Petropavlovsk теперь "Петропавловск"
Обновление от 08.07.20: несмотря на корпоративный конфликт, идея в целом подтверждена
"Корпоративный конфликт на данный момент никак не влияет на операционную деятельность компании. За счет роста цен на золото и выхода автоклавов на проектную мощность мы видим значительный потенциал роста финансовых показателей компании."
Обновление от 29.06.20: изменили "прописку" инвестидеи - раньше акции торговались на LSE, теперь на Московской Бирже. Пересчитали цену старта идеи. Добавили новую целевую цену в рублях
Исходная инвестидея
Petropavlovsk подал заявление на вторичный листинг на Московской бирже. Если заявление на листинг будет одобрено (формальность), акции компании будут допущены к торгам к концу июня. Компания не собирается размещать или выпускать новые акции для листинга (положительно с точки зрения размытия акционерного капитала).
В феврале мы уже писали о компании и ее желании выйти на Мосбиржу. В этом посте мы более предметно обозначим, почему Петропавловск может стать Перспективной акцией на фоне роста цен на золото.
Вторичный листинг – дополнительная ликвидность
По итогам выхода на Мосбиржу компания сможет претендовать на включение в индексы Мосбиржи и РТС уже по итогам пересмотра в сентябре. Включение в индекс приведет к притоку фондов, которые ориентируются непосредственно на индексы.
Выход автоклавов на проектную мощность
Более 60% руд компании относятся к упорным (refractory ore), которые нужно извлечь из сульфидных материалов. В природе золото, которое заключено в сульфиды, становится неупорным после многолетнего влияния различных атмосферных явлений. В автоклаве многолетний процесс сокращается до 30 мин.
Выход всех 4-х автоклавов планируется в 2021 году. При этом ожидается, что компания будет перерабатывать не только свою руду, но и чужую (то есть получать плату за толлинг – переработку руд третьих лиц). Это вполне логично, так как другим российским и казахским золотодобытчикам приходится продавать концентрат из упорных руд в Китай. Переработка их концентрата на автоклавах Петропавлоска позволит им как минимум сократить транспортные издержки в случае продажи концентрата Петропавловску.
2020-2021 гг. – рост операционных и финансовых результатов продолжится
Ожидается, что продажи компании в 2020-2021 гг. вырастут на 36% и 29% г/г до 700 и 900 тыс. унций соответственно. На фоне спотовых цен на золото EBITDA по итогам 20-21 гг. может вырасти на 44% и 10% г/г до 380 и 420 млн долларов соответственно.
Мультипликатор EV/EBITDA 20-21, по нашим оценкам, составляет 3,8 и 3,4х соответственно. Это ниже исторического мультипликатора (~4x) и значительно ниже конкурентов (Полиметалл и Полюс).
С одной стороны, дисконт к мультипликаторам конкурентов можно объяснить низкой ликвидностью. Например, ADTV (средний объем торгов за день) за последние полгода для Полиметалла составляет ~ 25 млн долларов, для Петропавловска – 1,5 млн долларов. Частично дисконт по мультипликатору также обоснован низкой ресурсной базой: 8,5 млн унций для Петропавловска против 25 млн унций для Полиметалла.
С другой стороны, 60-65% всех руд Петропавлоска относятся к упорным рудам. Ранее они были экономически невыгодными, но теперь компания в состоянии из них производить золото. Нельзя утверждать, что это приведет к переоценке по мультипликаторам, но учитывать этот момент все же стоит.
Дивиденды также вполне реалистичны
Петропаловск не платит дивиденды. Тем не менее в июне Prosperity Capital Management (15% доля) предложил совету директоров рассмотреть предложение о новой дивидендной политике. Prosperity предложила коэффицент выплаты дивидендов в размере 50% от базовой чистой прибыли, выплачиваемой раз в полгода, при условии, что соотношение чистого долга к скорректированному показателю EBITDA будет ниже 2.0x
По итогам 2019 года показатель Чистый долг / EBITDA составил 2,2х. Сейчас компания нацелена на снижение долговой нагрузки, а при росте EBITDA показатель долговой нагрузки может и вовсе составить не более 1,5х по итогам 2020 года.
Акционеры смогут обсудить предложение Prosperity на годовом собрании, которое состоится 30 июня
Дивидендная доходность может составить ~ 5-7% в зависимости от динамики чистой прибыли в 2020 году.
Вывод
Несмотря на рост в 200% за последний год, акции Петропаловска сохраняют апсайд за счет двузначного роста производства, возможного роста цен на золото (как только напечатанные деньги действительно попадут в экономику и начнут разгонять инфляцию), а также за счет снижения издержек по мере выхода всех автоклавов на полную проектную мощность.
Есть вероятность, что компания станет не только ставкой на рост цен на золото за счет операционного рычага, но и компанией, предлагающей традиционные для отрасли 4-5% дивидендной доходности.