ТМК: деньги в трубу (в хорошем смысле слова)
Обновление от 09.04.20: целевая цена ПОВЫШЕНА из-за роста курса доллара до 76 руб.
СОВЕТ ДИРЕКТОРОВ ТМК УТВЕРДИЛ ДЕЛИСТИНГ С ЛОНДОНСКОЙ БИРЖИ И ОФЕРТУ (TMKS LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – $4.5)
Компания объявила о добровольном тендерном предложении по цене 61 руб. за акцию, что предполагает премию 31% к цене закрытия 7 апреля. Компания ссылается на неблагоприятную экономическую ситуацию, которая создает угрозу дивидендной доходности и в целом ценам на рынках. Предложение должно предоставить акционерам возможность выхода, и подлежит предварительному одобрению Банком России. После завершения оферты ТМК намерена начать процесс делистинга ГДР с Лондонской биржи, поскольку компания не считает этот листинг приоритетным в текущих обстоятельствах.
Наше мнение. Идея делистинга с Лондонской биржи уже какое-то время рассматривалась компанией, и, следовательно, не стала большим сюрпризом для рынка. Однако его основная цель - более высокая ликвидность - сейчас находится под вопросом, поскольку компания объявила о выкупе и прогнозирует понижение листинга на Московской бирже до более низкого уровня. Условия обратного выкупа очень привлекательны, но общее настроение пресс-релиза, несмотря на правильные аргументы (снижение цен на нефть и усиление конкуренции на внутреннем рынке с ЗТЗ и Tenaris), настораживает, поскольку делистинг может стать частью более крупной сделки, на наш взгляд. Мы имеем рейтинг ВЫШЕ РЫНКА по ТМК и целевую цену $4.5/ГДР.
Обновление от 20.02.20: целевая цена снова ПОВЫШЕНА до 4.5$ (пересчитали по курсу 63,7 руб.)
- У ТМК есть несколько вариантов использования средств, полученных за IPSCO - и только снижение долга уже в цене.
- С учетом ряда катализаторов, мы подтверждаем рейтинг ВЫШЕ РЫНКА и повышаем целевую цену до $4.5 за акцию.
- Без учета IPSCO ТМК торгуется по 4.2x EV/EBITDA, что сильно ниже ее среднего 5-летнего значения (5.7x) и аналогов.
Обновление от 18.12.19: целевая цена ПОНИЖЕНА до 4.3$ (67,3 руб.)
АМЕРИКАНСКИЙ РЕГУЛЯТОР ОДОБРИЛ ПРИОБРЕТЕНИЕ IPSCO КОМПАНИЕЙ TENARIS У ТМК (TMKS LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – $4.3)
Минюст США завершил рассмотрение предложения Tenaris о приобретении IPSCO, которое она представила 22 марта 2019.
Наше мнение. Эта новость, безусловно, является важным позитивным фактором для бумаги, поскольку инвесторов очень тревожило, что разрешение может быть не предоставлено до конца года, что привело бы к пересмотру условий сделки (которые могли бы оказаться неблагоприятными, поскольку конъюнктура на рынке труб в США значительно ухудшились с марта). Если ТМК удастся закрыть сделку до конца 2019, это должно позволить компании снизить долговую нагрузку до приблизительно 2.5x EBITDA и выйти в плюс по FCF в будущем. В долгосрочной перспективе мы напоминаем о накапливающихся тревожных сигналах для бумаги - от растущих цен на сталь до потенциально более сильной конкуренции на внутреннем рынке OCTG в связи с планами ЗТЗ построить завод по производству бесшовных труб мощностью 400 тыс т в год.
Обновление от 05.08.19: инвестидея и целевая цена подтверждены
ОПЕРАЦИОННЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ TMK ЗА 2К19 (TMKS LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – $5.0)
Совокупный объем продаж трубной продукции TMK составил 1023 тыс. т (+6% кв/кв) благодаря увеличению поставок сварных труб (+17% кв/кв до 343 тыс. т), включая ТБД (+54% кв/кв). С началом строительного сезона в России внутренний спрос на продукцию ТМК вырос, компенсировав ослабление спроса на североамериканском рынке. Тем не менее это замедление роста спроса обусловило снижение производства ТМК за 1П19 на 3% г/г до 1989 тыс. т. Компания ожидает, что в оставшиеся периоды 2019 года внутренний спрос останется высоким, в результате чего объем поставок превысит уровень годичной давности, но ситуация на американском рынке, вероятно, останется непростой, поскольку цены на нефть и сталелитейную продукцию волатильны, а рост объема буровых работ замедляется.
Наше мнение. Инвесторы ждут объявления о закрытии сделки по продаже североамериканского дивизиона ТМК компании Tenaris, а стороны - одобрения Федеральной антимонопольной службой США. Видя все большее ослабление американского рынка, инвесторы задаются вопросом: не повлияет ли оно на объявленную сумму сделки ($1.2 млрд) - мы полагаем, что не повлияет. Динамика производства ТМК на российском рынке во втором квартале, как и ожидалось, была хорошей, и мы прогнозируем достойные финансовые результаты за 2К19. Наш рейтинг по акциям ТМК - ВЫШЕ РЫНКА. Сейчас они котируются с коэффициентом 4.3х 2020П EV/EBITDA (исходя из продажи американского дивизиона на ранее объявленных условиях), а по завершении продажи мы ожидаем положительной переоценки.
Обновление от 27.03.19: целевая цена понижена с 6$ до 5$, что соответствует за 81 акцию, рекомендация "покупать" сохранена
Обновление от 20.03.19: целевая цена и рекомендация "покупать" сохранены
ДЕНЬ ИНВЕСТОРА ТМК 2019: МОНЕТИЗАЦИЯ АКТИВОВ В США И ЕВРОПЕ ПОСПОСОБСТВУЕТ СНИЖЕНИЮ ДОЛГОВОЙ НАГРУЗКИ (TMKS LI; ВЫШЕ РЫНКА; ЦЕЛЬ – $6.0)
Наше мнение. После вчерашнего Дня инвестора акции ТМК укрепились на 3% в Москве: компания представила осторожно позитивные комментарии, подтвердив нацеленность на улучшение финансовых показателей (рост EBITDA г/г в 2019) и сокращение долговой нагрузки (до 2.5x к концу 2020 против 3.5x на конец 2018). Этому может способствовать «монетизация» американского и европейского дивизионов, варианты которой сейчас изучаются компанией. При этом ТМК рассчитывает поддерживать уровень дивидендных выплат в абсолютном выражении, что может означать доходность 5% за 2018 - хотя это в два раза меньше доходности 10%+ у лучших дивидендных историй в российском металлургическом секторе, это все же неплохой показатель по сравнению со средней дивидендной доходностью ТМК за 3 года в размере 3%. Мы считаем ключевые итоги дня инвестора умеренно ПОЗИТИВНЫМИ с точки зрения восприятия и подтверждаем наш рейтинг ВЫШЕ РЫНКА по ТМК, которая торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2019П 4.4x. Мы считаем, что дисконт почти к 20% к среднему 5-летнему значению не оправдан, учитывая улучшение ситуации на рынке США, которое, на наш взгляд, может в скором времени вернуть IPO IPSCO на повестку дня.
Обновление от 23.01.19: целевая цена и рекомендация "покупать" сохранены
ТМК (TMKS LI; ПОКУПАТЬ; ЦЕЛЬ – $6.0): РОСТ ПРОДАЖ БЕСШОВНЫХ ТРУБ В 4К18 ПОДДЕРЖИТ EBITDA (БЕЗ ИЗМ. КВ/КВ)
Общий объем отгрузки труб в 4К18 вырос на 6% кв/кв (4% г/г) до 1 005 тыс т; продажи за 2018 увеличились на 6% г/г до 4 010 тыс т. В российском дивизионе сезонно высокий спрос на бесшовные трубы (+12% кв/кв) компенсировал снижение продаж сварных труб на 17% кв/кв; отгрузки в 4К18 выросли на 3% кв/кв до 700 тыс т. В Американском дивизионе продажи бесшовных труб увеличились до 169 тыс т (+46% кв/кв, +48% г/г), а сварных труб - упали на 16% кв/кв до 85 тыс т (-23% г/г), отражая снижение запасов труб OCTG дистрибьюторами. Импорт трубной продукции в 4К18 взлетел на 83% кв/кв. Отгрузки в Европейском дивизионе увеличились на 6% кв/кв (+2% г/г) до 52 тыс т.
Наше мнение. Объемы за 4К18 оказались в рамках ожиданий, но рост продаж более рентабельных бесшовных труб на 17% кв/кв должен компенсировать снижение отгрузок сварной продукции и поддержать финансовые показатели компании. Мы предварительно оцениваем EBITDA за 4К18 в $160 млн (-2% кв/кв), что предполагает, что EBITDA за 2018 ($681 млн) может оказаться на 5% ниже консенсус-прогноза Bloomberg, в то время как прогноз Bloomberg по рентабельности EBITDA в 2019 также может оказаться чрезмерно оптимистичным. ТМК сохраняет позитивный прогноз на 2019, ожидая роста продаж г/г, тогда как негативные тренды в продажах сварных труб OCTG в США должны развернуться к 2К, на наш взгляд.
Обновление от 17.08.18: появился новый драйвер роста - байбек
TMK (TMKS LI; ПОКУПАТЬ; ЦЕЛЬ – $6.0): ТЕЛЕКОНФЕРЕНЦИЯ – ОБЪЯВЛЕНИЕ О ВЫКУПЕ, РОСТ КОТИРОВОК НА 5%
- Программа выкупа рассматривается: менеджмент ТМК считает акции недооцененными и рассматривает возможность краткосрочной программы выкупа, которая не должна препятствовать сокращению долговой нагрузки.
- Планы по снижению долговой нагрузки подтверждены:соотношение чистый долг/EBITDA должно упасть ниже 3x к концу 2019 через органический рост и IPO в перспективе.
- Восстановление Американского дивизиона:EBITDA +88% кв/кв, рост буровой активности является катализатором высокого спроса на линейные трубы.
- Капзатраты $200млн: прогноз на 2018 подтвержден. Тем не менее компания не исключает вероятности небольшого перерасхода.
- Оборотный капитал:должен быть снижен во 2П18 за счет сокращения дебиторской задолженности.
- Динамика в 3К18: некоторое влияние могут оказать ремонтные работы на заводах.
Наше мнение. В целом мы считаем телеконференцию ПОЗИТИВНОЙ для акций и подтверждаем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ. Новость о выкупе положительна, но уровень долга ограничивает возможности компании в этом направлении, на наш взгляд.
Обновление от 15.08.18:
Целевая цена сохранена на уровне 6$, но мы пересчитали ее в рубли по новому курсу 67 руб/$. Отразили в параметрах идеи.
Обновление от 18.04.18:
Целевая цена сохранена на уровне 6$, но мы пересчитали ее в рубли по новому курсу 61 руб/$. Отразили в параметрах идеи.
Консолидированный объем отгрузки труб вырос на 1% кв/кв до 980 тыс т за счет роста продаж сварных труб на 4% кв/кв (303 тыс т), в то время как отгрузка бесшовных труб несколько упала кв/кв до 677 тыс т. В Российском дивизионе отгрузка сварных труб подскочила на 8% кв/кв до 194 тыс т за счет труб промышленного назначения, в то время как продажи бесшовных труб упали на 1% кв/кв до 511 тыс т из-за более низкого спроса на трубы промышленного назначения. В Американском дивизионе общий объем отгрузки вырос на 2% кв/кв до 230 тыс т благодаря росту продаж бесшовных труб. В Европейском дивизионе отгрузка бесшовных труб упала на 9% кв/кв до 46 тыс т из-за планового ремонта, который привел к снижению выпуска труб промышленного назначения. Общая отгрузка труб OCTG увеличилась на 2% кв/кв и составила 459 тыс т, в основном за счет роста продаж в России (+4% кв/кв) на фоне усиления буровой активности. Американский дивизион также продемонстрировал продолжающееся восстановление в сегменте труб OCTG, но спрос на сварные трубы OCTG сократился, из-за чего общее снижение продаж труб OCTG составило 2% кв/кв. В 2018 году ТМК ожидает дальнейшего укрепления спроса на трубы OCTG в России и США на фоне роста цен на нефть ($71.5/барр. спот), неизменного спроса на трубы большого диаметра в России (приблизительно 1.6 млн т) и роста производства в Европейском дивизионе, наряду с увеличением доли продукции с высокой добавленной стоимостью.
Наше мнение. Консолидированная отгрузка труб в 1К18 осталась практически неизменной кв/кв, в то время как общие продажи труб OCTG были поддержаны оживлением буровой активности в России - в целом НЕЙТРАЛЬНЫЕ результаты, на наш взгляд. Американский дивизион продемонстрировал рост общих продаж на 2% кв/кв и отразил улучшения в ассортименте продукции (бесшовные трубы +6% кв/кв, однако общий объем OCTG -2% кв/кв), и мы ожидаем дальнейших улучшений позднее в этом году на фоне роста цен на нефть и объемов бурения. Мы сохраняем нашу осторожную рекомендацию ПОКУПАТЬ по компании.
ТМК ОПУБЛИКОВАЛА СИЛЬНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ПО МСФО ЗА 1К17
Выручка составила $944 млн, что на 2% выше консенсус-прогноза и на 5% выше кв/кв, показатель EBITDA достиг $142 млн (+3% по сравнению с консенсус-прогнозом, +1% кв/кв), рентабельность EBITDA оказалась стабильной на уровне 15% (-1 пп кв/кв). На финансовые показатели российского дивизиона оказал давление снижающийся спрос на трубы большого диаметра и увеличение затрат из-за роста цен на сталь (EBITDA упала на 11% кв/кв до $127 млн). Тем не менее это было компенсировано блестящей динамикой американского дивизиона, который, наконец, вышел в плюс по EBITDA ($9 млн) после серий квартальных убытков. ТМК подтвердила свой прогноз на 2017 - практически неизменная рентабельность г/г и рост финансовых результатов по сравнению с 2016.
Наше мнение. Сильные результаты, на наш взгляд, чуть обогнавшие консенсус-прогноз по показателю EBITDA. Мы приветствуем разворот в динамике американского дивизиона и подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ по ТМК, которая должна выиграть от снижения цен на сталь и стабилизации американского рынка труб нефтегазового сортамента.