Аэрофлот все еще тот
Благодаря эффективной модели управления "Аэрофлот" в 3К 2021 впервые за два года получил чистую прибыль в размере 11,6 млрд руб. Мы делаем ставку на то, что сильная динамика показателей "Аэрофлота" на внутреннем рынке и дальнейшее восстановление пассажиропотока на международных линиях положительно скажется на финансовых метриках и акционерной стоимости компании. В связи с этим мы рекомендуем "Покупать" акции "Аэрофлота" с целевой ценой 94,3 руб.
Мы рекомендуем "Покупать" акции "Аэрофлота" с целевой ценой 94,3 руб. на 12 мес., что предполагает потенциал роста на 55% от текущего ценового уровня.
"Аэрофлот" - один из крупнейших авиаперевозчиков в России, с рыночной долей ~40%. Сеть маршрутов насчитывает порядка 300 направлений.
Ключевой драйвер роста - сильная динамика показателей на внутреннем рынке и дальнейшее восстановление пассажиропотока на международных линиях.
В 3К 2021 "Аэрофлот" впервые за два года получил чистую прибыль в размере 11,6 млрд руб., EBITDA увеличилась в 2,7 раза г/г, до 54,1 млрд руб., а выручка выросла в 2 раза г/г, до 167,1 млрд руб.
По нашим оценкам, акции "Аэрофлота" имеют потенциал роста на 55%. Анализ стоимости по мультипликаторам EV/EBITDA 2022Е и EV/S 2022Е относительно аналогов развивающихся и развитых стран предполагает таргет 94,3 руб. с учетом 15% странового дисконта.
Ключевыми рисками мы видим ухудшение глобальной эпидемиологической обстановки, повторные локдауны, снижение реальных доходов населения и сокращение спроса со стороны потребителей, а также стоит иметь в виду риск введения санкций в отношении "Аэрофлота" со стороны ЕС.
Факторы привлекательности
- Международная ассоциация воздушного транспорта (IATA) прогнозирует сокращение убытков мировых авиакомпаний в 2022 году до $ 11,6 млрд против ожидаемого убытка $ 51,8 млрд в 2021 году. Спрос на международные поездки в 2022 году вырастет вдвое год-к-году и достигнет 44% от уровня 2019 года, а внутренний спрос увеличится на 20% г/г и достигнет 93% от допандемийного уровня.
- Минтранс РФ ожидает рост пассажиропотока российских авиакомпаний на внутреннем рынке в 2021 году на 8% к доковидному 2019 году, до 79 млн чел.
- Восстановление пассажиропотока. Операционные показатели за октябрь 2021 года продемонстрировали, что пассажиропоток авиакомпаний группы увеличился на 67,3% г/г, до 4,5 млн пассажиров, это лишь на 13,7% ниже октября 2019 года, в то время как занятость кресел повысилась примерно на 2,4 п. п. г/г, до 81%. Объемы перевозок на внутреннем рынке полностью восстановились, и суммарный за последние 12 мес. PAX на 7,1% превысил значения доковидного 2019 года.
- Более широкое признание российской вакцины в мировом сообществе будет способствовать восстановлению международного туризма. В декабре Саудовская Аравия стала 102-й страной в мире, которая разрешила въезд людям, вакцинированным "Спутником V", с 1 января 2022 года. Признание "Спутника V" затягивается и в Европейском лекарственном агентстве (EMA), и во Всемирной организации здравоохранения (ВОЗ), но российская сторона рассчитывает, что вакцина будет одобрена в первой половине 2022 года.
- Открытие хаба в Красноярске, который является одним из важнейших авиаузлов Сибири и Дальнего Востока, а также стратегическим транзитным узлом в воздушном сообщении между Европой и Азией. Расписание прямых рейсов из Красноярска на начальном этапе включает шесть направлений: Санкт-Петербург, Краснодар, Симферополь, Благовещенск, Сочи и Иркутск. В летнем сезоне (в период с июля по сентябрь) хабом воспользовались 92 тыс. пассажиров "Аэрофлота". Планируется внести в зимнее расписание рейсы из Красноярска в Таиланд.
- Программа прямых полетов из 13 российских регионов на юг страны (Сочи, Симферополь, Краснодар). После успешного летнего сезона "Аэрофлот" сохранил программу региональных перелетов в зимнем расписании, частично сократив количество рейсов.
- Рейсы в страны СНГ из регионов России. Для расширения своего присутствия на рынке СНГ "Аэрофлот" запустил рейсы в Армению, Узбекистан и Киргизию из 6 региональных аэропортов.
- "Аэрофлот" договорился о втором этапе реструктуризации лизинговых платежей. Первый этап предполагал перенос платежей с апреля - сентября 2020 года на июль 2021 года, а теперь компания сможет равномерно погашать их до конца 2023 года.
- Ответственный подход к ведению бизнеса в соответствии с критериями ESG (Экология, Социальная ответственность, Управление). Эксплуатация молодого флота положительно влияет на ESG-рейтинг - результаты компании в области экологии и управления эмиссией парниковых газов CO2 находятся ниже среднемирового уровня. Это дает очевидный экономический эффект - "Аэрофлоту" удалось подписать первое кредитное соглашение с более выгодной ставкой, привязанной к ESG-рейтингу компании. Помимо этого, "Аэрофлот" заключил соглашение с "Газпром нефтью" о сотрудничестве в создании первого в России производства авиационного топлива с минимальным углеродным следом SAF (Sustainable Aviation Fuel).
Дивиденды
Согласно дивидендной политике "Аэрофлота", целевая норма дивидендных выплат составляет 25% чистой прибыли по МСФО с учетом ожидаемой динамики доходов, инвестиций, а также долговой нагрузки, но по факту в прибыльные годы компания выплачивала больше. По итогам 2017 года компания направила на дивиденды 62% прибыли по МСФО, или 50% прибыли по РСБУ, за 2018 год - 50% прибыли по МСФО.
По итогам 2019 года компания "Аэрофлот" отказалась от выплаты дивидендов. На фоне кризиса, вызванного пандемией коронавируса, компания не выплачивала дивиденды за 2020 год, и мы также ожидаем нулевых выплат за 2021 год.
Риски
- Ухудшение эпидемиологической обстановки, появление новых штаммов коронавируса, повторное закрытие международных границ приведет к сокращению пассажиропотока.
- Риск введения санкций в отношении "Аэрофлота" со стороны ЕС. Потенциальные санкции могут негативно повлиять на репутацию компании и финансовые показатели.
- Удорожание нефти и авиатоплива приведет к увеличению краткосрочных расходов компании и ухудшит ликвидность баланса.
- Риск снижения платежеспособного спроса на авиаперевозки на фоне сокращения реальных доходов населения.
Технический анализ
С технической точки зрения на недельном графике акции "Аэрофлота" приблизились к минимумам 2020 года. Мы полагаем, что позитивные фундаментальные факторы не учтены в текущих котировках и должны оказать им поддержку, поэтому мы ожидаем, что коррекция может закончиться в диапазоне 55–60. Ближайшая цель - сломить нисходящий тренд от начала 2020 года и закрепиться выше отметки 70, после чего можно будет ожидать дальнейшего восстановления капитализации.
