Роснефть: лучшая история в нефтегазе в текущей ситуации

Обновление от 12.02.20: инвестидея, целевая цена и рекомендация "выше рынка" подтверждены

Обновление от 24.06.19: инвестидея и рекомендация "выше рынка" подтверждены

Обновление от 14.05.19: инвестидея и целевая цена подтверждены

РОСНЕФТЬ: EBITDA ЗА 1К19 ВЫШЕ КОНСЕНСУСА, СОКРАЩЕНИЕ ДОЛГОВОЙ НАГРУЗКИ ОСТАЕТСЯ В ПРИОРИТЕТЕ (ROSN LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – $8.5)

Выручка (2 077 млрд руб., +4% против АТОНа, +3% против консенсуса) ожидаемо упала на 4% кв/кв из-за снижения добычи нефти (-1% кв/кв) и объемов переработки в России (-7% кв/кв) в условиях более низкой цены Urals кв/кв. EBITDA (548 млрд руб., +8% против АТОНа, +7% против консенсуса) выросла на солидные 12% кв/кв за счет снижения операционных расходов, положительного лага экспортной пошлины, а также 31 млрд руб., полученных в форме отрицательного акциза (включая демпфирующую составляющую) - выше нашей оценки в 23 млрд руб. На чистой прибыли неблагоприятно сказалось обесценение активов в сегменте нефтепереработки в размере 80 млрд руб., но она все же выросла на 20% кв/кв (до 131 млрд руб.). Важно отметить, что Роснефть сохраняет нацеленность на снижение долговой нагрузки - она сократила свой долг на 12% в 1К19 и ожидает снизить его еще на $2-3 млрд во 2К19. По нашим оценкам, на конец 1К19 чистый долг без учета предоплат составил $44 млрд, чистый долг/EBITDA 1.3x.

Наше мнение. Роснефть опубликовала сильные финансовые результаты за 1К19, которые превзошли консенсус по линии EBITDA, поскольку негативное влияние снижения добычи нефти и объемов нефтепереработки в условиях более низкой цены на Urals было более чем компенсировано уменьшением операционных расходов, положительным лагом экспортной пошлины и отрицательным акцизом. Тем не менее, результаты показали и негативное влияние налогового маневра: Роснефть не только отразила обесценение активов, но и исключила из инвестпрограммы проект ВНХК (планируемая мощность по переработке 12 млн т, общие капзатраты могли достигнуть до 1.2 трлн руб.). Отмечая, что погашение долга PDVSA идет по плану (-$0.5 млрд в 1К19), и что сокращение долговой нагрузки остается приоритетом, мы также подчёркиваем значительный потенциал увеличения добычи Роснефти в 2019 (по словам компании, свыше 50 тыс барр. в сутки по сравнению с текущими уровнями, в зависимости от решения ОПЕК+). Мы подтверждаем наш рейтинг ВЫШЕ РЫНКА по Роснефти, которая торгуется на уровне 3.9x по мультипликатору EV/EBITDA 2019П (на 4% ниже ее среднего показателя за 5 лет).

Обновление от 06.02.19: АТОН позитивно оценили отчетность Роснефти за 4 кв. 2018, рекомендация и целевая цена подтверждены

Обновление от 07.11.18: АТОН позитивно оценили отчетность и итоги телеконференции Роснефти для инвесторов, рекомендация и целевая цена подтверждены

Наше мнение. Результаты за 3К18 показали, что Роснефть выполнила свои планы по высвобождению не менее 200 млрд руб. оборотного капитала к концу года и продемонстрировала отличное сокращение долговой нагрузки в размере $12 млрд с начала года с учетом предоплат по нефти, что выше целевого показателя в размере 500 млрд руб., объявленного Роснефтью в мае 2018. В связи с этим мы считаем результаты ПОЗИТИВНЫМИ для акций, подчеркивая прогресс в сокращении долговой нагрузки и обязательства в этом плане (см. новость по телеконференции ниже), что важно для инвестиционного профиля компании.

Исходная инвестидея

Вчера Роснефть провела конференцию, посвященную технологиям разведки и добычи в нефтяном секторе. Компанию представлял менеджмент добывающего сегмента во главе с первым вице-президентом Эриком Лироном. Мы представляем наши ключевые выводы ниже.

• Гринфилды. Роснефть планирует продолжать постепенно наращивать добычу на своих ключевых гринфилдах: добыча на Юрубчено-Тохомском месторождении должна достигнуть 7.2 тыс т в сутки к концу 2018 (+ 11% против текущего уровня), Таас-Юрях должен достичь целевого показателя 0.8 тыс т в сутки в начале 2019. Наращивание добычи на Сузунском месторождении возобновится в феврале-марте 2019, а запуск Тагульского месторождения состоится в конце 2019. Напомним, работы на этих месторождениях были отложены из-за ограничений ОПЕК+.
• Ванкорское месторождение. Компания изменила свою стратегию в отношении к Ванкорскому месторождению после поглощения ТНК-ВР, стремясь как можно больше продлить срок его эксплуатации, поэтому она снизила прогноз по «полке» добыче до 22 млн т в год против первоначально запланированного пика 25 млн т в год. После значительного падения добычи в 2017, Роснефть планирует медленное снижение добычи на Ванкоре в течение ближайших нескольких лет, которое будет компенсировано другими смежными месторождениями.

• Черное море и Арктика. Теперь, когда Роснефть потеряла своих партнеров в этих проектах, она рассматривает возможность поиска новых, но уверяет, что вполне может продолжать работу самостоятельно и видит единственную проблему в санкциях (Арктика), а не в сложных технологиях. Последняя проблема в основном связана с масштабным и дорогостоящим развитием инфраструктуры, а не с технологиями бурения.
• Цифровизация. Внедрение цифровых технологий в добыче становится все более важным, так как фокус в отрасли смещается в сторону трудноизвлекаемых запасов для поддержания уровней добычи. Роснефть является одним из технологических лидеров в этом плане, обладая уникальным симулятором гидроразрыва пласта RN-GRID Planar 3D и продолжает совершенствовать НИОКР, утверждая, что новые технологические проекты имеют положительную ЧПС даже при цене Brent $40/барр.

Наше мнение. Мы подчеркиваем нацеленность Роснефти на новые технологии и очень ценим то, как быстро и гибко компания разрабатывает и использует новые технологии. Тем не менее, это вряд ли окажет существенное влияние на динамику акций, т.к. конференция была ориентирована скорее на отраслевые тенденции, имеющие ограниченное отношение к инвестиционному профилю компании.

Финансовые результаты за 3К18, которые должны быть опубликованы в начале ноября, вероятно, станут следующим сильным катализатором для акций, выигрывающих от благоприятной макроэкономической конъюнктуры (высокие цены на Brent и слабый рубль).

Мы сохраняем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ по Роснефти, считая ее одной из лучших историй в российском нефтегазовом секторе в текущей макроэкономической среде.

Напомним, ранее аналитики АТОН высказывались о Роснефти:

РОСНЕФТЬ (ROSN LI; ПОКУПАТЬ; ЦЕЛЬ – $8.5) НЕ ПЛАНИРУЕТ ВЫКУП АКЦИЙ ДО КОНЦА 2018

Президент Роснефти Игорь Сечин вчера заявил, что его компания не планирует выкупа акций до конца года, при условии, что не произойдет никаких форс-мажорных обстоятельств. Напомним, Роснефть объявила о планах выкупа в мае 2018 в рамках стратегических мер, направленных на повышение рыночной капитализации компании. Размер программы составляет $2 млрд в 2018-20, UBS является независимым агентом, осуществляющим выкуп акций.

Наше мнение. Учитывая ралли в акциях на 40%+ с начала года, которое, в частности, отражает ралли в ценах на нефть, мы считаем разумным, что компания не планирует никаких выкупов и намерена действовать скорее в моменты существенных коррекций цен на акции, имеющих мало общего с фундаментальными факторами компании. Следует добавить, что этой практики придерживаются и другие российские публичные компании, например, Новатэк, который предпочитает выкупать свои акции в периоды значительных просадок цен на акции, поддерживая тем самым цены акций и рыночную капитализацию. Мы считаем это объявление НЕЙТРАЛЬНЫМ для кейса Роснефти. Нам по-прежнему нравится Роснефть, которая является одним из наших фаворитов в российском нефтегазовом секторе, компания особенно выигрывает от высоких цен на нефть и слабого рубля, способствующих сильному росту чистой прибыли и привлекательным дивидендам.

РОСНЕФТЬ ПОЛУЧИТ $230 МЛН ОТ ПАРТНЕРОВ ПО ПРОЕКТУ САХАЛИН-1

Как сообщают Ведомости, консорциум компаний, разрабатывающий проект Сахалин-1, во главе с ExxonMobil решил выплатить Роснефти $230 млн, чтобы урегулировать спор во внесудебном порядке. Ранее Роснефть заявила, что партнеры по проекту Сахалин-1 получили необоснованное обогащение за счет перетока нефти между Северной оконечностью месторождения Чайво (разрабатывается Роснефтью) и прилегающим месторождением Чайво, которое разрабатывается проектом Сахалин-1. Роснефть изначально потребовала выплатить компенсацию в размере $1.4 млрд. Сахалин-1 - проект, разрабатываемый в рамках СРП, в котором ExxonMobil владеет 30% акций, Роснефть - 30%, японская Sodeco - 20% и индийская ONGC Videsh - 20%.

Наше мнение. Внесудебное урегулирование представляется благоприятным для Роснефти, поскольку компания получит значительную сумму, даже в контексте такой крупной нефтяной компании в России. При корректировке $230 млн на долю Роснефти, принадлежащую ее дочерним компаниям, компания получит около $160 млн. Мы считаем новость ПОЗИТИВНОЙ для акций Роснефти