Русгидро: где-то между госсубсидиями и долгом
Драйверы
На прошлой неделе вышла отчетность «Русгидро» за 1П2025.
Первое — компания демонстрирует уверенный рост финансовых результатов.
- За отчетный период выручка выросла с 283 до 325 млрд руб.
- Выросла и чистая прибыль: с 23 до 31,5 млрд руб. (примерно +8 млрд).
- Выросла и EBITDA, причем значительно: c 74 млрд за 6 мес. прошлого года до почти 100 млрд, что говорит об улучшении операционной эффективности деятельности компании.
Второй важный момент — значительные госсубсидии. Мы видим что «Русгидро» довольно сильно зависит от господдержки. За 1П25 доход от госсубсидий составил 32 млрд руб. Смотрим на выручку в размере 325 млрд и понимаем, что доход от госсубсидий составляет 10% процентов выручки. Это довольно большая доля. Почему так случилось? Ответ прост: потому что эти средства компенсируют разницу между экономически обоснованными регулируемыми тарифами на Дальнем Востоке (где львиная доля тарифов регулируемая и установлена государством) и на европейской части РФ.
Третий важный момент — массивные инвестиции и долг. С учетом того, что «Русгидро» — капиталоемкая компания, ее капитальные затраты растут. В отчетном периоде они выросли почти на 65% до 133 млрд руб. по сравнению с аналогичным показателем прошлого года. Вырос и чистый долг: если на конец 2024 года он был около 475 млрд руб., то по итогу 1П25 он составил уже примерно 635 млрд. Причина роста чистого долга почти на 150 млрд руб. — масштабные проекты компании (Хабаровская ТЭЦ-4 и Якутская ГРЭС-2). «Русгидро» привлекает заемные средства на реализацию этих проектов, что ведёт к резкому росту процентных расходов (с 21 млрд до 36 млрд) не только из-за увеличения долга, но и по причине высокой ключевой ставки ЦБ.
Если говорить о дивидендах, то в краткосрочной перспективе маловероятно их увеличение: приоритет у компании понятен — свободный денежный поток в первую очередь направлять на финансирование масштабной инвестпрограммы. На 2025 год запланировало направить туда более 220 млрд руб. Не забудем и про высокий долг, а при растущем долге и росте процентных расходов увеличивать дивиденды странно. Добавим сюда слабый денежный поток от операционной деятельности (сальдо чуть менее 80 млрд руб., а капитальные затраты составляют 92 млрд), что говорит о том, что компании все равно придется толкнуться с ростом потребности в заемном финансировании.
Мы рекомендуем накапливать в портфеле РусГидро среднесрочно.
У компании есть доступ к крупным неиспользованным кредитным линиям в районе 400 млрд руб. и программам облигаций, где неиспользованный лимит составляет чуть больше 150 млрд руб. Итого имеем возможность быстрого привлечения в размере 560–570 млрд руб.
Это тот доступ к финансированию, который «Русгидро» может получить здесь и сейчас, что является важным позитивом для компании.
