ВТБ: "допэмиссия, которая создает дополнительную мощность"
Драйверы
О компании
Крупнейший элемент группы ВТБ — системообразующий универсальный российский банк ВТБ — занимает второе место в рейтинге банков РФ по размеру активов. ВТБ очень значительно недооценен с точки зрения сравнительного анализа финансовых и операционных мультипликаторов. По итогам 2025 г., отставая от Сбербанка по размеру активов в 1,8 раза, ВТБ стоил на рынке в 6,8 раза дешевле Сбера.*
По результатам I пг. 2026 г. чистая прибыль акционеров материнского банка группы ВТБ, ПАО «Банк ВТБ», составила 216,1 млрд руб., снизившись на 20,4%.
Рентабельность капитала (ROE) за январь — июнь зафиксирована на уровне 16,1% по сравнению с 20,7% за аналогичный период прошлого года.
Чистые процентные доходы ПАО «Банк ВТБ» в I пг. выросли в 2,8 раза и составили 405,6 млрд руб. Чистые комиссионные доходы ВТБ за первое полугодие выросли на 20,7%, до 175,8 млрд руб.
По состоянию на 30 июня объем совокупного кредитного портфеля ВТБ до вычета резервов оказался в размере 25,6 трлн руб., увеличившись с начала года на 4,5%. С учетом корректировки на эффект валютной переоценки рост был равен 4,3%.
Норматив достаточности капитала ВТБ Н20 на 1 июля увеличился до 10,7% при минимально допустимом значении с учетом надбавок 10% с 9,8% на 1 января 2026 года. Норматив Н20.1, базовый, вырос до 7,3% при минимально допустимом значении с учетом надбавок 6,5% с 6,3%. «Мы повторяем ситуацию прошлого года, когда банк и группа накапливают достаточность капитала перед выплатой дивидендов», — отметил в данной связи заместитель председателя правления банка Дмитрий Пьянов.
В вопросе планирования капитала банк ориентируется на превышение норматива достаточности Н20.0 как минимум на 0,3 процентного пункта над минимальным значением, которое меняется от года к году. Исходя из комментариев первого зампреда правления банка Дмитрия Пьянова, если, к примеру, норматив Н20.0 будет 10%, то в течение года он должен быть в каждый момент времени как минимум 10,3%.
Целевой уровень ROE по итогам 2026 г. составляет 21–23%.
Преимущества
Согласно комментариям заместителя председателя ВТБ, посвященным альянсу с объединенной компанией Wildberries и Russ (RWB) и деталям планируемой дополнительной эмиссии акций, 30 млн активных клиентов ВТБ плюс 80 млн активных клиентов RWB — это «огромное, огромное сложнокопируемое конкурентное преимущество в розничных» бизнес-системах.
Мы «объявили о допэмиссии наших обыкновенных акций, но не для целей достаточности капитала, а для целей финансирования этого партнерства», — подчеркнул господин Пьянов. — «Нужно различать допэмиссию, которая размывает текущую экономическую мощность и генерацию прибыли на большее количество акций, это не та допэмиссия, которая вчера была объявлена. Вчерашняя допэмиссия создает дополнительную экономическую мощность».
«Если мы оценим выгоды, чистую прибыль за 2027 год только от этого партнерства и соотнесем с гарантированным объемом, который мы точно привлечем в рамках допэмиссии, это более чем 30% возврат на инвестиции, то есть этот возврат на инвестиции более чем в 1,5 раза превышает текущую генерацию прибыли, 20%-ный возврат на капитал органического банка ВТБ», — заявил господин Пьянов.
Партнерство с Wildberries и Russ, таким образом, транслируется в интернализацию платежей и соответствующее снижение себестоимости услуг, экономию средств и усиление конкурентной привлекательности предоставляемых клиентам сервисов. Оно повлечет «увеличение процентной маржи», увеличение доли в пассивах сравнительно дешевых текущих счетов и, этот фактор господин Пьянов отметил последним, приведет к росту «кредитного потенциала в рознице».
Второй ключевой драйвер интереса ВТБ к альянсу Wildberries и Russ — это реклама и доступ продуктов ВТБ к единой экоплатформе. Наконец, «третий момент», по словам господина Пьянова, — это использование больших данных «для индивидуального ценообразования и минимизации рисков».
Отметим, что долгосрочная статистика ключевого для бизнеса группы RWB бизнеса маркетплейсов, по нашим оценкам, свидетельствует в пользу прогнозов стабильной или растущей рентабельности объединенной компании Wildberries и Russ в 2026–2028 гг. несмотря на возможное или вероятное значительное ускорение инфляции при сохранении, в рамках базового сценария, исторически высоких положительных уровней реальной ключевой ставки.
Среднегодовой прогнозный показатель оценочной рентабельности активов банка на период 2025–2032 гг. был нами в июне повышен с 1,2% до 1,6%.
Исходя из представленных менеджментом ВТБ данных, а также наших расчетов и прогнозов, при 100%-ном размещении планируемой допэмиссии оцениваем рост чистой прибыли группы ВТБ в 2027 г. за счет партнерства в 160 млрд руб.
Оценки инвестиционной привлекательности ПАО «Банк ВТБ», возможно, повысятся в конце 2026 — начале 2027 гг. по мере усиления в них роли прогнозов финансовых показателей группы на 2027–2033 гг.
Отмечаем снижение оценочных рисков со стороны ситуации в розничном кредитовании. В текущем проекте бизнес-плана ВТБ на 2026 г., согласно комментариям Дмитрия Пьянова, розница даст «слабоположительный» финансовый результат.
Отмечаем вероятное увеличение инвестиционной привлекательности банка под воздействием повышения «прозрачности» структуры акционерного капитала в результате конвертации привилегированных акций. Учитывая длительный срок сохранения прежней структуры капитала банка, решение менеджмента может свидетельствовать о значимых изменениях на рынке и планируемом привлечении крупных инвесторов. Государственная корпорация развития «ВЭБ.РФ» видит средства российских пенсионных фондов и китайских банков среди потенциальных дополнительных источников финансирования инвестпроектов в РФ, сообщил 4 сентября 2025 г. в кулуарах Восточного экономического форума (ВЭФ) заместитель председателя госкорпорации Юрий Корсун.
Отмечаем, что вынужденная, согласно комментариям Дмитрия Пьянова, ускоренная продажа непрофильных активов ПАО «Банк ВТБ» повышает шансы реализации обозначенного руководством прогноза чистой прибыли банка.
«Государство не собирается отдавать контроль, доля государства должна быть 50+1, и государство не собирается денег вносить в капитал. Поэтому мы еще можем, конечно, сделать допэмиссии, но они ограничены этим пределом, который существует», — заявил 30 июня президент — председатель правления ПАО «Банк ВТБ» Андрей Костин.
Таким образом, после проведения, как ожидается на основе комментариев руководства банка, дополнительной эмиссии акций ВТБ в августе потенциал дальнейшего «размытия» доли действующих акционеров ПАО «Банк ВТБ» в средне- и долгосрочном периоде оценочно значительно сократится. Такое развитие событий, при подтверждении данных оценок, будет отражено в сокращении нами дисконта-поправки, применяемого при оценке справедливой стоимости эмитента.
Характерно, что, несмотря на существенное падение цен бумаг банка и рынка в целом, «якорные» инвесторы, судя по поступающей информации, сохранили, в итоге, интерес к инвестициям в акции банка. Информация свидетельствует в пользу наших оценок, предполагающих, при высоких рисках такой оценки, в определяющей мере нерыночный характер изменения цен широкого фондового сегмента РФ в мае — июле, обусловленный разовыми факторами, в том числе, не исключено, связанными с продажами российских активов на биржевых торгах в обход действующих регуляторных и законодательных ограничений.
Учитывая сравнительно слабую динамику акций ВТБ в обозначенный выше период, ожидаем, с учетом представленных оценок, сравнительно сильной реакции акций эмитента при поступлении новостей, отражающих влияние сокращения геополитических и внутренних регуляторных рисков.
Дополнительный, за счет эффекта от альянса с RWB, прирост активов группы оцениваем в 2027–2030 гг. на уровне 7,2 трлн руб. Более активный рост показателя представляется ограниченным в условиях повышения нормативов достаточности капитала в указанный период.