Vedanta - для тех, у кого индийское спокойствие
Vedanta (B2/B/-): торговая идея в еврооблигациях эмитента
Мы рекомендуем обратить внимание на еврооблигации группы Vedanta, одного из крупнейших индийских многопрофильных холдингов. Долларовые выпуски эмитента отличаются привлекательной доходностью при умеренных рисках кредитного профиля. С точки зрения относительной стоимости нам нравится выпуск VEDLN 23 Finance (YTM 8,1%), торгующийся с заметной премией к собственной кривой. Потенциал роста стоимости бумаги, по нашим оценкам, составляет не менее 3% (до целевого уровня 103,0%).
Vedanta (B2/B/-) — крупный диверсифицированный холдинг, объединяющий компании по всему миру с основными операциями в горнодобывающем и нефтегазовом секторах. Существенная часть операционных активов расположена в Индии (внутренние продажи формируют примерно 60% выручки), где группа изначально была основана в 1976 г. как предприятие по торговле металлоломом. Помимо этого, производственные площадки находятся в Китае, Малайзии, ОАЭ, Австралии, Замбии и т. д. Vedanta — крупнейший частный индийский производитель сырой нефти, контролирующий порядка четверти рынка. В производстве цинка, алюминия, меди и железной руды группа также занимает лидирующие позиции в стране. Цинковая шахта Rampura Agucha — вторая по размеру запасов в мире. В настоящее время Vedanta — частная компания, полностью подконтрольная ее основателю Анилу Агарвалу (состояние оценивается в $4 млрд). До 2018 г. года акции компании обращались на LSE
- Мы позитивно смотрим на кредитный профиль Vedanta, несмотря на присущие ему риски, прежде всего, связанные с цикличной природой выпускаемой продукции. Долговая нагрузка группы выглядит умеренной — чистый долг/EBITDA по итогам 2019 г. составлял 3х. График погашения заимствований достаточно комфортный — на выплаты в ближайший год приходится не более 18% совокупного портфеля. При этом показатели левериджа на протяжении ряда последних лет оставались стабильными, несмотря на активную фазу инвестиционного цикла. Завершение программы капитальных расходов в 2020 г. ожидаемо положительно скажется на объемах производства и, как следствие, кредитных метриках эмитента
- В сентябре 2019 г. правительство Индии приняло ряд мер для стимулирования национальной экономики. В частности, было объявлено о снижении эффективной ставки корпоративного налога с 30% до 25%. Этот шаг должен послужить стимулом для экономического роста, что, в свою очередь выльется в более благоприятную операционную среду для местных компаний (восстановление потребительского спроса). С точки зрения непосредственного влияния на баланс Vedanta это означает экономию на налогах в размере 3-4% от годовой EBITDA
- Внешние публичные заимствования индийских корпоративных эмитентов, в том числе и бонды Vedanta, выглядят дешево на фоне аналогов из EM (в сопоставимых рейтинговых группах). Отчасти это связано с отсутствием суверенного долларового бенчмарка и в целом с невысокой популярностью индийского риска среди иностранных инвесторов
- В настоящее время Vedanta имеет в обращении шесть выпусков долларовых еврооблигаций со сроками погашения до 2026 г. и доходностью в диапазоне 5,5–9,3% годовых. У кривой эмитента очень высокий наклон, т.е. она отличается существенными премиями за дюрацию. При этом бонды глобальных аналогов в металлургическом секторе сейчас отличаются доходностью в среднем 4–6%. При этом бонды глобальных аналогов в металлургическом секторе предлагают сейчас доходность в среднем 4–6%. Нам нравится размещенный в апреле 2019 г. выпуск VEDLN 23 Finance (YTM 8,1%). Разница в доходности относительно чуть более короткого VEDLN 22 (YTM 7,05%) составляет более 100 б.п. Мы оцениваем потенциал роста стоимости бумаги в размере не менее 3%
