Волк с Уол-Март

Во время недавнего собрания инвестиционного сообщества Walmart (NYSE: WMT) в первом квартале 22 финансового года генеральный директор Дуг Макмиллон, рассказывая о своих ранних годах работы в WMT, когда это уже была крупная организация, намекнул, что компания «только начинается». Аналитики, в частности, такие как Deutsche Bank и Citigroup, могут опираться на это, учитывая, что их высокие целевые цены на WMT находятся в районе  180 долларов за акцию.

На данный момент акции торгуются на уровне 142 доллара за акцию - это означает, что высокие оценки предполагают потенциал роста более чем на 25%, и это может показаться немного сомнительным по сравнению с прогнозом на 2022 финансовый год :

Помимо указаний руководства, как именно розничный продавец стоимостью 560 млрд долларов может вырасти до цели, если можно утверждать, что акции уже стоят дорого при форвардном PE выше 26 по сравнению с историческим средним P / E ~ 20 за последние 10 финансовых периодов?

Отложив на время исторические сравнения P / E, так как у нас длинная позиция по WMT, нам хотелось бы верить, что топ-аналитики правы. Исходя из этого предположения, мы рассматриваем путь Walmart к 180 долларам за акцию. 

Даже не читая примечания Deutsche Bank и Citigroup для своих клиентов о WMT, можно было бы разумно предположить, что обе фирмы уверены в способности компании действовать в соответствии со своей общей стратегией и продвигаться вперед к предлагаемым ими целевым ценам. Но если оставить в стороне стратегию Walmart - тему, которая будет обсуждаться более подробно позже - возможно, есть основания полагать, что текущая цена акций WMT недооценена на основе P / S.

Показатель P / S WMT отстает от выбранных аналогов. В качестве аргумента, если предположить, что соотношение P / S  0,95, равное коэффициенту Costco ( COST ), было бы разумным (относительно выбранной группы аналогов), простая математика подталкивает цену акции намного выше 180 долларов за акцию.

В этом простом анализе мы не говорим, что WMT обязательно заслуживает отношения P / S, равного 0,95. Но интересно отметить, что WMT и COST находятся на одном и том же «уровне» с точки зрения операционной прибыли и рентабельности. На этом основании, возможно, есть хоть какой-то аргумент в пользу более высокого мультипликатора P / S в ближайшем будущем. Тем не менее, это мышление, естественно, основано на том, «где сейчас находится рынок». Среднее историческое значение P / S для WMT намного ниже, и то же самое верно и для COST. Соответственно, аргумент в пользу P / S в пользу 180 долларов за акцию основан на довольно «капризных» нынешних настроений инвесторов.

Возможно, мы увидим более прочную основу для высоких целей WMT, учитывая план компании по дальнейшему развитию. На самом деле, руководство считает, что его стратегия в конечном итоге обеспечит рост выручки на 4% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Только по этой метрике можно построить модель DCF для оценки стоимости фирмы, если план «выполняется». Однако, прежде чем переходить к анализу DCF, стоит рассмотреть ключевые элементы плана Walmart, чтобы понять, как руководство планирует достичь своей цели роста выручки. 

Walmart ожидает, что «... капитальные затраты ... в 22 финансовом году составят около 14 миллиардов долларов». Большая часть расходов будет направлена на улучшение цепочки поставок, электронную коммерцию и технологии. Примечательно, что компания в значительной степени сосредоточена на увеличении своего физического присутствия при одновременном расширении своего присутствия цифрового. Руководство объясняет: «... нам нужно более агрессивно работать на ключевых рынках с увеличением капитала в области выполнения заказов, цепочки поставок, автоматизации и технологий. Эта новая инфраструктура позволит нам расширить ассортимент электронной коммерции, что позволит нам сократить время и стоимость доставки. Мы усилим автоматизацию в [распределительных центрах и] ... мы продолжим обновлять наши существующие магазины, увеличивая возможности приема и доставки, программы мерчандайзинга и инициативы по повышению эффективности». Соответственно, стимулирующие меры будут применяться горизонтально по бизнес-сегментам WMT, чтобы «... ускорить рост выручки и прибыли компании в среднесрочной и долгосрочной перспективе».

Линия «Инициативы» охватывает пять важных направлений роста, подкрепленных только что обсужденными стимулирующими капиталовложениями. Следует отметить, что инициативы не являются изолированными идеями. Например, общая цель WMT по развитию корпоративной электронной коммерции тесно связана с ростом ее Sam's Club в Индии. Скорее, между инициативами существует определенная степень совпадения - как и должно быть: эффективная стратегия в идеале является самоусиливающейся.

Если все пойдет по плану и стимулирующие инвестиции WMT смогут должным образом «подпитывать» ее ключевые инициативы, компания ожидает, что «будет в состоянии обеспечить рост продаж плюс 4%».

На фоне плана WMT - и если будут достигнуты долгосрочные темпы роста выручки на 4% - как мы можем оценивать эту фирму сегодня? Вот предположения, которые мы использовали для построения модели DCF за период с 2022 по 2030 финансовые годы:

Но насколько реалистична модель? С одной стороны, модель можно считать слишком консервативной, поскольку руководство фактически нацелено на рост консолидированных продаж выше 4% в рамках своей стратегии. Кроме того, поскольку много говорится об инвестициях, особенно в автоматизацию, наше предположение о марже свободного денежного потока может быть слишком низким.

Однако, с другой стороны, многие пункты могут пойти не по плану руководства, и в этом случае модель будет слишком агрессивной. Например, несмотря на то, что и Flipkart, и PhonePE оцениваются в несколько миллиардов долларов, стабильная прибыльность остается недостигнутой. В этом отношении Walmart сделал большую стратегическую ставку на Индию; но эта ставка чревата проблемами и может не принести плодов.

Возможно, в лучшем случае модель DCF предполагает, что есть некоторый потенциал роста, когда акции торгуются около $ 142, но он основан на предположениях, любое из которых может быть совершенно неверным.

Думаем ли мы, что WMT в ближайшем будущем достигнет 180 долларов за акцию? Мы немного скептически настроены, хотя надеемся на это. Тем не менее, мы считаем, что средний уровень ~ 160 долларов за акцию (с точки зрения того, где акции торгуются сегодня и какая высокая цель) является разумным на основании текущих рыночных оценок и способности руководства выполнить свой план. По мере того, как руководство продолжает выполнять своей стратегии, мы, по крайней мере, склоняемся к тому, что «больше пойдет по плану», чем «больше пойдет не по плану». Таким образом, мы говорим «покупать», даже несмотря на то, что смотрим на цель 180 долларов за акцию с осторожностью.