственных препаратов (ЖНВЛП) составляет 66%. На регистрацию одного дженерика может уйти до трех лет, что служит дополнительным входным барьером и защищает производителя от конкуренции.
Озон Фармацевтика выпускает широкий ассортимент лекарственных препаратов в различных ценовых категориях. Это обеспечивает глубокую диверсификацию и позволяет удовлетворять значительную часть потребностей аптечных сетей.
Катализаторы для инвестиционного кейса
- Рост фармацевтического рынка: вероятность — высокая, влияние — высокое
Рост рынка объясняется увеличением расходов на здравоохранение, старением населения и усилением господдержки.
- Выход новых лекарств: вероятность — высокая, влияние — высокое
Выпуск новых препаратов и выход в биотех позволит компании нарастить свою выручку и прибыль.
- Снижение конкуренции c иностранными фармкомпаниями: вероятность — средняя, влияние — среднее
Уход иностранцев помогает занять новые ниши и открывает возможности для отечественных производителей
- Усиление господдержки: вероятность — средняя, влияние — среднее
Мы уже наблюдаем введение дополнительных мер поддержки (механизм «второй лишний»), принудительное регистрирование, субсидирование цен, программа «Фарма-2030».
- Дальнейший рост маржинальности: вероятность — высокая, влияние — высокое
Мы ожидаем рост рентабельности за счет запуска новых высокорентабельных направлений и реализации эффекта масштаба.
Риски для инвестиционного кейса
- Усиление конкуренции со стороны других фармпроизводителей: вероятность — низкая, влияние — высокое
Рынок сильно фрагментирован, и есть компании, которые способны нацелиться на те же направления дженериков, что и Озон Фармацевтика. Поэтому при определенных условиях нельзя исключать риск роста конкуренции с другими участниками, хотя считаем такую вероятность скорее низкой: по факту сейчас конкуренция ослабевает.
- Регуляторные изменения, госзакупки лекарств, технологические вызовы: вероятность — низкая, влияние — высокое
Любые изменения, связанные с закупками лекарств и регулированием отрасли, могут сильно повлиять на экономику Озон Фармацевтика. Мы не рассчитывали эффект от подобных изменений и думаем, что они маловероятны. Регуляторные изменения, например, сокращение госрасходов, могут привести к изменению ландшафта.
- Рост расходов: вероятность — средняя, влияние — среднее
Допускаем увеличение затрат на клинические исследования и операционные расходы (персонал и прочее).
Компания выплачивает дивиденды
Средний коэффициент выплат за 2021–2023 гг. составил 33,2%. Согласно отчету о движении денежных средств за I полугодие 2024 г., компания выплатила 783,5 млн руб. дивидендов (при объявленных в размере 1 млрд руб.). Всего за 2021–2023 гг. было выплачено 3,8 млрд руб.
Планируемая дивидендная политика предполагает ежеквартальные выплаты. Критерий выплаты — коэффициент Чистый долг/EBITDA. Еще одно ограничение — свободный денежный поток.
- При нулевой долговой нагрузке выплата может составить не менее 50% от чистой прибыли, но не более 100% от свободного денежного потока.
- При долговой нагрузке до 1х размер выплаты может составить не менее 35%, но не более 100% свободного денежного потока.
- При коэффициенте долговой нагрузки от 1х до 2х выплата может составить не менее 25% от чистой прибыли.
- Наконец, при 2–3х — не менее 15%.
- При коэффициенте выше 3х дивиденды не выплачиваются.
Оценка — ждем рост чистой выручки на 30% г/г в 2024 г.
Наша оценка основывается на дисконтировании будущих денежных потоков компании и учитывает средневзвешенную стоимость капитала 21,3%, стоимость акционерного капитала 24,4%, рост в постпрогнозном периоде 8%.
Согласно прогнозам, выручка будет увеличиваться благодаря росту всех основных портфелей — непатентованных, брендированных, онкологических и биотеха. В 2024 г. рост чистой выручки может составить 28–32% г/г, далее (до 2032 г.) среднегодовые темпы роста могут составить 21–26%. Озон Фармацевтика намерена расширить портфель лекарств.
Мы исходим из предположения, соответствующего прогнозам в том, что выручка компании будет расти на 21% в год (+30% в 2024 г.), что соответствует нижней границе диапазона (21–26%) совокупного среднегодового темпа роста в 2032 г. к базе 2023 г., озвученного менеджментом. При этом менеджмент предполагает, что Озон Фармацевтика может показать более высокий рост выручки — до 26% в год.
У наших прогнозов есть ряд ограничений, связанных с необходимостью закладывать высокий темп роста на длительную перспективу. Риски могут быть сопряжены с задержкой выхода препаратов, изменением рыночной ситуации, регуляторными факторами и прочими.
Рост продаж критически связан с увеличением портфеля брендированных дженериков, онкологических препаратов, биотеха, международных непатентованных наименований (МНН), а также стратегией расширения присутствия препаратов в аптеках.
Компания рассчитывает на более высокий рост портфеля брендированных дженериков, а также портфеля онкологических препаратов и биотеха. Основной портфель небрендированных дженериков будет расти на 12–17% в конце горизонта прогнозного периода после 2023 г.
Согласно представленным данным, Озон Фармацевтика намерена осваивать лекарственные препараты на основе 248 регистрационных удостоверений. Программа рассчитана до 2028 г., планы по новым регистрационным удостоверениям на более далекую перспективу, кроме биосимиляров, нам не известны. По биосимилярам компания предоставила планы ввода новых регистрационных удостоверений до 2032 г.
Допускаем открытие новых направлений и сегментов, рост значимости международного бизнеса и дальнейшее повышение маржинальности за счет эффективности и снижения затрат на разработку. Подчеркиваем, что наша оценка очень чувствительна к ряду факторов, в числе которых будущая выручка (запуск новых препаратов, объемы и цены их продаж) и операционные расходы.
Для многих инвесторов важны динамика чистой прибыли и возможность компании выплачивать дивиденды (компания в 2021–2023 гг. платила около 33% чистой прибыли). Дополнительным фактором привлекательности для Озон Фармацевтики может стать выплата дивидендов, возможно, квартальных.
Дивидендная политика компании предусматривает выплату не менее 15% от чистой прибыли при показателе Чистый долг/EBITDA на уровне 2–3х, не менее 25% — при 1–2х, не менее 35% — при 0–1х (не менее 50%, если долга не будет).
В отсутствие серьезных изменений мы будем обращать внимание на динамику выручки, себестоимости, EBITDA, капзатрат и прибыли компании. Результаты за I полугодие показали ускорение роста прибыли, что открывает хорошие перспективы финансовых результатов за год.
Обращаем внимание на риски, связанные как с замедлением, так и ускорением роста выручки, что может резко снизить или улучшить финансовые результаты. Важен и фактор операционных расходов. В целом текущая экономическая ситуация в РФ достаточно волатильная, что накладывает дополнительные ограничения на качество прогнозов.
