Система: полный кэшбек через дивиденды
Драйверы
В чем идея в АФК Системе
В последние недели акции Системы стали показывать динамику лучше рынка, что за последние два года для нее нетипично. Рынок взбодрили новости о том, что идут переговоры о продаже пакета Системы в Озоне Сберу. Сама Система это сразу опровергла, но это нормально - пока сделка не закрыта, публично подтверждать ее не будут.
Не секрет, что на долгосрочном портфеле в подписке я давно удерживаю Систему. Инвесткейс там специфический: "реализация инвесткейсов публичных дочек Озон и МТС при росте чистого долга корпоративного центра более медленными темпами, чем рост оценки долей в МТС и Озон. Опцион на улучшение инвесткейса, не являющийся критически важным - вывод на IPO непубличных дочек (в первую очередь Медси)." Этот инвесткейс постепенно реализуется (падающие акции Системы это игнорируют): Озон как бизнес вышел в прибыль и начал платить дивиденды, продолжает расти далее, а Система сумела пройти большие погашения в 2025 году без дефолтов (и сейчас проходит сопоставимый объем в 2026), чистый долг Корп центра при этом растет медленнее, чем оценка долей в МТС и Озоне.
Но на пессимистичном рынке цена не приходит к фундаментально обоснованной без мощного драйвера. Почему же новости о возможной продаже Системы Озона - это мощный драйвер?
По дивполитике в таком случае Система может направить на дивиденды (по актуальной див политике) порядка 100% своей текущей капитализации (это будет половина средств от продажи Озона), а на вторую половину снизить чистый долг Корпцентра почти вдвое. Выбытие озона не усложнит обслуживание долга - дивиденды от него пошли только в последние кварталы, а годами Система обслуживала долг в первую очередь за счёт дивидендов МТС (и разнородных монетизаций непубличных активов), и при более низкой ставке ей хватало ещё и на новые инвестиции. По поводу спецдивиденда - по див политике "При существенном сокращении внешнего долга Общества Совет директоров может рекомендовать направить на выплату дивидендов денежные средства в размере до 50% от величины чистого денежного потока Общества за отчетный год", т.е. он вовсе необязательно будет и будет в размере именно 50% от сделки, но сама вероятность этого будет драйвить котировки выше, пока идет обсуждение сделки. На ближайший месяц, полагаю, что Система может показывать и далее сильную динамику, а далее будет зависеть от продолжения или сворачивания истории со сделкой.
После продажи Озона инвесткейс Системы безусловно изменится: сейчас я считаю ее именно ставкой на успех Озона "с плечом". Без Озона останется МТС и ряд непубличных дочек, но таких же уверенных историй роста как Озон среди них пока что не прослеживается, а ещё остаётся проблемная Сегежа.