Сбербанк: отраслевые прогнозы улучшились
Факторы инвестиционной привлекательности
ПАО Сбербанк России — это крупнейший банк РФ, а также Центральной и Восточной Европы, на долю которого приходится, в частности, более половины кредитного банковского портфеля РФ.
Председатель правления банка Герман Греф заявил в июне, что Сбербанк решил подавляющее большинство проблем, связанных с санкционным давлением, ростом инфляции и ставок в первом полугодии и к середине 2022 г. закроет практически все вопросы, в том числе с формированием резервов. Первый зампред правления Сбербанка Александр Ведяхин ранее высказал уверенность, что банк этот и следующий год пройдет без докапитализации. Большая часть резервов уже сформирована.
Банк отмечает, что 40% его рублевого корпоративного портфеля к началу года составляли займы на плавающих ставках, поэтому банк частично компенсировал рост процентного риска в первом полугодии. Банк ожидает в 2022 г. роста корпоративного и общего кредитного портфеля на 2% и 4%.
Банк, являясь системообразующей финансовой организацией, традиционно, в случае шоковых ситуация в экономике, получает поддержку со стороны ЦБ и правительства. Это снижает риски инвестиций в бумаги Сбера.
Сбербанк, согласно комментариям руководства, преодолел, в основном кризисные риски. Как показывает долгосрочная практика в такой ситуации у банка появляется возможность расширения бизнеса за счет более слабых игроков. Это обстоятельство формирует потенциал роста оценок потенциального дохода от вложений в акции банка в среднесрочном периоде.
Европейские активы Сбербанка в основном проданы или находятся в процессе продажи местным игрокам.
Сворачивание количественного ослабления в мировой крупнейшей экономике, американской, традиционно транслируется в рост краткосрочных ставок и перемещение средств инвесторов в сферу средне- и долгосрочных инвестиций, где ставки более стабильны. В рамках этой ситуации происходит повышение требуемой оценочной доходности вложений и банковской маржи. Что особенно позитивно, для финансового сектора эта тенденция развивается на фоне снизившихся под влиянием программ стимулирования отраслевых рисков. Банки, в данной связи, одни из главных бенефициаров циклов монетарного ослабления. На развивающихся рынках сокращающийся приток долларовой ликвидности замещается за счет внутренних монетарных ресурсов, политика регуляторов развивающихся стран, в результате, смягчается, оценочные риски по развивающемуся сегменту снижаются.
Полагаем, на этом фоне, возможным постепенное восстановления в 2022 – 2024 гг. чистой прибыли банка на максимуме 2021 года, когда она составляла 1,2 трлн руб.
Основой для данных прогнозов служат макроэкономические оценки российских властей РФ, обозначенные выше оценки руководства Сбера, сохранение относительной стабильности российской экономики и позитивная динамика ключевых для РФ мировых рынков, сформированная к середине 2022 года.
Основные предположения в прогнозе
В рамках базового сценария, ожидаем, что, после снижения на 5% в 2022 г., среднегодовое изменение ВВП РФ в 2023 – 2027 гг. составит 0% - 3% г./г. соответственно. Данные оценки, в целом, как представляется, соответствуют долгосрочным прогнозам, опубликованным в последние месяцы структурами правительства РФ и Банком России.
Долгосрочный прогноз инфляции, построенный, в основном, на основе оценок, отражающих уровень монетизации экономики РФ, составляет порядка 7%-9% г./г. в среднем.
Прирост корпоративного и розничного кредитования в банковском секторе в среднесрочном периоде с учетом последних оценок руководства Сбербанка, оцениваем в 2% и 4% г./г..
Председатель правления банка Герман Греф заявил в июне, что Сбербанк решил подавляющее большинство проблем, связанных с санкционным давлением, ростом инфляции и ставок в первом полугодии и к середине 2022 г. закроет практически все вопросы, в том числе с формированием резервов.
Фоном для данной информации служат данные Райффайзенбанка, за второй квартал российская «дочка» Raiffeisen заработала €534 млн — больше, чем за весь прошлый год. Причины – рост ставок, комиссий, укрепление курса рубля. Информация свидетельствует о дальнейшем улучшении инвестиционного климата для финансового сегмента.
РФ к концу 2021 г. накопила прямых иностранных инвестиций на сумму порядка $500 млрд. Из этих средств на основании данных ЦБ о структуре вложений и статистики американской торговой палаты, доля инвестиций развитых экономик составляет $250 - $350 млрд. Закрытие бизнеса в РФ может в этой ситуации, привести к сокращению ВВП РФ на 2% - 5% в рамках краткосрочной тенденции, схожей с «коронакризисным» спадом. Дополнительная просадка возможна за счет перебоев в поставках в РФ технологической продукции, а также в связи с закрытием западными регуляторами для компаний и банков РФ западных рынков фондирования. Однако, важно отметить, что в объеме импорта РФ доля товаров из ЕС и США не превышает порядка 15%, а экспорт РФ более, чем на 80% - сырьевая продукция сравнительно низкого передела, спрос на которую низко эластичен к текущему шоку.
Потерю западных кредитных рынков для экономики способно нивелировать активизация внутреннего кредитования. Для сравнения, весь объем внешнего долга РФ, по оценке Банка России, по состоянию на 1 января 2022 г. составлял $478,2 млрд (или порядка 35% ВВП РФ), увеличившись за 2021 год на $11 млрд (или порядка 1% от ВВП).
Нарушение цепочек поставок еще один риск для экономического спроса в РФ. Однако, как показывает статистика нефтедобывающего и нефтеперерабатывающего секторов, АПК, производства удобрений и большинства других крупнейших сегментов экономик РФ – за исключением, возможно, металлургии – этот риск успешно преодолевается, в том числе – под влиянием реакции рыночных цен на угрозы дефицитов российской продукции и сырья. Объем российского экспорта товарами и услугами в первом полугодии 2022 г. составил $319,5 млрд, что на 37% больше объема экспорта в первой половине 2021 г. ($232,8 млрд).
В данной ситуации ключевые риски и возможности для экономики вязаны не с санкциями, а с политикой ЦБ. Политика ЦБ – ключевой фактор, определяющий динамику Валового продукта за счет формируемой в рамках этой политики динамики денежной массы. На данный момент статистика, отражающая влияние монетарных условий в РФ на динамику ВВП, отражает, как представляется потенциал изменения реального ВВП РФ в перспективе 2023 года в диапазоне -2% /+2%. Это базовый прогноз динамики ВВП РФ на следующий год. При изменении внешних и внутренних факторов, принимая во внимание как повышенные нерыночные риски, так и потенциал повышения спроса, формируемый чрезвычайно низкой реальной ставкой ЦБ РФ, составляющей -7,3%, он будет скорректирован.
Полагаем возможным постепенное восстановления по итогам 2023 – 2024 гг. кредитной активности банков уровнях, соответствующих 10% -20% прироста, с дальнейшим восстановлением динамики средних объемов кредитования банковского сектора на отметках вблизи долгосрочных средних значений в 13% - 19% г./г.. Основой для данных прогнозов служат последние макроэкономические оценки российских властей РФ, обозначенные выше оценки руководства ведущих компаний финансового сектора, сохранение относительной стабильности российской экономики и позитивная динамика ключевых для РФ мировых рынков, сформированная к середине 2022 г.
Одним из приоритетов – в числе предложенных на прошлой Банком России для общественного обсуждения задач по развитию рынка – регулятор назвал восстановление устойчивости финансовых организаций. Учитывая опыт посткризисного восстановления 2009 – 2010 гг. и 2015 – 2016 гг., данное предложение представляется позитивным сигналом для инвесторов. Рассматриваются варианты поддержки банков как в виде прямой докапитализации через приобретение акций и (или) субординированных обязательств, так и в форме предоставления капитальных гарантий, дающих право на получение поддержки.
Московская биржа с 15 августа предоставит возможность совершать операции на рынке облигаций клиентам-нерезидентам из стран, не являющихся недружественными, а также нерезидентам, конечными бенефициарами которых являются российские юридические или физические лица.
Как показывает практика наличие теоретических предпосылок роста недостаточно для стабильного роста рынков РФ, необходим реальный приток зарубежных инвестиций. Решение о предоставлении доступа на биржу инвесторам из «дружественных стран» - сигнал роста доли нерезидентов в капитализации рынка акций и объема рынка бондов РФ. Сейчас этот показатель находится на 10 – летнем минимуме и снятие контрсанкционных ограничений - на фоне повышения привлекательности долгосрочных стратегий хеджирования рисков роста цен на товарном рынке и с учетом наметившегося в середине года улучшения среднесрочных макроэкономических прогнозов РФ — создает потенциальную возможность его роста.
Несмотря на обозначенное ЦБ в августе «смягчение» позиции в данном вопросе, Российские банки временно, по –прежнему, не должны публиковать отчетность, данные о капитале, а также информацию о рисках. Новые правила распространяются на период с 31 декабря 2021 года до 1 октября 2022 года. Эта ситуация, обусловленная нерыночными рисками, снижает инвестиционную привлекательность сектора, что отражается в сравнительной динамике котировок финансового сегмента и широкого фондового рынка в первом полугодии.
Операционные и финансовые показатели и прогнозы
По итогам 2021 г. чистые процентные доходы группы по итогам составили 1617,5 млрд руб. увеличившись на 12,3% г./г., чистые комиссионные доходы составили 578,9 млрд руб. (+13,5% г./г.), чистая прибыль выросла в 1,7 раза до 1237,1 млрд руб.
В 2021 г. Сбер выдал клиентам более 20 трлн руб. кредитов, при этом, государственные и собственные льготные программы способствовали рекордному росту ипотечного портфеля банка на 29% г./г..
Расходы на резервы и переоценка кредитов, оцениваемых по справедливой стоимости, за 2021 г. составили 111,6 млрд руб. Это в 5,5 раз меньше аналогичных расходов 2020 г., когда значительные резервы были обусловлены экономическим спадом в результате коронакризиса. Доля просроченной задолженности в кредитном портфеле оставалась стабильной на уровне 2,3%, вблизи исторических минимумов. Сформированные резервы превышали просроченную задолженность в 2,6 раза. Активы по итогам года выросли на 14,3% и составили 41,2 трлн руб. Средства клиентов за год в совокупности увеличились на 10% г./г. и превысили 26 трлн руб. Достаточность базового (Н1.1) и основного (Н1.2) капитала на 1 января составила 10,45% и 10,87% соответственно.
Согласно июньским комментариям первого зампреда правления Сбербанка Александра Ведяхина, банковская лицензия Sberbank Europe AG сохраняется. Банк расплатился с австрийским Агентством по страхованию вкладов и почти со всеми вкладчиками. Осталось минимальное количество пассивов. У регуляторов нет претензий к самому банку: у него есть капитал, активы, он cash -positive. Планируется сдавать банковскую лицензию и выходить с рынка. Пять балканских банков, "дочек" Sberbank Europe AG были проданы регуляторами местным игрокам, хотя Сбербанк по данным на июнь т.г. еще не получил средств от этой продажи. Ведутся переговоры о продаже швейцарского банка Sberbank Europe. В отношении банков в Венгрии и Чехии регуляторы сразу приняли решения об отзыве банковских лицензий, реализован процесс ликвидации. Все банки, по данным менеджмента Сбера, были с большим запасом по капиталу и ликвидности: «продажа кредитного портфеля полностью покрывала все обязательства перед вкладчиками, и еще оставались деньги». Сбербанк нанял адвокатов и будет стараться защитить свои права, вернуть вложения, в случае, если кредитные портфели или сами банки были проданы с дисконтом по отношению к оценкам Сбера. По словам господина Ведяхина: «мы будем жестко отстаивать интересы Сбера во всех возможных судах».
Базовая оценка чистой прибыли акционеров банка по итогам 2022 и 2023 гг. составляет 0 руб и 823 млрд руб. Для сравнения этот показатель был равен 737,5 млрд руб в кризисном 2020 г. и 844,9 млрд руб в 2019 г., когда был достигнут его максимум за период с 2017 по 2020 гг.
Не закладываем в оценки возможность выплаты банком дивидендов по итогам 2021 и 2022 гг., что формирует для расчетной справедливой стоимости банка традиционный 10%- ный дисконт.
В долгосрочных моделях на 2022 – 2027 гг. закладываем, в частности, прогноз среднегодового прироста активов в 16,5% против 28% в 2001 – 2012 гг. и 13% в период 2013 -2021 гг. Рентабельность активов оценивается в 2022 – 2027 гг. в среднем в 1,6% против 2,1% в среднем в 2002 – 2012 и 2,2% в 2013 – 2021 гг.
С точки зрения наших среднесрочных оценок на основе сравнения статистики финансовых мультипликаторов, банк дороже российских аналогов.
В рамках представленных средне- и долгосрочных оценок, для обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка наш расчетный целевой уровень стоимости по итогам ближайших 12 месяцев составляет, соответственно, 224,84 руб. и 221,79 руб. за бумагу, что предполагает потенциал роста на 81% и 87% и рекомендацию «покупать». Оценка учитывает 40%-ный дисконт на отраслевые и нерыночные риски.
