Роснефть: ставка на лидера по добыче
Факторы инвестиционной привлекательности
Роснефть является крупнейшей нефтегазовой компанией в РФ и одной из крупнейших в мире по запасам и добыче жидких углеводородов среди публичных нефтегазовых компаний. По результатам аудита запасов углеводородов, проведенного также компанией DeGolyer & MacNaughton, доказанные запасы углеводородов Роснефти к концу 2021 г. по классификации SEC составили 38,3 млрд б.н.э. (5200 млн т н.э.). Доля в мировой добыче нефти, по последним опубликованным данным компании, составляет 6%. Компания является лидером российской нефтяной отрасли по запуску новых добычных проектов. Роснефть в 2020 г. приступила к практической реализации масштабного проекта по добыче углеводородов, «Восток Ойл». Вместе с партнерами Роснефть планирует создать уникальный нефтегазовый кластер мирового значения. Роснефть является крупнейшим экспортером нефти в Российской Федерации. Компания - крупнейший переработчик нефти в Российской Федерации, в ее активах 13 крупных НПЗ.
Основные предположения в прогнозе
Представленные ниже оценки базируются на прогнозе стоимости нефти Юралс на конец 2022 г. в $80 за баррель при курсе USDRUB в 70 руб. за единицу американской валюты.
Под влиянием эффекта от санкционного давления, которое привело к нарушению цепочек поставок, Минэкономразвития понизило прогноз добычи нефти в РФ в 2022 г. до 475,3 млн тонн по сравнению с 524 млн тонн в 2021 г., что предполагает снижение добычи на 9%. Однако, после значительного сокращения поставок нефти в марте – апреле, согласно майским данным Минэнерго, отмечается восстановление добычи. Согласно комментариям вице-премьера Александра Новака, добыча нефти в РФ в апреле снизилась на 1 млн баррелей в сутки, однако в мае объем производства увеличился на 200-300 баррелей в сутки, в июне ожидается дальнейший рост добычи. Согласно майскому обзору ОПЕК, прогноз добычи в РФ понижен лишь незначительно, на 0,2 миллиона баррелей до 10,88 мбд против 10,8 мбд, по итогам прошлого года. В данной ситуации, наш прогноз динамики добычи Роснефти в 2022 г. отражает усредненные оценки представленных выше прогнозных значений этого показателя для РФ в целом и составляет -3,5% г./г.
К 2030 г. Роснефть планирует нарастить добычу углеводородов до 330 млн тонн н.э., согласно стратегии, утвержденной советом директоров. По итогам 2021 г. она составила 245,3 млн тонн н.э., то есть рост предполагается в 1,3 раза, при этом компания намерена довести добычу газа в своем портфеле до 25%. Основным драйвером увеличения добычи к 2030 г. должен стать проект Роснефти «Восток Ойл». На основании этих данных, в перспективе 2023 – 2027 гг. ожидаем прироста добычи Роснефти в среднем на 4%.
В рамках долгосрочных моделей, прогноз прироста мировых цен на нефть на 2022 – 2027 гг. оцениваем в 14% г./г. в среднем. Для сравнения, данный показатель равнялся 17% в период сравнительно высоких темпов мирового экономического роста 2000 – 2012 гг. В период замедления экономической активности 2013 – 2021 гг. он был равен 5% г./г.
Операционные показатели и прогнозы
Добыча жидких углеводородов компанией за 2021 г. составила 1 425,2 млн барр. (192,1 млн т), снизившись на 4% г./г. В том числе добыча жидких углеводородов в IV кв. 2021 г. Снизилась на 6% г./г. до 367 млн барр. (49,5 млн тонн). Причина сокращения добычи - продажи активов в рамках стратегии по повышению эффективности показателей добывающего бизнеса. Объем добычи нефти выбывших в 2021 г. активов Роснефти составляет 107,6 млн баррелей (14,5 млн тонн), газа – 6 млрд куб. метров. Суммарный размер добычи планируемых к продаже истощенных, мелких и средних месторождений с высокой обводненностью и большими затратами на добычу и управление составляет на ближайшие годы 20 млн тонн.
Финансовые показатели и прогнозы
По итогам 2021 г. выручка, EBITDA и чистая прибыль компании составили, соответственно, 8761 млрд руб., 2330 млрд руб. и 883 млрд руб. Прогноз указанных показателей на 2022 г. составляет 10495 млрд руб., 2729 млрд руб. и 896 млрд руб.
Учитывая поступающую информацию, свидетельствующую о сохранении ведущими компаниями ТЭК планов по выплатам дивидендов, в рамках базового сценария, ожидаем, что компания выплатит дивиденды из расчета 50% прибыли по МСФО. Прогноз дивидендных платежей компании на 2021 и 2022 гг. составляет 41,6 руб. и 42,3 руб. соответственно.
С точки зрения сравнительного анализа компания справедливо оценена по отношению к аналогам.
В средне- и долгосрочные оценки финансовых показателей компании на 2022 – 2027 гг. закладываем прирост выручки на 15% г./г. в среднем против 34% и 28% в периоды сравнительно активного роста экономической активности, в том числе спроса на нефть в 2010 – 2013 гг. и 2017 – 2018 гг. Мировая экономика восстанавливалась в эти периоды после кризисных шоков 2008 и 2014 гг.
Mы ожидаем улучшения показателя FCF к выручке компании в условиях улучшения ценовой конъюнктуры, несмотря на краткосрочные риски. В долгосрочной модели DCF закладываем соотношение FCF к выручке на уровне 10% против среднего уровня данного индикатора за последние 5 и 10 лет, составляющего 7%. Ожидаем также в долгосрочном периоде восстановления активной долговой эмиссии Роснефти, смещения эмиссионной активности компании на азиатские рынки, под влиянием сохранения растущего глобального спроса на риск.
В качестве одного из основных драйверов поддержки спроса на товарном, в том числе нефтегазовом, сегменте по-прежнему рассматриваем эффект от преимущественно мягкой или сверхмягкой денежно-кредитной политики ведущих ЦБ последних десятилетий и сопровождавшего такую политику роста мирового долга и мировой денежной массы относительно активов товарного рынка. На этом фоне, лоббирование в развитых странах стратегических программ отказа от использования ископаемого сырья, перемещение производственных, добывающих мощностей из развитых на развивающиеся рынки с их более высокими инвестиционными рисками, усилившееся в последнее десятилетие санкционное давление на производителей вели, как представляется, к снижению инвестиционной активности и недофинансированию вложений в добычу, производство и переработку товарных активов. Эта ситуация, в итоге, способствовала росту рисков дефицита на различных товарных сегментах, то есть формированию еще одного устойчивого драйвера роста цен на товарные активы. В этой ситуации наблюдаемое усиление политики, направленной на защиту отраслевых интересов производителей сырья, в том числе в рамках ОПЕК+ – третий ключевой фактор поддержки нефтяного рынка.
Сокращение потребления остается фактором риска для нефтяных цен. Однако, регулирующая спрос и предложение роль ОПЕК+, с момента создания этой структуры в 2016 г., стабильно проявляла свою эффективность, как в случае рыночного, обусловленного ростом цен, снижения спроса, так и в ответ на различные нерыночные факторы искусственного, в том числе связанного с санкциями, ограничения потребления ведущими контрагентами.
В рамках представленных средне- и долгосрочных оценок, наш расчетный целевой уровень стоимости обыкновенной акции Роснефти на конец первого полугодия 2023 г. составляет 616,84 руб. за бумагу, что предполагает 55%-ный потенциал роста. Оценка учитывает 15%-ный дисконт – поправку на нерыночные риски.