Титаны российского рынка

ВСМПО-АВИСМА — мировой лидер по производству титановой продукции. Корпорация глубоко интегрирована в мировую авиакосмическую индустрию и является основным стратегическим поставщиком изделий из титана как в России, так и за рубежом. 

Структура продаж и рынки сбыта

Основная выручка ВСМПО-АВИСМА приходится на реализацию титановой продукции. Большую ее долю занимают поставки за рубеж (свыше 70%). Ниже представлена структура продаж в занимаемых ею рынках сбыта за рубежом. 

Ключевая доля продаж титановой продукции приходится на Авиакосмос. С 2014 г. она изменилась несущественно — с 70 до 62%. При этом ее объем вырос в 1,7 раза. В целом доходы компании росли непрерывно до 2017 г. Тогда они затормозились по причине укрепления курса рубля.

Для ВСМПО-АВИСМА основными потребителями выступают Boeing (США) и Airbus (Европа) — одни из крупнейших авиастроительных компаний в мире. С ними заключаются долгосрочные контракты на поставку титановых сплавов для производства шасси самолетов, элементов планера и иных деталей. Централизованный контроль дистрибьюторов в обоих странах осуществляет подразделение Tirus, что позволяет своевременно осуществлять поставки продукции в большом объеме. 

Основными клиентами на российском рынке являются государство в виде подконтрольных юридических лиц и госкорпорации Ростех. Продукция поставляется в рамках строительства атомных электростанций (АЭС), а также производства самолетов гражданского и специального назначения. Остальными покупателями являются частные компании в РФ, которые в той или иной степени используют титан.

Долгосрочное партнерство по поставкам изделий из алюминиевых и титановых сплавов построено с Объединенной авиастроительной корпорацией (ОАК). В рамках проекта SuperJet-100 компания сотрудничает с «Гражданские самолеты Сухого» и корпорацией Иркут в целях постройки модели МС-21.

В атомной промышленности у компании выстроены отношения с Росатомом в ряде зарубежных проектов: АЭС Руппур (Бангладеш), АЭС Бушер-2 (Иран), АЭС Ханкихиви-1 (Финляндия), АЭС Аккуя-1/2 и др. Также компания осуществляет работы на производствах ПАО Кемеровоазот, АО Минудобрения, ООО Менделеевсказот.

Мировой рынок титана

Рынок титановой продукции имеет явные предпосылки для роста спроса в будущем. Главным образом это обусловлено увеличением авиаперевозок, особенно в Азии.

В 2018 г. на долю аэрокосмической и промышленной отраслей пришлось около 90% потребления титанового проката. По мнению независимой исследовательской компании Roskill, существует тенденция к увеличению интенсивности использования титана в самолетах. Частично это вызвано его совместимостью с композитными материалами, используемыми в планерах. Недавние примеры включают Boeing 787 и Airbus A350, каждый из которых широко использует композиты в своих фюзеляжах и имеет соответственно высокие нагрузки на титан. То же самое относится и к Boeing 777X, который должен быть представлен в 2020 г. и имеет композитные крылья.

В производстве двигателей титан сохраняет высокий потенциал для использования совместно с композитным материалам. Однако в долгосрочной перспективе все большее распространение технологий аддитивного производства (3D-печать) может повлиять на спрос титана. Данный метод снижает количество отходов, но требует использования порошкового титана вместо классического сырья. Изменения в процессе производства могут негативно восприняться рынком.

Поставки деталей для двигателей осуществляются и автопроизводителям. Корпорация ВСМПО-АВИСМА отгружает катаные прутки из титановых сплавов, а также слитки и биллеты для изготовления дисков таким компаниям как Snecma, Rolls Royce, GEAE, Pratt & Whitney, Honeywell.

Порядка 40% рынка титанового проката приходится на химическую промышленность, энергетику и опреснение морской воды. Компания поставляет титан для работ на добывающих платформах, райзерах, трубопроводных системах. Основными партнерами являются Китай, Индия и Россия. Спрос в химической отрасли сильно зависит от разовых проектов. По мнению Roskill, на следует ожидать рост спроса на рынках хлора и терефталевой кислоты.

Таким образом, ожидается рост спроса на титан. Причиной послужит его широкое применение совместно с композитными материалами в авиастроении и увеличение заказов на самолеты мировыми авиакомпаниями. В других секторах также ожидается рост спроса, но умеренными Рост рынка электроэнергетики показал максимумы в 2018 г. и по оценкам BP продолжит рост до 2040 г. Долгосрочные контракты позволяют компании застраховаться от невыполнения условий поставок партнером. Однако частные случаи падения спроса на самолеты могут повлиять на дальнейшие договоренности.

Скандал вокруг Boeing

Связь партнерских отношений ВСМПО-АВИСМА и Boeing делает их зависимыми друг от друга. Несмотря на рекордные отгрузки самолетов в 2018 г. (806 штук), сейчас у Boeing наблюдаются проблемы с моделью самолетов 737 MAX. Из-за ряда аварий в октябре 2018 г. и в марте 2019 г. поставки упали. Во II квартале 2019 г. продажи моделей 737 упали более чем втрое — 24 штуки против 89 в I квартале. Авиакомпании поочередно стали отказывать в поставках. Сначала Garuda Indonesia на 49 самолетов, позже Lion Air отказала в пользу модели Airbus 330-900NEO.

По итогам II квартала не было продано ни одного самолета 737 Max. При этом наблюдается рост поставок самолетов Airbus. 

Сравнительный анализ конкурентов

Конкурентов у корпорации ВСМПО-АВИСМА в России нет, но компании с схожей деятельностью присутствуют. Их доля в российском рынке титана мала, поэтому не будем учитывать их при сравнении. По мнению самой компании, основными конкурентами в титановой отрасли являются:

- Timet (подразделение Precision Castparts Corp.)

- Arconic

- ATI

- GKN Aerospace

- Aubert&Duval

На мировом рынке индустриальной промышленности конкуренция идет с Японией в виде Однако низкая себестоимость продукции и высокий уровень организации зарубежных подразделений позволяет российской корпорации удерживать ведущие позиции на мировом рынке.

Сравнительный анализ публичных компаний из титановой отрасли показывает, что ВСМПО-АВИСМА находится на достаточно хороших позициях. В оценке использованы мультипликаторы, которые корректно применять для сравнения промышленных корпораций. На схеме ниже распределены основные конкуренты в сравнении с российским гигантом. 

В среднем по отрасли ВСМПО-АВИСМА выглядит дешево. Конкурентами для компании являются по большей части американские корпорации, чья стоимость частично объясняется страновой премией.

Среди конкурентов компанию выделяет высокая дивидендная доходность — 9,7% в рублях, что объясняется выплатой практически 100% прибыли. Конкуренты имеют доходность не выше 2,3%, кроме Furukawa Metal Thailand PCL.

А вот по показателю рентабельности собственного капитала (ROE) у ВСМПО-АВИСМА наблюдается отставание от среднерыночных уровней. 

Дивиденды

История выплат берет начало в 2013 г. В течение 6 лет корпорация стабильно выплачивает дивиденды. Согласно дивидендной политике, выплаты должны быть не ниже 10% от чистой прибыли по РСБУ. Однако компания в последние годы платит практически все 100%.

Рекордная дивидендная доходность в 14% пришлась на 2016 г. Это связано с исторически самой высокой прибылью в данном году — 26 634 млн руб. (РСБУ). При этом доля прибыли, направленной на дивиденды, была самой низкой. За счет потери на курсе валюты в дальнейшем дивдоходность опустилась. Даже увеличение доли выплаты от прибыли оказалось недостаточным для возвращения к уровню 2016 г.

Годовая дивидендная доходность корпорации составляет в среднем 10%, что лучше, чем у компаний-аналогов. 

Резюме

ВСМПО-АВИСМА — уникальная российская корпорация. Единственный в РФ вертикально-интегрированный производитель титана с развитыми партнерскими отношениями за рубежом. Долгосрочные связи с крупнейшими потребителями позволяют стабильно увеличивать финансовые показатели.

При этом компания является главным поставщиком титановой продукции для государства, не имея конкурентов на местном рынке. Единственная среди своих коллег по отрасли сохраняет высокую дивидендную доходность. Среди главных конкурентов компания выглядит привлекательно. Тем не менее ожидания кратного роста капитализации сейчас нет. ВСМПО-АВИСМА остается консервативной дивидендной историей с невысокой ликвидностью. В среднесрочной перспективе положительным драйвером для переоценки акций могут выступать устойчивые ожидания по снижению рублевых ставок.

Вот уже два года котировки акций компании консолидируются в широком коридоре 15500-18000 руб. Текущая рыночная конъюнктура способна обеспечить плавное движение к его верхней границе на горизонте до конца года, плюс получить промежуточные дивиденды.

Обращаем внимание, что бумаги компании имеют невысокую чувствительность по отношению к общерыночным колебаниям. Коэффициент бета к индексу МосБиржи за последний год составляет 0,12. Данные подтверждают нейтральное отношение котировок бумаги к волатильности на российском фондовом рынке. 

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ (с картинками)