Распадская даст инвесторам угля

    

Распадская опубликовала негативные финансовые результаты по МСФО за 2 полугодие 2020 года из-за слабой конъюнктуры угольного рынка. EBITDA уменьшилась на 60% с $181 млн. (13.702 млрд. руб.) до $73 млн. (5.526 млрд. руб.) в сравнении с аналогичным периодом прошлого года. Это произошло из-за падения выручки на 26% до $0.28 млрд. (21.352 млрд. руб.), которая, в свою очередь, сократилась по причине снижения цен реализации на коксующийся уголь с $89.9 до $52.6. При этом чистая прибыль выросла с -$0.0025 млрд. (-0.187 млрд. руб.) до $0.071 млрд. (5.38 млрд. руб.) на фоне отсутствия крупных списаний (в конце 2019 года компания зафиксировала обесценение активов на 9.8 млрд. руб.). Текущая оценка Распадской: EV/EBITDA = 6.42, P/E = 10.51, P/BV = 1.35, Net Debt/EBITDA – отриц.

Главная идея в акциях компании – это рост финансовых и производственных результатов. 30 декабря 2020 года Распадская приобрела 100% долю в Южкузбассугле у ЕВРАЗа за сумму в размере 67,7 млрд. руб. (около $920 млн. на дату приобретения). После сделки производственные результаты новой Распадской фактически удвоятся: добыча угля, по нашим расчетам, увеличится с 12.7 млн. т. (показатели за 2019 год) до 25 млн. т. – 26 млн.т., а производство концентрата вырастет с 7.7 млн. т. до 13 млн. т. – 14 млн.т..    

Дивиденды. В связи с удвоением производства менеджмент решил пропорционально увеличить дивидендные выплаты. Ранее компания приняла дивидендную политику, по которой раз в 6 месяцев распределяла акционерам $25 млн. (1.892 млрд. руб.), но уже за 2 полугодие 2020 года Распадская рекомендовала утвердить дивиденд на сумму в $50 млн. (3.785 млрд. руб.), что соответствует выплате в размере $0.075 (5.7 руб.) на одну акцию. Годовая дивидендная доходность за 2020 год – 4.4%.   

Мы сохраняем нашу предыдущую рекомендацию «покупать» для акций Распадской на фоне сильной недооценки новой объединенной компании. Без принятия новой дивидендной политики, которую Евраз (основной акционер) может рассмотреть в 2021 году, справедливой оценкой для новой Распадской, по нашим расчетам, будет значение 4 годовых EBITDA. Это предполагает 44% потенциал роста котировок до нашей целевой цены в $3.61 (273 руб.), срок реализации идеи – 2 года. 

По данным металлургического холдинга Евраз, 7-10% продукции которого приходится на Восточную Европу, принял решение о деконсолидации угольного бизнеса. Рассматривается несколько вариантов действий, но основной схемой взято выделение активов, собранных на базе компании Распадская. Так как Евраз имеет листинг на LSE, а Распадская – на Московской бирже, то при разделе бизнеса возможно первичное размещение новой независимой угольной компании на LSE с последующим листингом в России. О подобной схеме говорит и выбор организаторов сделки: J.P. Morgan и Citigroup Global Markets Limited, а также юридической фирмы Linklaters LLP из Великобритании.

Какой бы ни была выбрана схема проведения IPO угольного бизнеса Евраз, с начала 2021 года все угледобывающие активы были консолидированы на балансе Распадской и потому капитализация российской компании будет близкой к оценке в Лондоне. Получившаяся компания будет иметь консолидированную EBITDA на уровне $0.381 млрд. (28 млрд. руб.), долг в $0.351 млрд. (28 млрд. руб.) и привлекательные мультипликаторы EV/EBITDA=4.6 (до сделки было 2,5) и соотношение Чистый долг/EBITDA=1.0 (ранее чистый долг был отрицателен). Инвесторам, скорее всего, предложат актив по стандартной оценке 5-6 EBITDA, исходя из оценок мировых горнодобывающих компаний и оценке ОУК Южкузбассуголь (EV/EBITDA=6,0), купленной Распадской у Евраз в 2020.