Инвесторы заправились деньгами на Татнефти
Обновление от 23.11.2021: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ
Совет директоров "Татнефти" рекомендовал выплатить 9,98 рубля дивидендов на акцию по итогам 3 квартала. Это соответствует 2% доходности на обыкновенную и 2,2% на привилегированную акцию.
Таким образом, "Татнефть" продолжила практику выплаты минимальных дивидендов – "пэйаут" снова составил лишь 50% прибыли по РСБУ. Неопределённость относительно планов менеджмента по использованию денежных средств является основной причиной, по которой акции "Татнефти" выглядят крайне слабо, несмотря на высокие цены на нефть.
Ранее менеджмент говорил, что компания будет осторожна в вопросе выплаты дивидендов, пока сохраняется неопределённость касательно будущего сверхвязкой нефти в России. Несмотря на то, что уже в середине следующего года добыча в стране может вернуться к "доковидному" уровню, прогресса насчет скорого возвращения льгот по добыче данного типа нефти все еще нет. Отметим, что другой возможной причиной сохранения кэша внутри компании может стать покупка НПЗ ТАИФа. Слухи об этом слышны уже на протяжении года, но пока о конкретных планах объявлено не было.
На данный момент мы рекомендуем "Покупать" обыкновенные и привилегированные акции "Татнефти" с целевой ценой 670,1 руб. и 636,6 руб., что эквивалентно апсайду 35,9% и 41,0% соответственно. Однако мы полагаем, что акции нефтяника будут находиться под давлением и отставать от динамики "черного золота", пока менеджмент не прояснит своих планов по использованию денежных средств в среднесрочной перспективе.
Обновление от 27.08.2021: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ
Сегодня "Татнефть" отчиталась по МСФО за второй квартал 2021 года. Выручка нефтяника выросла на 128,3% г/г до 311,1 млрд руб., EBITDA – на 120,3% г/г до 75,6 млрд руб. Чистая прибыль акционеров увеличилась в 2,8 раза до 48,6 млрд руб. Отметим, что EBITDA и чистая прибыль оказались на 7,7% и 3,0% выше наших ожиданий.
Ключевым позитивным фактором, положительно повлиявшим на финансовые результаты компании, стал рост цен на нефть марки Urals на 113% г/г и 12% кв/кв. Также улучшило результаты восстановление добычи на 16,5% г/г, что связано с ослаблением ограничений ОПЕК+ и крайне низкой базой прошлого года, когда "Татнефть" сокращала добычу сильнее остальных нефтяников.
Однако неплохие финансовые результаты уходят на второй план на фоне вчерашней рекомендации по дивидендам. СД "Татнефти" рекомендовал выплатить 16,52 руб. в качестве дивиденда на акцию, что соответствует 50% прибыли по РСБУ – минимальное из прогнозируемых значений. Напомним, что до пандемии "Татнефть" выплачивала 100% прибыли по РСБУ в качестве промежуточных дивидендов, а по итогам года собиралась перейти на выплату 100% FCF. В результате доходность промежуточной выплаты составляет 3,4% для обыкновенных акций и 3,6% для привилегированных.
На данный момент мы рекомендуем покупать обыкновенные и привилегированные акции "Татнефти" с целевой ценой 670,1 руб. и 636,6 руб., что эквивалентно апсайду 38,3% и 39,6% соответственно. Отметим, что если менеджмент не прояснит в ближайшее время свои планы по выплате дивидендов или альтернативные способы использования денежных средств, то наша целевая цена может быть понижена.
Обновление от 02.07.2021: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ
Группа компаний "Татнефть" за первые шесть месяцев 2021 года увеличила добычу нефти на 1,3% (г/г) до 13,4 млн т. Объём переработки нефти на "Танеко" вырос на 1,4% (г/г) до 6,32 млн т.
Динамика добычи "Татнефти", как и любой другой нефтяной компании в России, определяется соглашением ОПЕК+, которое действует с мая прошлого года. На данный момент участники альянса сокращают добычу на 5,8 млн б/с, что меньше, чем 9,7 млн б/с в начале действия соглашения в мае прошлого года. Кроме того, из-за падения цен на нефть "Татнефть" в прошлом году начала сокращать добычу уже в апреле, то есть раньше, чем соглашение вступило в силу. Таким образом, небольшой рост добычи по сравнению с прошлым годом связан как с ослаблением ограничений ОПЕК+, так и с низкой базой апреля 2020 года.
Отдельно интересно, что добыча сверхвязкой нефти выросла на 12,8% (г/г) до 1,8 млн т. Это может значить, что менеджмент компании всё ещё считает перспективным данное направление и есть вероятность возвращения части льгот при её добыче. Напомним, что с этого года были отменены льготы по добыче сверхвязкой нефти, от чего сильнее всего пострадала как раз "Татнефть".
Дальнейшая динамика добычи "Татнефти" будет зависеть от итогов сегодняшних переговоров стран ОПЕК+, которые должны определить стратегию по росту добычи в августе. До заседания ожидалось, что страны ОПЕК+ будут наращивать добычу с августа на 400 тыс. б/с в месяц в течение пяти месяцев. Однако вчера участники альянса так и не смогли договориться, так как несколько стран, включая ОАЭ, требовали увеличения базового уровня, от которого отсчитывается сокращение добычи, что эквивалентно росту квоты.
На данный момент мы рекомендуем "Покупать" обыкновенные и привилегированные акции "Татнефти" с целевыми ценами 670,1 руб. и 636,6 руб., что соответствует апсайду 25,2% и 26% соответственно.
Обновление от 28.04.2021: инвестиционная идея и целевая цена ПОДТВЕРЖДЕНЫ
"Татнефть" сообщила о выплате в качестве дивидендов за 2020 год 22,24 руб. на акцию, что соответствует финальному дивиденду 12,3 руб. на акцию. Доходность по обыкновенным акциям может составить 2,3%, а по привилегированным - 2,5%.
Размер дивидендов достаточно сильно разочаровывает, так как он почти в 3 раза ниже консенсуса и нашего прогноза, который предполагал выплату 31,2 руб. в качестве финальных дивидендов. Ожидания инвесторов базировались на многократных заверениях менеджмента, что "Татнефть" планирует направлять 100% свободного денежного потока на выплату дивидендов. Однако текущая выплата составляет лишь 50% прибыли по МСФО - минимально разрешённая по дивидендной политике норма выплат.
Возможно, текущие низкие дивиденды носят временный характер и вызваны высоким уровнем неопределённости насчёт дальнейшего вектора развития компании из-за налоговых изменений, связанных с отменой льгот при добыче сверхвязкой нефти.
Учитывая нулевую долговую нагрузку "Татнефти", мы полагаем, что далее компания всё-таки перейдёт к выплате 100% FCF в качестве дивидендов - причин не делать этого нет. На этом фоне мы оставляем рекомендацию "Покупать" по обыкновенным и привилегированным акциям "Татнефти" с целевыми ценами 670,1 руб и 636,6 и апсайдом 25,2% и 26,7% соответственно. Однако если менеджмент даст сигнал о том, что дальнейшие дивиденды также будут минимальны, наша целевая цена может быть понижена.
Инвестиционная идея
"Татнефть" - одна из крупнейший российских компаний, оперирующих в области добычи и переработки нефти и газа.
Мы рекомендуем "Покупать" обыкновенные и привилегированные акции "Татнефти" с целевой ценой 670,1 руб. и 636,6 руб. соответственно. Потенциал в перспективе 12 мес. составляет 17,4% для обыкновенных акций и 18,5% для привилегированных.
- "Татнефть" является одной из самых дивидендных нефтегазовых компаний в России. Ожидаемая дивидендная доходность по обыкновенным акциям по итогам 2021 года составляет 9,8%.
- "Татнефть" владеет одним из самых эффективных нефтеперерабывающих предприятий в Российской Федерации - "Танеко".
- Восстановление цен на нефть, ослабление рубля и нормализация маржи нефтепереработки позволят "Татнефти" восстановить свои финансовые результаты в 2021 году.
- Основным негативным моментом данной инвестиционной истории является отмена льгот по добыче сверхвязкой нефти, однако переговоры с правительством по смягчению данного решения продолжаются.
Стратегия развития
Еще в 2018 году "Татнефть" разработала долгосрочную программу развитию до 2030 года. С тех пор на различных конференц-звонках менеджмент сообщал, что из-за внешних факторов стратегия, безусловно, корректируется, но незначительно и для внутреннего пользования. О каких-то конкретных изменениях в стратегии компания не сообщала, а также подтверждала актуальность ключевых целей даже в посткоронавирусной реальности. Основные цели стратегии подразумевают:
- Рост добычи нефти до 38,1 млн т против 26 млн т в 2020 году.
- Рост объема переработки нефти на "Танеко" до 14,8 млн т против 11,3 млн т в 2020 году.
- Рост глубины переработки на "Танеко" до 99% (выполнено) и выхода светлых нефтепродуктов с 80% до 89%.
- Рост EBITDAс 179,9 млрд руб. до 512 млрд руб., а FCF - с 95,7 млрд руб. до 430 млрд руб.
- Рост рыночной капитализации с $ 17 млрд до $ 31 млрд в сценарии низких цен на нефть, $ 36 млрд в базовом сценарии и $ 50 млрд в оптимистичном сценарии.
Стоит отметить, что во многом реализация стратегии будет зависеть от внешних факторов, наиболее важными являются ограничение добычи в рамках соглашения ОПЕК+ и возможность наращивать добычу сверхвязкой нефти в условиях неопределенности с уровнем налоговой нагрузки для данного типа нефти.
Дивидендная политика
Утвержденная дивидендная политика подразумевает выплату не менее 50% от чистой прибыли по РСБУ или МСФО - в зависимости от того, что больше. Фактически на протяжении последнего года глава "Татнефти" Наиль Маганов несколько раз повторял, что компания намерена платить 100% свободного денежного потока в виде дивидендов, так как у нее "нет своих денег, а есть только деньги акционеров".
По итогам 6 месяцев 2020 года компания выплатила 9,94 руб. дивидендов на акцию, что эквивалентно около 100% прибыли по РСБУ. По итогам 9 месяцев, вопреки ожиданиям инвесторов и словам менеджмента, еще одни промежуточные дивиденды выплачены не были. Компания объяснила это отсутствием достаточного количества денежных средств на счетах и нежеланием для выплаты дивидендов привлекать долг. Если "Татнефть", как и ожидается, выплатит в качестве финальных дивидендов 100% свободного денежного потока, то дивиденды составят 31,2 руб. на акцию. Это соответствует 5,6% доходности по обыкновенным акциям и 5,8% по привилегированным. Далее ожидаем постепенного восстановления уровня дивидендов по мере восстановления добычи и цен на нефть.
Оценка
Для оценки целевой цены обыкновенных акций "Татнефти" мы использовали модель дисконтированных дивидендов (DDM), так как, на наш взгляд, данные акции в первую очередь интересны с точки зрения получения стабильно растущей дивидендной доходности.
В качестве нормы доходности по акциям (cost of equity) мы использовали 14,7%. Достаточно высокое значение вызвано высокой волатильностью акций "Татнефти" даже относительно рыночного уровня, что отражается в бете, равной 1,24.
В результате наша 12-месячная целевая цена по DDM-модели составляет 670,1 руб., что соответствует потенциалу роста 17,4% и рейтингу "Покупать". Для привилегированных акций мы используем дисконт 5% к обыкновенным акциям, что отражает более низкую ликвидность, а также премию за контроль. В такой ситуации целевая цена по привилегированным акциям составляет 636,6 руб., что соответствует потенциалу роста 18,5% и рейтингу "Покупать".
Отметим, что средневзвешенная целевая цена по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции не ниже среднего, по нашим расчетам, составляет 646,6 руб. (апсайд 13,2%), рейтинг акции 3,3. (Значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 - Strong Sell.)
В том числе оценка целевой цены акций "Татнефть" аналитиками Renaissance Capital составляет 700,0 руб. (рекомендация - "Покупать"), VTB Capital - 633,7 ("Держать").
Акции на фондовом рынке
С начала 2019 года акции "Татнефти" выглядели хуже, чем российский индекс нефти и газа и индекс ММВБ в целом. Причем основная часть отставания пришлась на период после изобретения вакцины - когда нефтегазовый сектор рос сильнее всего. На наш взгляд, это связано с ущербом от налоговых изменений - "Татнефть" пострадала от них сильнее всех в секторе. Если диалог с правительством насчет смягчения налогового режима для сверхвязкой нефти закончится успешно, то акции "Татнефти", скорее всего, ликвидируют часть отставания. Однако о полном восстановлении динамики до уровня секторального индекса речи пока не идет.
Техническая картина
С технической точки зрения обыкновенные акции "Татнефти" тестируют среднесрочный восходящий тренд и находящуюся на том же уровне 50-дневную скользящую среднюю, что является достаточно сильным уровнем поддержки и хорошо подходит для наращивания длинных позиций.
