Коэффициент "Циан/Прибыль"

Обновление от 19.05.2023: инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Cian увеличил выручку и прибыль 

Мы сохраняем позитивный взгляд на бумаги 

Компания — владелец платформы онлайн-объявлений о недвижимости опубликовала финансовые результаты за первый квартал 2023 года:

• Выручка увеличилась на 39% и составила 2,4 млрд рублей ($31,2 млн).
  
• Прибыль выросла почти в 5 раз до 211 млн рублей ($2,7 млн).
• Скорректированная EBITDA увеличилась более, чем в 6 раз до 353 млн руб. ($4,6 млн).
• Рентабельность по скорректированной EBITDA выросла на 11,5 п.п. до 14,7%.

Главный вклад в рост выручки внес основной бизнес. Он включает в себя листинг (платные услуги по размещению объявлений об аренде и продаже недвижимости), лидогенерацию (платные услуги по поиску и привлечению потенциальных клиентов), а также размещение рекламы на сайте. 

Прибыль и EBITDA, подскочили за счет опережающего операционные расходы роста выручки, объяснила компания. 

Циан снова представил довольно сильные результаты по итогам квартала. База сравнения с аналогичным периодом прошлого года разительно отличается от текущего периода с более стабильным спросом, в том числе на фоне нормализацией ключевой ставки с 20,0% в конце февраля 2022 г. до текущих 7,5%. 

Росту выручки основного бизнеса способствовали сильные результаты по всем подсегментам — выручке от листинга, лидогенерации и рекламной выручке. Более детальных данных компания не представила. Циан мог продолжать повышать монетизацию услуг через рост среднего чека за размещение объявлений и средней выручки за лид. Перераспределение рекламных бюджетов девелоперов с иностранных платформ в пользу отечественных классифайдов также продолжает играть в пользу компании.

Циан продолжает оставаться стабильно прибыльным третий квартал подряд. У компании также продолжает копитьcя денежная подушка (4,7 млрд руб.). Ранее менеджмент заявлял, что рассмотрит возможные варианты распределения средств среди акционеров. Пока препятствием для выплаты дивидендов является «иностранная прописка» компании.

Мы сохраняем позитивный взгляд на бумаги компании. Циану удается показывать сильные результаты на цикличном рынке недвижимости.

Целевая цена 608 рублей (+17% к цене на 16:45 мск).  

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Исходная идея:

Один из крупнейших онлайн-сервисов для аренды и продажи недвижимости в России подвел итоги 2022 года. Мы проанализировали их и поняли, что Циан — это интересная история для вложений.

Адресуемый рынок 

Циан представляет собой классифайд (сервис объявлений), который работает на рынке недвижимости России. Общие тренды на широком рынке, конечно, оказывают влияние на компанию, но прямой корреляции, скажем, с ценами на недвижимость или количеством сделок на рынке у Циана нет.

Большую часть всего российского рынка недвижимости занимает вторичная недвижимость (около 70%), затем идет первичная (более 20%) и коммерческая. Циан работает в каждом из сегментов. Абсолютные лидеры на рынке по объемам сделок среди регионов — Москва и Московская область, на которые приходится:

• более 40% рынка первичной недвижимости;
• более 30% рынка вторичной недвижимости;
• более 60% рынка коммерческой недвижимости.

Такое преимущество связано с непропорционально большим разрывом между ценами на квартиры в Москве и в других регионах России.

Основа адресуемого рынка для Циана — агентские комиссии на рынках вторичной и коммерческой недвижимости, а также рекламные расходы девелоперов в первичном сегменте.

• Вторичный рынок

Около 75% всех сделок со вторичным жильем в России осуществляется при посредничестве агентов, и именно они играют ключевую роль в рекламе вторичной недвижимости. Они получают комиссию от продавца (около 2—3,5% от стоимости сделки по продаже, по данным Frost & Sullivan) или от арендодателя (в среднем около 55% от месячной арендной ставки). Затем часть этих комиссионных доходов агенты направляют на рекламу недвижимости, в том числе через Циан. Важно отметить, что агенты в России не имеют эксклюзивных прав, поэтому один и тот же объект недвижимости может рекламироваться несколькими агентами и часто размещаться на нескольких рекламных площадках.

Сейчас большинство агентов по недвижимости используют онлайн-классифайды для продвижения объявлений, но доля комиссионного фонда, которая выделяется на онлайн-объявления вторичной недвижимости (в т. ч. коммерческой), в России все еще мала по сравнению с другими странами. В 2022 году она подросла с 3—4% до 6%, но в перспективе может увеличиться до 10% и более. В развитых странах, таких как Германия, Великобритания и США, этот показатель уже находится на уровне 10—16%.

• Первичный рынок

Первичку рекламируют сами девелоперы, для чего используют в основном собственные отделы продаж и маркетинга и только в редких случаях привлекают агентов. На рекламу они отводят порядка 1—2% выручки. Самым популярным рекламным каналом у застройщиков по-прежнему остается офлайн-реклама (более 50% рекламных бюджетов). Однако с приходом пандемии крупнейшие девелоперы стали наращивать расходы на онлайн-рекламу. 

В 2022 году рекламные бюджеты застройщиков в России оценивались примерно в 60—65 млрд рублей, из которых около 5% направлялось на онлайн-классифайды. Этому показателю есть куда расти, учитывая опыт других стран. В развитых странах девелоперы направляют около 13—19% рекламных расходов на онлайн-классифайды.

Ключевой драйвер роста доли онлайн-рекламы от выручки агентов и девелоперов — более высокая эффективность и рентабельность такой рекламы при привлечении потенциальных клиентов по сравнению с другими каналами продвижения.

В адресуемый рынок Циана также входит рынок по привлечению клиентов для ипотечных кредитов и рынок услуг по проведению онлайн-транзакций. Ипотечный рынок для компании складывается из расходов российских банков на привлечение новых ипотечных заемщиков (около 2% от общей стоимости новых ипотечных кредитов, выданных в России). Циан представлен на этом рынке с помощью собственного ипотечного маркетплейса, который используют банки-партнеры.

Услуги по проведению онлайн-транзакций на рынке недвижимости включают в себя доходы онлайн-сервисов по подготовке и подписанию документов, юридическим проверкам, нотариальной и государственной регистрации. Этот рынок находится на начальной стадии формирования в России и имеет значительный потенциал роста.

Циан появился на этом рынке в 2021 году, запустив собственные сервисы онлайн-транзакций.

О бизнесе

Циан — самый крупный онлайн-классифайд на рынке недвижимости в Москве и Московской области, Санкт-Петербурге и Ленинградской области, а также в Екатеринбурге, Новосибирске и Омске. В других регионах России из топ-20 Циан занимает второе место, уступая лишь Авито.

Бизнес-модель сервиса базируется на сетевом эффекте. Это значит, что качественная база объявлений и услуг с добавленной стоимостью привлекает все больше покупателей и арендаторов, что приводит к большему числу сделок (лидов) через платформу Циана. Увеличение числа сделок, в свою очередь, привлекает больше агентов по недвижимости, застройщиков и арендодателей, которые наращивают число размещаемых на платформе объявлений.

На конец 2022 года на Циане насчитывалось:

• около 1,9 млн объявлений;
• 224 тысячи лидов к девелоперам;
• 17,9 млн уникальных посетителей в месяц;
• более 100 тысяч платных аккаунтов.

Изначально Циан зарабатывал исключительно на комиссиях за размещение онлайн-объявлений вторичной и коммерческой недвижимости. Однако с 2015 года компания начала получать доход еще и от рекламы первичного жилья, взимая комиссию за лидогенерацию для застройщиков. 

Размещение объявлений о вторичной и коммерческой недвижимости до сих пор остается главным источником доходов Циана (около 60% выручки). Отметим, что на рынке коммерческой недвижимости в Москве Циан является безусловным лидером с долей рынка 60% (у ближайшего конкурента 35%). Первичный рынок недвижимости (лидогенерация для девелоперов) приносит компании примерно 30% выручки. Эти два сегмента наряду с рекламными услугами являются основой бизнеса компании. Остальной доход Циан получает от дополнительных смежных услуг, включая:

• ипотечный маркетплейс (Циан взимает комиссию с банков за продажу их ипотечных продуктов клиентам Циана по фиксированной ставке, применяемой к объему выданных кредитов);

• анализ данных (Циан обладает одной из самых крупных баз данных на рынке недвижимости России и продает доступ к ней и к исследованиям на ее основе);

• транзакционные услуги (оформление сделок с недвижимостью полностью онлайн — от проверки документов и открытия счета условного депонирования до услуг нотариуса и регистрации).

В июне 2020 года Циан внедрил модель подписки для клиентов. Она предлагает клиентам пакет из фиксированного количества объявлений и дополнительных услуг за ежемесячную плату. Доля объявлений, размещенных по этой модели, была выше 40% уже по итогам 2021-го.

Что с финансами

• Выручка

В 2022 году Циан нарастил выручку на 37% год к году, а рост основного бизнеса (размещение объявлений и лидогенерация) составил 39%. В четвертом квартале основные сегменты тоже росли быстрее, чем бизнес в целом (+43% против +35% г/г). 

Опережающий рост основного бизнеса связан со следующими факторами.

Повышение монетизации. Средний чек за день размещения объявления за 2022-й вырос на 38%. Средний чек в Москве в разы больше, чем в регионах, но растет он медленнее (+15% против +39% г/г). Средняя выручка за лид тоже показала рост — аж на 81% год к году.

Увеличение срока экспозиции объявлений на платформе почти на треть из-за ослабления спроса на недвижимость. Если раньше квартира на вторичке продавалась около двух месяцев, то теперь речь идет о трех месяцах. Это играет на руку Циану, потому что клиентам необходимо размещать рекламу на платформе компании на более длительный срок.

Перераспределение рекламных бюджетов девелоперов с иностранных платформ в пользу отечественных классифайдов.

Но сдерживающие рост факторы тоже были. Например, совокупное число объявлений о продаже/сдаче в аренду недвижимости за 2022 год снизилось на 6%. Драйвером снижения стали регионы, где база объявлений сократилась на 10%. Причем именно регионы размещают большую часть объявлений — около 80%. Остальные 20% приходятся на Москву и Московскую область, где база объявлений, напротив, выросла за год на 15% (в том числе, вероятно, из-за эмиграции части москвичей). 

Число лидов для девелоперов за год тоже несколько снизилось (на 2,4% г/г). Рынок первичной недвижимости крайне зависим от ипотечного сектора (около 70% сделок совершается с использованием ипотеки). После резкого роста ключевой ставки в первой половине 2022 года подскочили и ипотечные ставки, из-за чего спрос на новостройки ослаб. По этой же причине выручка от ипотечного маркетплейса Циана за год упала на 22%. Частично негативный эффект удалось компенсировать за счет льготных госпрограмм (в т. ч. семейная ипотека, ипотека для IT-сотрудников). 

• EBITDA
  

Рентабельностью по EBITDA могут похвастаться только основные сегменты бизнеса Циана, но лишь в Москве и Московской области (маржа по EBITDA более 55%). В других регионах основной бизнес приносит убытки. Дополнительные сервисы пока тоже убыточные, причем во всех регионах. Но менеджмент ждет, что большинство из них выйдет на уровень безубыточности уже к 2025 году.

В целом скорректированная EBITDA за 2022 год выросла более чем в пять раз, а рентабельность по этому показателю улучшилась до 20%. При этом последние три квартала маржа была на уровне около 25%. Ждем, что этот тренд продолжится.

• Чистая прибыль

Циан смог завершить 2022 год в плюсе на 480 млн рублей, тогда как в 2021-м понес убыток почти в 3 млрд рублей.

А что с акциями

Иностранная регистрация российских технологических компаний стала одной из причин падения их котировок на фоне реализации инфраструктурных рисков. Циан не стал исключением: за 2022 год его котировки потеряли в цене более 60%. Однако в этом году бумаги приступили к восстановлению и успели прибавить уже более 30%. Мы считаем, что потенциал роста еще не исчерпан.

Но скажем и о рисках. Головная компания Циан зарегистрирована на Кипре и имеет листинг на американской бирже Nasdaq (в 2022 году Nasdaq приостановила торги акциями компании). Сейчас бумаги таких компаний торгуются на Мосбирже в форме расписок или иностранных акций. Владение ими, учитывая антироссийские санкции и разрыв моста Евроклир — НРД, сопряжено с риском заморозки и с ограничением инвесторских прав (нельзя голосовать и получать дивиденды, если компания их платит). Перенос регистрации в Россию — важный шаг в решении этой проблемы, но он может затянуться на годы. Сейчас на рынке есть только один успешный кейс редомициляции (Мать и дитя). Циан пока о планах перерегистрации не заявлял. 

Ну и что?

Рынок недвижимости цикличен, но каждый из сегментов бизнеса Циана ведет себя по-разному во время циклов. 

• Когда ставки по ипотеке растут и негативно влияют на частоту сделок с недвижимостью, сегмент размещения объявлений (ок. 60% выручки) у Циана выигрывает от более длинной экспозиции объявлений на платформе. В периоды высокого спроса на вторичном рынке недвижимости агенты по недвижимости, наоборот, сокращают рекламные бюджеты, из-за чего бизнес Циана страдает.

• Сегмент генерации лидов для девелоперов (ок. 30% выручки) ведет себя обратным образом. Когда спрос на рынке первичной недвижимости и активность застройщиков слабые, этот сегмент находится в упадке. А во время бума жилищного строительства и спроса на жилье этот сегмент выигрывает от конкуренции среди застройщиков.

В прошлом году ситуация на рынке недвижимости сложилась в пользу Циана, потому что основной доход компании приносит сегмент размещения объявлений. 

• Последние три квартала Циан показывал рентабельность по EBITDA на уровне 25%.

• Во второй половине 2022 года Циан смог выбраться из убытков и стал зарабатывать чистую прибыль.

• Компания накопила более 4 млрд рублей, часть которых в перспективе может направить на дивиденды.

Пока никаких конкретных решений по выплатам нет. Это может быть связано с техническими барьерами из-за все еще иностранной регистрации компании.

Мы открываем идею на покупку бумаг Циана. Таргет на горизонте года — 605 рублей за акцию. Потенциал роста с текущих уровней — 22%.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ